坚定“整家”运营，定制业务稳步发力

事件：顾家家居发布2024年中报。2024上半年，实现营收89.08亿元，同比+0. 34%；归母净利润8.96亿元，同比-2.97%；扣非净利润7.81亿元，同比-6.76%。 单季度看，Q2营收45.58亿元，同比-7.44%；归母净利润4.76亿元，同比-9.07%； 扣非净利润4.05亿元，同比-18.45%。考虑床垫反倾销及天禧派剥离影响，同口径下收入表现更优。 毛利率提升，整体费用略有上行。盈利能力方面，2024H1公司实现毛利率33.03%（+1.52pct.），归母净利率10.06%（-0.34pct.）；24Q2单季度销售毛利率为32. 98%（+1.97pct.），归母净利率10.44%（-0.19pct.）。越南等海外产能基地降本提效，驱动整体盈利向好。期间费用方面，2024H1，公司销售、管理、研发、财务费用率分别为17.02%、2.39%、2.03%、-0.17%，分别+0.92、+0.21、+0.65、+0.29pct.，财务费用主要系汇兑损益变动影响。 内外贸增速环比回落，关注下半年企稳修复。分渠道看，1）内销：Q2同比下滑，聚焦渠道结构调整。2024H1，内销营收47.2亿元，同比-9.8%，毛利率37.82%（+1.27pct.）。我们估算24Q2内销双位数下滑。2）外销：Q2个位数增长，盈利延续修复趋势。2024H1，外销营收38.9亿元，同比+12.6%，毛利率26.04%（+2.87pct.）。我们估算24Q2外贸个位数增长。 坚定“整家”运营，定制类业务稳步发力。1）沙发：2024H1营收49.4亿元，同比+14.2%，毛利率35.14%（+1.41pct.）。单季度看，我们估算24Q2沙发业务高单位数增长，主要系外贸拉动。2）卧室产品：2024H1营收15.3亿元，同比-1 9.9%，毛利率40.5%（+5.16pct.），我们估算内外销均有所下滑。3）集成配套品：2024H1营收12.7亿元，同比-17.4%，毛利率30.6%（+3.01pct.）。4）定制产品：2024H1营收4.9亿元，同比+24.9%，毛利率35.14%（+6.85pct.）。公司坚定“整家”运营，在整家转型方面，上半年整家定制门店中高速拓展、融合大店开店提速，融合大店中整家套餐销售占比超35%。 坚持“一体两翼”战略，软体品类运营创新和一体化整家战略均衡发展。2024年，公司坚定内贸线下向“整家”运营转型，软体品类主要围绕大客餐厅、大卧室进行店态升级、产品矩阵优化为主要策略，明确以实现已进驻商场、市场“边界内市场份额第一”为目标；外贸则向“多国化/本土化的价值链一体化”转型的方向。 投资建议：顾家家居是国内软体家居龙头，产品、品牌、渠道护城河深，伴随公司渠道结构升级及整家战略推进，龙头韧性有望凸显。我们预计公司2024-2026年有望实现收入200.8、224.4、249.4亿元，分别同比增长4.5%、11.8%、11.1%，实现归母净利润20.76、23.47、26.30亿元，分别同比增长3.5%、13.1%、12%（消费需求承压，调整盈利预测，2024-2026年前次预测值为22.6、25.35、28.4 5亿元），EPS为2.53、2.86、3.2元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、经销商管理风险、原材料价格波动风险、渠道拓展不及预期风险等 图表1：顾家家居三大财务报表