Q3营收同比+7%，整家战略发力

2022年10月28日 Q3营收同比+7%，整家战略发力 索菲亚(002572) 评级： 买入 股票代码： 002572 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 28.39/13.46 目标价格： 总市值(亿) 127.91 最新收盘价： 14.02 自由流通市值(亿) 89.56 自由流通股数(亿) 638.78 事件概述 公司发布2022年三季报业绩，2022Q1-3公司营收/归母净利/扣非后归母净利分别为79.34/8.03/7.51亿元，同比+9.53%/-5.35%/-4.98%；其中Q3单季度公司营收/归母净利润/扣非后归母净利润31.53/3.92/3.83亿元，同比+7.10%/-2.82%/+0.16%。得益于公司衣柜及其配套产品销售持续增长，前三季度营收高个位数增长，利润端同比下滑系原材料采购成本增加所致。2022前三季度公司经营活动产生的现金流量净额8.66亿元，同比 +64.32%，主要系公司销售量增加，大宗业务加大回款力度，资金回笼速度较好，经营活动现金流入增速高于流出增速所致。 分析判断: ►收入端：衣柜及其配套产品销售持续增长，米兰纳增速亮眼，整家战略效果显现 2022年前三季度，公司实现营收79.34亿元、同比增长9.53%，其中Q3单季度实现营收31.53亿元、同比增长7.10%，分品牌看，前三季度索菲亚/司米/米兰纳/华鹤分别实现收入67.70/7.21/1.96/1.21亿元、同比 +11.19%/-26.35%/+276.82%/+23.07%，经销商数为1776/663/55/326个，较半年报+9/-56/+37/-22个，专卖店数为2808/584/315/309家，较半年报+156/-228/+10/+5家，公司坚持多品牌、全渠道、多品类战略，前三季度司米和索菲亚两品牌经销商重叠率逐步降低，索菲亚/司米/米兰纳工厂端平均客单价分别为18133/12132/12620元，同增35%/6%/14%。公司索菲亚品牌整家定制套餐受到市场广泛认可，开拓门窗和墙地市场，扩充整家战略品类；司米品牌持续深化“专橱柜、精衣柜、好配套”，全屋产品客单价显著提升；华鹤品牌继续深化“门墙柜”产品模式，零售和整装收入稳步增长；米兰纳品牌经过近一年的孵化，业绩增速显著。分渠道看，2022年前三季度公司经销商/直营/大宗收入分别为65.34/6.94/10.60亿元，同比分别 +12.99%/-8.12%/-14.76%，占比为82.35%/13.36%/2.56%；同时持续发力新渠道建设，2022Q1-3整装渠道营收同比增长120.66%。 ►利润端：盈利能力小幅下滑，期间费用管控良好 2022Q1-3公司毛利率为32.84%、同比下降2.31pct，其中Q3单季度毛利率为34.17%、同比下降1.58pct、环比提升1.74pct，毛利率下降系原材料采购价格上涨及低毛利配套品占比提升所致。22Q1-3净利率为10.32%、同比下降1.79pct，净利率下降幅度小于毛利率主要得益于期间费用率优化。2022Q1-3公司期间费用率为20.17%，同比下降0.10pct，期间费用管控良好，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.86%/6.42%/3.21%/0.68%，同比 +0.32/-0.88/+0.34/+0.12pct；销售费用率上升系公司加大广告投入并推行多品牌全渠道业务发展致人工费用及差旅费增加，财务费用率小幅上升主要为银行借款增加所致，研发费用率上升则由于产品设计、工艺提升的研发投入增大所致。 投资建议： 公司持续深化大家居战略，深耕传统经销商渠道，不断整合公司资源，并通过与全国范围内实力较强的装企开展合作较早切入客流渠道，家装、整装渠道迈向高速发展轨道，米兰纳品牌持续拓展，驱动公司业绩同比快速增长，我们看好索菲亚未来发展空间。考虑到公司成本端压力及外部大环境影响，我们调整此前的盈利预测，22-24年营收由为121.60/138.20/159.27亿元调整至115.76/129.75/148.86亿元；22-24年EPS分别由 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1.36/1.56/1.83元调整至1.32/1.48/1.68元。对应2022年10月27日14.02元/股收盘价，PE分别为11/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示： 1）原材料成本上涨风险，2）汇率波动风险，3）新冠肺炎疫情影响风险，4）行业竞争加剧风险，5）新客户开拓不及预期，海运费波动。 盈利预测与估值 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 8,353 10,407 11,576 12,975 14,886 YoY（%） 8.7% 24.6% 11.2% 12.1% 14.7% 归母净利润(百万元) 1,192 123 1,208 1,348 1,531 YoY（%） 10.7% -89.7% 885.8% 11.6% 13.5% 毛利率（%） 36.6% 33.2% 34.8% 34.6% 34.2% 每股收益（元） 1.31 0.13 1.32 1.48 1.68 ROE 19.5% 2.2% 19.3% 19.7% 20.0% 市盈率 10.73 104.36 10.59 9.49 8.36 资料来源：wind，华西证券研究所 分析师：徐林锋联系人：宋姝旺 邮箱：xulf@hx168.com.cn邮箱：songsw@hx168.com.cnSACNO：S1120519080002 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 10,407 11,576 12,975 14,886 净利润 154 1,362 1,548 1,772 YoY(%) 24.6% 11.2% 12.1% 14.7% 折旧和摊销 462 386 336 347 营业成本 6,951 7,548 8,491 9,790 营运资金变动 488 89 168 233 营业税金及附加 94 93 104 127 经营活动现金流 1,419 2,198 2,401 2,704 销售费用 1,009 1,007 1,129 1,295 资本开支 -1,971 -1,208 -923 -954 管理费用 730 718 817 938 投资 70 0 0 0 财务费用 68 115 61 54 投资活动现金流 -1,767 -1,127 -846 -864 研发费用 290 278 298 342 股权募资 12 0 0 0 资产减值损失 -277 -298 -334 -350 债务募资 2,609 0 0 0 投资收益 59 81 78 89 筹资活动现金流 493 -742 -830 -830 营业利润 447 1,653 1,877 2,148 现金净流量 143 328 725 1,010 营业外收支 -1 -2 -2 -1 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 446 1,651 1,876 2,147 成长能力 所得税 292 289 328 376 营业收入增长率 24.6% 11.2% 12.1% 14.7% 净利润 154 1,362 1,548 1,772 净利润增长率 -89.7% 885.8% 11.6% 13.5% 归属于母公司净利润 123 1,208 1,348 1,531 盈利能力 YoY(%) -89.7% 885.8% 11.6% 13.5% 毛利率 33.2% 34.8% 34.6% 34.2% 每股收益 0.13 1.32 1.48 1.68 净利润率 1.5% 11.8% 11.9% 11.9% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 1.0% 9.0% 9.1% 9.3% 货币资金 2,710 3,039 3,763 4,773 净资产收益率ROE 2.2% 19.3% 19.7% 20.0% 预付款项 92 100 112 129 偿债能力 存货 741 805 905 1,044 流动比率 1.05 1.09 1.17 1.27 其他流动资产 2,000 2,134 2,304 2,537 速动比率 0.88 0.92 1.00 1.09 流动资产合计 5,543 6,077 7,085 8,483 现金比率 0.51 0.54 0.62 0.72 长期股权投资 61 61 61 61 资产负债率 52.2% 50.3% 49.1% 47.9% 固定资产 3,162 3,771 4,157 4,563 经营效率 无形资产 1,757 1,957 2,157 2,357 总资产周转率 0.84 0.86 0.88 0.91 非流动资产合计 6,884 7,407 7,659 7,915 每股指标（元） 资产合计 12,428 13,484 14,744 16,399 每股收益 0.13 1.32 1.48 1.68 短期借款 1,302 1,302 1,302 1,302 每股净资产 6.18 6.85 7.52 8.38 应付账款及票据 1,558 1,692 1,903 2,194 每股经营现金流 1.56 2.41 2.63 2.96 其他流动负债 2,433 2,593 2,833 3,164 每股股利 0.00 0.66 0.81 0.81 流动负债合计 5,293 5,587 6,039 6,661 估值分析 长期借款 1,017 1,017 1,017 1,017 PE 104.36 10.59 9.49 8.36 其他长期负债 181 181 181 181 PB 3.59 2.05 1.87 1.67 非流动负债合计 1,198 1,198 1,198 1,198 负债合计 6,491 6,785 7,237 7,859 股本 912 912 912 912 少数股东权益 296 450 649 890 股东权益合计 5,936 6,699 7,507 8,540 负债和股东权益合计 12,428 13,484 14,744 16,399 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，9年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。 戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，6年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。 宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年6月加入华西证券，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 投资 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对