重点布局GLP-1药物，BGM0504具备大单品潜力

2024年08月25日博瑞医药(688166.SH) 重点布局GLP-1药物，BGM0504具备大单品潜力 公司快报 证券研究报告化学制剂投资评级买入-A首次评级6个月目标价31.20元股价(2024-08-23)25.00元 事件： 交易数据总市值(百万元)10,561.66流通市值(百万元)10,561.66总股本(百万股)422.47流通股本(百万股)422.4712个月价格区间17.96/44.63元 公司发布了2024年半年度报告，2024H1公司分别实现营收和扣非后归母净利润6.58亿元和1.05亿元，分别同比增长11.95%和0.25%。 制剂产品快速放量，推动2024H1公司收入稳步增长： 股价表现 博瑞医药 沪深300 136%121%106% 91%76%61%46%31%16% 1% -14% 2023-08 2023-12 2024-042024-08 2024H1公司分别实现营收和扣非后归母净利润6.58亿元和1.05亿元，分别同比增长11.95%和0.25%。其中，原料药产品、制剂产品分别实现营收5.04亿元（+14.04%）、1.10亿元（+30.38%）。得益于制剂产品的快速放量，2024H1公司收入实现稳步增长。 重点布局含GLP-1的多靶点药物，BGM0504具备大单品潜力： 公司依托偶联药物技术平台以及药械组合平台，持续开发具备高度差异化和高临床价值的研发管线，目前已重点布局含GLP-1的多靶点药物。其中，多肽类降糖药BGM0504是公司自主研发的GLP-1和GIP受体双重激动剂，初步数据显示其临床效果较优且当前临床进展顺利，BGM0504具备大单品潜力。临床效果方面，根据公司公告，其Ia期临床试验初步数据显示，在2.5-15mg剂量下，经过1-2次给药后健康志愿者的平均体重下降了3.24%-8.30%，初步数据显示出较好的临床疗效；临床进展方面，截止至2024H1，其减重适应症的Ⅱ期临床已完成全部受试者入组，糖尿病适应症的Ⅱ期临床所有受试者均已出组，后续其数据读出值得期待。 投资建议： 预计2024年-2026年公司的归母净利润分别为2.19亿元、2.57亿元、2.81亿元，分别同比增长8.3%、17.2%、9.5%；预计2024年EPS为0.52元/股，给予当期PE60倍，对应6个月目标价为31.20元/股，给予买入-A的投资评级。 升幅%1M3M 相对收益-16.5-25.3 绝对收益-19.8-33.9 12M 45.2 35.2 资料来源：Wind资讯 马帅分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn 冯俊曦分析师 SAC执业证书编号：S1450520010002 fengjx@essence.com.cn 相关报告 风险提示： 产品研发不及预期风险；产品销售不及预期；产品降价高于预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 1,017.3 1,179.5 1,327.5 1,489.1 1,660.6 净利润 239.6 202.5 219.2 256.8 281.2 每股收益(元) 0.57 0.48 0.52 0.61 0.67 每股净资产(元) 5.19 5.61 6.04 6.53 7.06 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 44.1 52.2 48.2 41.1 37.6 市净率(倍) 4.8 4.5 4.1 3.8 3.5 净利润率 23.6% 17.2% 16.5% 17.2% 16.9% 净资产收益率 10.9% 8.5% 8.6% 9.3% 9.4% 股息收益率 0.5% 0.4% 0.4% 0.5% 0.5% ROIC 12.0% 7.9% 8.0% 9.2% 10.7% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 内容目录 1.盈利预测与估值分析4 1.1.盈利预测4 1.2.估值分析5 图表目录 图1.博瑞医药营收拆分4 图2.博瑞医药估值水平-当期PE5 图3.可比公司估值表5 1.盈利预测与估值分析 1.1.盈利预测 按照以下假设，预计2024-2026年公司分别实现营收13.27亿元、14.89亿元、16.61亿元，分别同比增长12.54%、12.18%、11.52%；分别实现归母净利润2.19亿元、2.57亿元、2.81亿元，分别同比增长8.3%、17.2%、9.5%。 （1）考虑到抗病毒类产品受流感趋势影响、抗真菌类和免疫抑制类产品商业化需求放量等，2024-2026年预计原料药产品营收分别为9.74亿元、10.71亿元、11.79亿元，分别同比增长10%、10%、10%。 （2）考虑到磷酸奥司他韦胶囊、甲磺酸艾立布林注射液等重点产品市场开拓带来的增量，2024-2026年预计制剂产品营收分别为1.79亿元、2.24亿元、2.69亿元，分别同比增长30%、 25%、20%。 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 10.52 10.17 11.80 13.27 14.89 16.61 同比增长 -3.33% 15.94% 12.54% 12.18% 11.52% 毛利润（亿元） 5.92 6.41 6.58 7.46 8.42 9.42 毛利率 56.23% 63.01% 55.79% 56.19% 56.51% 56.73% 其中：原料药产品（亿元） 8.78 7.77 8.85 9.74 10.71 11.79 同比增长 -11.51% 13.94% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利润（亿元） 4.70 4.44 4.42 4.87 5.36 5.89 毛利率 53.57% 57.09% 49.97% 50.00% 50.00% 50.00% 制剂产品（亿元） 0.50 1.00 1.38 1.79 2.24 2.69 同比增长 102.46% 37.46% 30.00% 25.00% 20.00% 毛利润（亿元） 0.22 0.72 0.92 1.20 1.50 1.80 毛利率 44.26% 71.77% 66.98% 67.00% 67.00% 67.00% 权益分成（亿元） 0.55 0.51 0.62 0.74 0.88 1.01 同比增长 -5.86% 20.46% 20.00% 18.00% 15.00% 毛利润（亿元） 0.55 0.51 0.62 0.74 0.88 1.01 毛利率 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 100.00% 技术转让（亿元） 0.68 0.84 0.76 0.80 0.84 0.88 同比增长 24.51% -10.17% 5.00% 5.00% 5.00% 毛利润（亿元） 0.43 0.70 0.55 0.57 0.60 0.63 毛利率 63.58% 83.05% 72.33% 72.00% 72.00% 72.00% 其他业务（亿元） 0.02 0.04 0.18 0.20 0.22 0.24 同比增长 79.60% 353.87% 10.00% 10.00% 10.00% 毛利润（亿元） 0.02 0.04 0.07 0.07 0.08 0.09 毛利率 72.93% 96.19% 35.53% 35.00% 35.00% 35.00% 图1.博瑞医药营收拆分 资料来源：公司公告、国投证券研究中心 1.2.估值分析 从2019年至今，博瑞医药当期PE的均值、最小值、最大值分别为70.57倍、29.91倍、167.37倍。截止至2024.8.23，博瑞医药当期PE为48.23倍，估值处于中低位水平。 图2.博瑞医药估值水平-当期PE 博瑞医药-当期PE 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 资料来源：公司公告、Wind、国投证券研究中心 恒瑞医药和博瑞医药均布局了GLP-1药物的相关研发管线，GLP-1领域的研发管线布局上具备一定可比性。估值方面，考虑到博瑞医药BGM0504临床II期有望迎来数据读出，2024年给予博瑞医药当期PE60倍，预计2024年EPS为0.52元/股，对应6个月目标价为31.20元/股 图3.可比公司估值表 上市公司 市值（亿元） 归母净利润（亿元） PE 数据来源 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 恒瑞医药 2783 58.58 66.91 77.57 47.51 41.60 35.88 国投证券预测 博瑞医药 106 2.19 2.57 2.81 48.36 41.28 37.70 国投证券预测 资料来源：公司公告、Wind、国投证券研究中心（估值数据截止至2024.8.22） 财务报表预测和估值数据汇总 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 1,017.3 1,179.5 1,327.5 1,489.1 1,660.6 成长性 减:营业成本 376.3 521.4 581.6 647.5 718.5 营业收入增长率 -3.3% 15.9% 12.5% 12.2% 11.5% 营业税费 5.2 5.7 6.0 6.7 7.5 营业利润增长率 -6.5% -21.4% 15.4% 14.3% 9.4% 销售费用 70.1 64.1 71.7 80.4 86.4 净利润增长率 -1.8% -15.5% 8.3% 17.2% 9.5% 管理费用 114.9 116.4 130.1 145.9 157.8 EBITDA增长率 -7.3% -0.8% 6.0% 12.3% 15.6% 研发费用 207.0 248.6 272.1 305.3 332.1 EBIT增长率 -10.1% -11.4% 15.3% 14.7% 18.1% 财务费用 9.8 24.1 45.2 52.5 84.0 NOPLAT增长率 -10.0% -10.4% 21.0% 14.7% 18.1% 资产减值损失 -14.6 -21.5 - - - 投资资本增长率 35.8% 18.6% 0.4% 1.4% -1.5% 加:公允价值变动收益 -3.4 -0.5 -1.2 0.3 0.2 净资产增长率 28.7% 7.8% 6.7% 6.8% 6.9% 投资和汇兑收益 4.0 -14.7 - - - 营业利润 242.2 190.2 219.6 251.1 274.6 利润率 加:营业外净收支 0.1 -1.5 - - - 毛利率 63.0% 55.8% 56.2% 56.5% 56.7% 利润总额 242.2 188.8 219.6 251.1 274.6 营业利润率 23.8% 16.1% 16.5% 16.9% 16.5% 减:所得税 30.8 15.3 22.0 25.1 27.5 净利润率 23.6% 17.2% 16.5% 17.2% 16.9% 净利润 239.6 202.5 219.2 256.8 281.2 EBITDA/营业收入 29.4% 25.1% 23.7% 23.7% 24.6% EBIT/营业收入 25.5% 19.5% 19.9% 20.4% 21.6% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 固定资产周转天数 113 171 189 157 131 货币资金 1,180.4 998.0 106.2 119.1 132.9 流动营业资本周转天数 122 118 123 125 124 交易性金融资产 50.1 50.6 50.6 50.6 50.6 流动资产周转天数 519 577 3