1H24 业绩稳定 ； 保持持有

26Aug2024 CMB国际全球市场|股票研究|公司更新 中国大厦(788HK) 1H24业绩稳定；保持持有 三大本土电信公司（中国移动、中国联通和中国电信，均为中国铁塔的紧密合作伙伴），均已公布其2024年上半财年的业绩，我们注意到与塔站相关的支出保持稳定，尽管1）预计2024财年三家公司整体资本支出将下降5.4%，投资重点从5G网络部署转向提升云计算和计算能力，2）电信公司的通信服务收入（CM/CU/CT分别为2.5%/2.1%/4.3%的年增长率在2024年上半年）增长放缓，以及3）持续的成本控制导致成本比率降低（CM/CU/CT在2024年上半年分别降低了2.0个百分点/-0.8个百分点/-0.1个百分点）和销售与管理费用比率降低（CU/CT分别降低了1.2个百分点/-0.5个百分点，除了CM在2024年上半年增加了0 .6个百分点）。我们预计中国铁塔的传统业务将在2024/25财年保持稳定，年增长率约为1%，而分布式天线系统（DAS）和双翼业务预计将实现两位数的增长。此外，管理层决定通过宣布中期股息来增加股东回报（每股分红为人民币0 .0109元）。维持持有评级，调整目标价至港币0.95，鉴于我们预计公司整体收入增长将温和（2024年和2025年的同比复合年增长率分别为2%和4%），且当前估值合理。 目标价格HK$0.95 (上一个TPHK$0.89) 上/下N/A当前价格HK$0.98 中国半导体杨莉莉博士 (852)39163716lil yyang@cmbi.co m.hk张凯文 (852)37618727kevinzhang@cmbi.com.hk 库存数据 □传统业务保持稳定。塔段在2024年上半年贡献了79%的收入。过去几个季 市值上限(百万港元) 平均3个月t/o(百万港元)52w高/低(港元) 45,730.6 213.6 1.04/0.7 度的季度销售额保持平稳（2024年一季度和二季度分别为1.7%、0.3%的环比增长）。根据彭博社的预测，中国电信运营商预计2024年至2025年的收入增长率仅为中个位数。我们预期来自中国电信运营商持续的成本优化将对中国铁塔 已发行股份总数(百万)46663.9 来源：FactSet 股权结构 的传统业务产生影响。我们预计其塔业务在2024年至2025年将保持在相似水平 ，年同比增长率为1.2%和0.8%。 □DAS和双翼业务(智能塔和能源运营)可能以两位数的速度增长。2024年上半财年，智能塔/能源运营收入分别增长了17.6%/2.4%。具体而言，塔监控业务收入同比增长20.9%，达到人民币25亿，占智能塔总营收的63%。能源部门也得益于电池更换业务，收入同比增长18.4%。 □维持持有，TP修正为0.95港元，基于2016财年企业价值/息税折旧及摊销前利润3.1倍，相当于低于3年远期企业价值/息税折旧及摊销前利润倍数约0.5SD考虑到我们对中国铁塔的整体增长预估（2024年和2025年的增长率分别为4.1%和3.9%），我们认为三大电信运营商将继续保持成本控制。尽管其传统通信服务在2024年上半年仅实现了低至中个位数的增长，但三大运营商支付的与塔相关的费用在2024年上半年中国铁塔总收入中占到了88%的比例。基于较低的折旧及摊销（D&A）费用比率（2024财年和2025财年的比率分别为50.4%和49.2%，而2022财年和2023财年的比率分别为53.7%和52.2% ）和其他成本优化措施，我们将2024年和2025年的每股收益（EPS）上调了1 %和17%。 (YE12月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 收入(百万元) 92,170 94,00 97,86 101,66 104,72 同比增长（%) 6.5 2.0 4.1 3.9 3.0 净利润(百万元) 8,787. 9,750. 10,542. 12,302. 14,413. 同比增长（%) 19.9 11.0 8.1 16.7 17. 每股收益(报告)(人民币美分) 5.03 5.58 6.03 7.0 8.2 P/E(x) 17.8 16.1 14.9 12. 10. ROE(%) 4.6 5.0 5.3 6.1 6.9 收益汇总 资料来源：公司数据，彭博社，CMBIGM估计 GIC 贝莱德 来源：彭博社 1-mth 绝对 -1.0% 相对 -1.8% 3-mth 5.4% 12.9% 6-mth -2.0% -6.9% 份额业绩 来源：FactSet 12个月的价格表现 来源：FactSet 6.9% 5.7% 请参阅最后一页的分析师认证和重要披露，获取更多来自彭博的报告：点击此处<GO>或访问http:/1 /www.cmbi.com.hk 图1：1年远期企业价值/息税折旧及摊销前利润区间 3.5 3.0 2.5 2.0 08-2311-2302-2405-2408-2 图2：企业价值/息税折旧及摊销前利润图表 (HKD) 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 08/2311/2302/2405/2408/2 1年前企业价值/息税折旧及摊M销e前an利润 关闭Px2.6x 2.9x 平均值+1SD 平均值-1SD 3.15x3.4x 3.7x 来源：公司数据，彭博社来源：公司数据，彭博社 US$mn FY24E New FY25E FY26E FY24E Old FY25E FY26E FY24E Diff(%) FY25E FY26E 收入 97,865 101,661 104,723 95,879 97,371 NA 2% 4% NA EBITDA 64,905 67,115 69,690 66,017 67,625 NA -2% -1% NA 净利润 10,543 12,302 14,413 9,839 10,292 NA 7% 20% NA 每股收益(人民币) 0.06 0.07 0.08 0.06 0.06 NA 1% 17% NA 图3：收益修正 息税折旧及摊销前利润率66.3%66.0% 66.5% 68.9% 69.5% NA -2.5ppt -3.4ppt NA 净利润10.8%12.1% 13.8% 10.3% 10.6% NA 0.5ppt 1.5ppt NA 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 US$mn FY24E CMBIGMFY25E FY26E FY24E 共识 FY25E FY26E FY24E Diff(%) FY25E FY26E 收入 97,865 101,661 104,723 98,087 102,35 106,24 0% -1 -1 EBITDA 64,905 67,115 69,690 65,870 67,928 69,67 -1% -1% 0% 净利润 10,543 12,302 14,413 10,781 12,882 17,39 -2% -5% -17% 每股收益(人民币) 0.06 0.07 0.08 0.06 0.07 0.10 -4% -5% -14% 息税折旧及摊销前利润率 66.3% 66.0% 66.5% 67.2% 66.4% 65.6% -0.8ppt -0.3ppt 1ppt 净利润 10.8% 12.1% 13.8% 11.0% 12.6% 16.4% -0.2ppt -0.5ppt -2.6ppt 图4：CMBIGM估计与彭博社共识 来源：公司数据，CMBIGM估计，彭博社共识 财务摘要损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日(百万元人民币)收入 86,585 92,170 94,009 97,865 101,661 104,723 营业费用 (73,550) (78,858) (79,507) (82,316) (84,538) (85,449) 销售费用 (49,982) (49,532) (49,049) (49,356) (49,992) (50,416) 其他租金相关费用 (5,161) (5,857) (5,393) (5,886) (5,911) (5,880) Others (18,407) (23,469) (25,065) (27,074) (28,634) (29,153) 营业利润 13,035 13,312 14,502 15,549 17,123 19,274 其他收入 303 1,095 1,114 783 813 838 利息收入 22 124 43 109 163 221 利息支出 (3,745) (3,003) (2,827) (2,566) (1,909) (1,363) 其他收入/费用 0 0 0 0 0 0 税前利润 9,615 11,528 12,832 13,875 16,191 18,969 所得税 (2,287) (2,741) (3,082) (3,333) (3,889) (4,556) 税后利润 7,328 8,787 9,750 10,543 12,302 14,413 少数股东权益 (1) 0 0 0 0 0 净利润 7,329 8,787 9,750 10,543 12,302 14,413 资产负债表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E YE12月31日(百万元人民币)流动资产 48,344 49,706 78,083 72,653 70,190 72,947 现金及等价物 6,471 5,117 3,955 7,552 9,686 13,646 应收账款 34,194 42,260 71,685 62,804 58,119 56,844 Inventories 0 0 0 0 0 0 预付款 7,679 2,329 2,443 2,296 2,385 2,457 其他流动资产 0 0 0 0 0 0 合同资产 0 0 0 0 0 0 非流动资产 274,915 255,854 247,924 234,581 222,185 209,390 PP&E 221,419 209,377 201,542 190,476 178,818 167,258 使用权资产 32,877 31,578 31,083 29,843 27,893 25,200 无形资产 0 0 0 0 0 0 商誉 0 0 0 0 0 0 其他非流动资产 20,619 14,899 15,299 14,261 15,474 16,932 总资产 323,259 305,560 326,007 307,234 292,375 282,337 流动负债 76,182 65,158 63,934 55,615 47,758 35,980 短期借款 37,142 25,597 23,786 18,173 13,423 3,484 应付账款 25,264 26,646 28,286 25,339 23,403 22,503 其他流动负债 6,342 5,510 4,825 5,460 5,196 5,017 租赁负债 6,913 7,127 6,864 6,624 5,719 4,958 合同责任 0 0 0 0 0 0 应计费用 521 278 173 18 18 17 非流动负债 57,723 46,811 64,379 50,695 39,298 35,851 长期借款 41,572 31,448 49,329 36,996 26,846 24,391 其他非流动负债 16,151 15,363 15,050 13,699 12,452 11,459 负债总额 133,905 111,969 128,313 106,309 87,056 71,831 股本 176,008 176,008 176,008 176,008 176,008 1