机构行为系列（五）：从债券视角看2024Q1部分银行与理财子持债结构

固收深度报告20240825 证券研究报告·固定收益·固收深度报告 从债券视角看2024Q1部分银行与理财子持债结构—机构行为系列（🖂） 观点 国债：国有银行持有国债规模最高，2023Q4持债规模为409.96亿元，24年Q1持债规模为430.86亿元，环比增长5.1%。从国债被持的到期收益率分布来看，各银行理财机构倾向持有到期收益率在0-3%的国债，到期收益率为3%以上的国债仅有股份制银行持有，持有规模为0.05亿 元。从国债被持的剩余期限结构来看，1年以下国债的被持有规模最高，为607.28亿元。其次是剩余期限为7-10年、1-3年，分别为50.89亿 元、30.45亿元；剩余期限10年以上的国债被持规模仅为8.45亿元。从加权平均到期收益率来看，24年Q1各银行理财机构持有国债的加权平均到期收益率由高到低依次为城商行、农商行、国有银行、股份制银行，为2.22%、1.85%、1.71%、1.68%。从加权平均剩余期限来看，城商行倾向于持有长期国债，加权平均剩余期限接近10年。 地方政府债：股份制银行持有地方政府债的规模最高，23年Q4持债规模达1亿元，24年Q1持债规模为4.57亿元，环比增长了359%。从到期收益率来看，各银行理财机构持有地方政府债的到期收益率均在2%-3%和3%以上，只有农商行持有到期收益率为1%-2%的地方政府债。从 剩余期限来看，各银行理财机构偏好持有中长期地方政府债，即3年以上债券。 同业存单：股份制银行和国有银行持有同业存单规模相对较高，2023Q4持有规模分别为861.09亿元、609.42亿元，24年Q1持有规模分别为1829.35亿元、1397.88亿元，环比增长112%和129%。从到期收益率来看，各银行理财机构持有同业存单到期收益率在2%-3%的规模最高。从 剩余期限结构来看，银行理财机构偏好持有短期同业存单，1个月-3个月剩余期限的被持有规模最高达1518.81亿元，9个月-12个月的被持有规模最低为402.17亿元。 金融债：国有银行和股份制银行持有金融债规模相对较高，2023Q4持债规模分别为2042.39亿元、1993.87亿元，24年Q1持债规模分别为2225.87亿元、2252.16亿元，环比增长了9%和13%。从被持有规模来看，23年Q4至24年Q1，商业银行次级债券被持规模最高达2936.68 亿元（占比59%）。从加权平均到期收益率来看，股份制银行持有政金债的加权平均到期收益率最高，为1.97%；城商行持有非政金债的加权平均收益率最高为4.41%。从加权平均剩余期限来看，中外合资理财子持有政金债的加权平均剩余期限最长4.17年，城商行持有非政金债的 加权平均剩余期限最长5.99年。 城投债：2024Q1银行理财所持城投债规模达3187.93亿元，环比增长3.73%，平均收益率达3.61%，平均剩余期限2.03Y，总体配债偏好下沉；机构类型方面，城商行仍是最大的配置机构类型，而股份制银行和中外 合资理财子持仓规模环比涨幅较大；剩余期限方面，期限中枢在2Y附近，或因理财产品对流动性具有刚性需求且配债调整需要时间，预计2024H2银行理财配债的期限结构将随2024H1发行期限拉长而相应改变；收益率方面，利率中枢基本集中于3%以上区间，其中城商行平均收益率水平居首位，达3.86%；主体评级方面，银行理财持有的城投债以AA+和AA为主，其中城商行理财机构信用下沉特征更明显，表明其相对追求投资回报，而国股大行理财机构则倾向于在收益与风险之间取得平衡；区域方面，2024Q1银行理财机构对于12个重点区域的城投债总体减持，而非重点区域则以增持为主，区域结构发生迁移表明银行理财相对青睐非重点省份城投债，并且地方商业银行理财机构所持城投债对其所属区域内的城投债覆盖力度总体较大，其中重点区域地方银行力度略强于非重点区域，表明地方商业银行与地方城投平台紧密关联，一方面在融资端具有本土资源优势，另一方面便于担任缓释信用风险、平 2024年08月25日 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师徐沐阳 执业证书：S0600523060003 xumy@dwzq.com.cn 证券分析师徐津晶 执业证书：S0600523110001 xujj@dwzq.com.cn 相关研究 《从机构视角看2024Q1部分银行与理财子持债结构—机构行为系列 （🖂）》 2024-08-23 《绿色债券周度数据跟踪（20240819-20240823）》 2024-08-25 《二级资本债周度数据跟踪 （20240819-20240823）》 2024-08-25 1/22 东吴证券研究所 滑估值波动的角色。 产业债：2024Q1银行理财所持产业债规模达2594.07亿元，环比增长18.32%，平均收益率达3.33%，平均剩余期限1.97Y，均略不及城投债持仓，总体偏好配置高等级中短久期品种；机构类型方面，国股银行是最大的配置机构类型，5类机构持仓规模环比增速均在10%以上；剩余 期限方面，银行理财机构所持仓的产业债久期总体偏短，或主要系产业债发行主体资质差异较大，因此需控制久期以取得安全边际所致；收益率方面，银行理财机构所持产业债利率结构差异较大；主体评级方面，AAA高评级系所有银行理财机构的重仓选择，其中国有大行及中外合资银行对高评级产业债的偏好更为显著；行业方面，工业行业仍是理财机构所持有产业债的最主要来源，公用事业次之，或与产业债不同行业的存量债券供给体量相关。 风险提示：各类政策超预期收紧；数据统计偏差；信用风险发酵超预期。 2/22 东吴证券研究所 内容目录 1.国债5 2.地方政府债7 3.同业存单9 4.金融债11 5.城投债13 6.产业债18 7.风险提示21 3/22 东吴证券研究所 图表目录 图1：2023Q4-2024Q1各银行理财机构国债持仓规模变化（单位：亿元）6 图2：2024Q1各银行理财机构持有国债到期收益率分布情况（单位：%）6 图3：2024Q1持有国债剩余期限结构（单位：亿元）7 图4：2023Q4-2024Q1各银行理财机构地方政府债持仓规模变化（单位：亿元）8 图5：2024Q1各银行理财机构持有地方政府债到期收益率分布情况（单位：%）8 图6：2024Q1持有地方政府剩余期限结构（单位：亿元）9 图7：2023Q4-2024Q1各银行理财机构同业存单持仓规模变化（单位：亿元）10 图8：2024Q1各银行理财机构同业存单到期收益率分布情况（单位：亿元）10 图9：2024Q1持有同业存单剩余期限结构（单位：亿元）11 图10：2023Q4-2024Q1各银行理财机构地方金融债持仓规模变化（单位：亿元）11 图11：2023Q4-2024Q1各银行理财机构地方政金债及非政金债持仓规模占化（单位：亿元） ..................................................................................................................................................................12 图12：2024Q1各大银行理财机构持有城投债规模及占比（单位：亿元，%）14 图13：2024Q1各类型银行理财机构持有城投债收益率分布（单位：亿元，%）14 图14：2024Q1各银行理财机构持有城投债评级分布情况（单位：亿元）14 图15：2024年Q1银行理财所持重点区域城投债规模及环比变化（单位：亿元，%）17 图16：2024Q1银行理财所持规模超百亿元的非重点区域城投债规模及环比变化（单位：亿元，%）18 图17：2024Q1银行理财所持规模小于百亿元的非重点区域城投债规模及环比变化（单位：亿元，%）18 图18：2024Q1各机构持有产业债收益率分布（单位：亿元，%）20 图19：2024Q1各机构持有产业债评级分布情况（单位：亿元）20 图20：2024Q1各大银行理财机构持有产业债分行业规模及收益率（单位：亿元，%）20 图21：2024Q1各大银行理财机构持有工业产业债细分规模及收益率（单位：亿元，%）21 图22：2024Q1各大银行理财机构持有资本货物类产业债规模分布（单位：亿元，%）21 表1：2024Q1各银行理财机构持有国债的加权平均收益率和剩余期限情况（单位：%，年）7 表2：2024Q1各银行理财机构持有政金债的加权平均收益率和剩余期限情况（单位：%，年） .....................................................................................................................................................................12 表3：2024Q1各银行理财机构持有非政金债的加权平均收益率和剩余期限情况（单位：%， 年）13 表4：2023Q4及2024Q1银行理财机构持有城投债情况一览（单位：亿元，%，年）14 表5：2024年1季度全国31个省市（除港澳台）银行理财所持城投债情况一览（单位：亿 元，%，年）15 表6：2024Q1地方商业银行及理财持有当地城投债规模及占比情况（单位：亿元，%）16 表7：2023Q4及2024Q1各银行理财机构持有产业债情况一览（单位：亿元，%，年）19 4/22 东吴证券研究所 在我们于2023年11月7日发布的报告《从资产负债情况探析银行理财配债行为—机构行为系列二》中，我们对银行理财子公司的持债情况进行了分析，本报告中，我们采用Wind银行理财资产配置模块中的“持债统计”数据为分析样本，针对截至2024年一季度末在理财产品定期报告中披露的12701只债券予以进一步细分来探析债券种类 视角下，不同类型的银行与理财子的持债偏好。该1.2万余只样本债券由6家国有商业银行、10家股份制商业银行、14家城市商业银行（其中7家属于银行机构，另外7家系独立于母行的理财公司）和4家农村商业银行（其中3家属于银行机构，另外1家系独立于母行的理财公司）持有，故研究样本存在一定局限性。 2022年第四季度“赎回潮”以来，银行理财市场经历逐步回调，总体规模企稳修复。根据wind披露的理财持债数据，2023年第四季度银行理财各类机构持有债券规模已达到1.47万亿元水平。2024年来，伴随债市走牛，理财配债规模也迎来同步扩张。截止至2024年一季度末，各类银行理财机构持债规模达1.72万亿元，较上季度增长14.56%。在债市“资产荒”极致行情持续演绎的背景下，理财持仓对各类债券的偏好呈现分化趋势。根据风险特性，我们将理财所持债券分类为：国债、地方政府债、同业存单、金融债、城投债和地方债，并从券种角度进行进一步深入讨论。 1.国债 国债是一种低风险的投资工具，因为政府具有最高的信用等级，发生违约的可能性非常低，因此各银行理财机构持有国债的规模是所有理财产品中很高。 从各银行理财机构持有国债规模来看，从2023年第四季度至2024年第一季度，国有银行持有国债规模最高，23年Q4持债规模为409.96亿元，24年Q1持债规模为430.86亿元，环比增长5.1%；24年Q1股份制银行和城商行持有国债规模分别环比增长了27.32%、332.14%；而农商行和中外合资理财子均减持国债规模，分别环比减少了21.9%、 3.76%。 5/22 图1：2023Q4-2024Q1各银行理财机构国债持仓规模变化（单位：亿元） 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 国有银行股份制银行城商行农商行中外合资 2023年Q4被持有规模