加快海外产能布局，龙头地位稳固

公司24H1实现归母净利润9.3亿元，同比增长5%。24H1公司实现营业收入107.6亿元，同比增长1%；归母净利润9.3亿元，同比增长5%；扣非归母净利润9.0亿元，同比增长9%。对应24Q2实现营业收入54.4亿元，同比下滑5%，环比增长2%；归母净利润4.1亿元，同比下滑22%，环比下滑22%；扣非归母净利润3.8亿元，同比下滑20%，环比下滑26%。 24H1胶膜价格同比下滑，单平盈利走低。24H1公司胶膜销售13.9亿平，同比增长44%，市占率维持50%以上。24H1公司光伏胶膜不含税售价7.1元，同比下滑3.3元；单平成本5.9元，同比下滑3.1元；单平毛利1.2元，同比下滑0.2元；单平净利0.7元，同比下滑0.2元。 加快海外产能布局，龙头地位稳固。基于欧美对光伏组件及其辅材的原产地等特殊要求，公司通过加快海外光伏胶膜产能布局以满足海外组件客户的需求，持续稳定市场份额。公司当前泰国一期1亿平胶膜产能已达产，越南2.5亿平产能于2024年逐步释放，泰国二期2.5亿平产能在建，预计公司2025年海外胶膜产能合计达到6亿平，占比约20%。2024年公司将持续推进越南、泰国、临安总部、苏州、江门基地的光伏胶膜产能扩张，预计2024年底总产能有望超过30亿平。凭借可靠的原材料供应链管控能力、稳定高效的生产经营能力和客户需求保障能力，公司综合竞争优势显著。 胶膜价格跟跌粒子，龙头盈利有望企稳。光伏级EVA粒子含税价格自年内高点的13,900元/吨（4月）累计下跌3,900元/吨至当前的约10,000元/吨（8月），对应胶膜单平成本下降约1.6-1.7元。同期光伏EVA胶膜单平含税价格累计下跌1.6元，成本传导顺畅。未来随着光伏级EVA粒子产能逐步释放及POE粒子国产化稳步推进，胶膜单平价格及成本中枢将下移，龙头企业有望保持盈利稳定，二三线企业微利或亏损。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；投产进度不及预期。 投资建议：考虑公司光伏胶膜业务在当前竞争格局下的定价策略，及下游组件客户经营承压或导致公司应收账款账期增加，下调2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年收入211/221/249亿元（原预测为235/254/272亿元），同比增速-7%/5%/13%， 归母净利润20.2/23.0/27.4亿元 （ 原预测为22.5/27.3/32.5亿元），同比增速9%/14%/19%；摊薄EPS=0.77/0.88/1.05元，当前股价对应PE为18/16/13x，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 公司24H1实现归母净利润9.3亿元，同比增长5%。24H1公司实现营业收入107.6亿元，同比增长1%；归母净利润9.3亿元，同比增长5%；扣非归母净利润9.0亿元，同比增长9%。对应24Q2实现营业收入54.4亿元，同比下滑5%，环比增长2%；归母净利润4.1亿元，同比下滑22%，环比下滑22%；扣非归母净利润3.8亿元，同比下滑20%，环比下滑26%。 图1：公司营业收入及增速（亿元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（亿元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（亿元、%） 图5：公司扣非归母净利润及增速（亿元、%） 图6：公司单季扣非归母净利润及增速（亿元、%） 24H1公司毛利率16.7%，同比增长2.1pcts；净利率8.6%，同比增长0.3pcts。 24Q2单季度公司毛利率18.1%，同比增长1.4pcts，环比增长2.8pcts；净利率7.5%，同比下滑1.6pcts，环比下滑2.3pcts。二季度公司毛利率环比提升但净利率环比下滑，主要由于受到组件排产下滑影响，6月各品类胶膜单平价格下滑0.5-1元不等，公司计提资产及信用减值损失2.6亿元所致。 24H1公司期间费用率为4.9%，同比增长0.3pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.4%（同比增长0.1pcts）、1.3%（同比增长0.2pcts）、3.3%（同比增长0.1pcts）、-0.1%（同比下滑0.1pcts）。 图7：公司毛利率、净利率、ROE变化 图8：公司单季度毛利率、净利率变化 图9：公司期间费用占比情况变化 图10：公司营运能力 24H1公司胶膜销售13.9亿平，同比增长44%，市占率维持50%以上。24H1公司光伏胶膜不含税售价7.1元，同比下滑3.3元；单平成本5.9元，同比下滑3.1元； 单平毛利1.2元，同比下滑0.2元；单平净利0.7元，同比下滑0.2元。 我们测算24Q2公司胶膜销售7.1亿平，同比增长41%，环比增长5%。对应24Q2公司光伏胶膜不含税售价7.0元，同比下滑3.2元；单平成本5.8元，同比下滑2.8元；单平毛利1.3元，同比下滑0.4元，环比提升0.2元；单平净利0.6元，同比下滑0.4元，环比下滑0.2元。 24Q2公司单平毛利环比有所提升，主要由于原材料采购价格下降、高毛利POE类胶膜产品出货占比提升，及海外产品销售占比提升所致。 基于欧美对光伏组件及其辅材的原产地等特殊要求，公司通过加快海外光伏胶膜产能布局以满足海外组件客户的需求，持续稳定市场份额。公司当前泰国一期1亿平胶膜产能已达产，越南2.5亿平产能于2024年逐步释放，泰国二期2.5亿平产能在建，预计公司2025年海外胶膜产能合计达到6亿平，占比约20%。 2024年公司将持续推进越南、泰国、临安总部、苏州、江门基地的光伏胶膜产能扩张，预计2024年底总产能有望超过30亿平。凭借可靠的原材料供应链管控能力、稳定高效的生产经营能力和客户需求保障能力，公司综合竞争优势显著。 图11：公司光伏胶膜销售量（亿平） 图12：公司光伏胶膜销售均价、成本及单平毛利（元/平） 光伏级EVA粒子含税价格自年内高点的13,900元/吨（4月）累计下跌3,900元/吨至当前的约10,000元/吨（8月），对应胶膜单平成本下降约1.6-1.7元。同期光伏EVA胶膜单平含税价格累计下跌1.6元，成本传导顺畅。 未来随着光伏级EVA粒子产能逐步释放及POE粒子国产化稳步推进，胶膜单平价格及成本中枢将下移，龙头企业单平盈利有望保持稳定，二三线企业微利或亏损。 图13：光伏胶膜销售价格（元/平） 图14：光伏级EVA粒子价格（元/吨） 投资建议：考虑公司光伏胶膜业务在当前竞争格局下的定价策略，及下游组件客户经营承压或导致公司应收账款账期增加，下调2024-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年收入211/221/249亿元（原预测为235/254/272亿元），同比增速-7%/5%/13%，归母净利润20.2/23.0/27.4亿元（原预测为22.5/27.3/32.5亿元），同比增速9%/14%/19%；摊薄EPS=0.77/0.88/1.05元，当前股价对应PE为18/16/13x，维持“优于大市”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）