业绩超预期，降本增效落地

2024年08月22日 业绩超预期，降本增效落地 中国东方教育(0667.HK) 评级： 买入 股票代码： 0667 上次评级： 买入 52周最高价/最低价(港元)： 3.85/2.01 目标价格： 总市值(亿港元) 56.21 最新收盘价： 2.58 自由流通市值(亿港元) 56.21 自由流通股数(百万) 2,178.85 事件概述 2024H1公司收入/归母净利/经调归母净利分别为19.83/2.72/2.78亿元、同比增长1.6%/33.2%/57.9%，超出市场预期。归母净利增速高于于收入增速主要由于毛利率提升和费用率全面下降，即归母净利同比增长7000万中销售费用下降5000万（主要来自广告费用节约）及成本下降2000万（其中租金下降1300万、教学易耗品下降2300万）。经调整净利增速高于归母净利主要由于本期汇兑收益同比减少87%。新招/平均培训人次为7.80/14.48万人，同比增长-7.7%/-1.7%，集团调整招生策略，优化课程结构、吸引更多高价值新生入学，因此尽管新招人数减少8%、学校数减少4%，收入仍实现增长。 分析判断: 汽车服务、美业仍在快速增长，欧米奇、美业OPM提升明显。（1）分业务看，2024H1烹饪技术/西点西餐 /信息技术与互联网技术/汽车服务/时尚美容/其他收入分别为9.23/1.59/3.78/4.49/0.40/0.98亿元、同比增长-2.9%/-0.8%/-4.3%/11.1%/142.1%/9.0%，我们分析，烹饪在逐步恢复，但仍受到疫情期间影响长期生新招生的滞后影响。（2）从学生人数看：1）按业务分：烹饪技术/西点西餐/信息技术与互联网技术/汽车服务/时尚美容平均培训人数5.7/0.5/4.0/4.0/0.3万人，同比增长-5.3%/1.0%/-6.3%/3.4%/144.2%。2）按课程周期分：长期生仍在下滑，主要受疫情对长期生招生的滞后影响。长期/短期课程分别为12.8/1.7万人次、同比增长-2.3%/3.5%；其中2-3年制下滑较多（-31.9%），1-2年/2-3年/3年学生占比为7%/14%/79%，同比增长42%/-32%/2.6%。（3）从单价看，汽车服务价格上升明显，烹饪技术/西点西餐/信息技术与互联网技术/汽车服务/时尚美容平均客单价分别为3.2/6.9/1.9/2.2/2.4万元、同比增长2.1%/-1.8%/2.1%/7.4%/-3.5%，我们分析主要来自集团优化招生策略、减少低客单价类生源。（4）分业务来看，西点西餐、时尚美业OPM提升明显，2024H1烹饪技术/西点西餐/信息技术与互联网技术/汽车服务/时尚美业/其他业务OPM分别为22.6%/-0.3%/18.4%/16.7%/-7.9%/-19.3%、同比增加3.9/15.4/5.6/5.1/37.2/4.8PCT。 1-2年制及信息技术的短期生、美业新招增长，2年及以上新增学生减少。（1）学校总数234家、同比净关10家（-4%），关闭主要来自欧米奇（同比-10家），烹饪收缩、汽车和美业继续扩张。新东方/欧米奇/美味学院/新华电脑/华信智原/万通汽车/欧曼谛分别为75/36/18/38/19/41/7家、同比净开-1/-10/-2/0/-1/1/3家。（2）从新招生人数看，烹饪技术/西点西餐/信息技术与互联网技术/汽车服务/时尚美业的新注册用户分别为3.5/0.8/1.3/2.0/0.3万人次、同比增长-11.2%/-12.9%/-11.1%/-3.6%/88.1%。长期/短期课程分别为3.3/4.6万人次、同比下降6.4%/8.7%，其中1-2年制大幅提升（52.5%），2-3/3年制分别下降17.3%/12.8%，1-2年/2-3年/3年学生占比为18%/13%/69%。烹饪、IT、汽车服务的1-2年制分别增长 85%/35%/42%，占各自板块比重为6%/9%/6%，美业长/短期课程分别同比增长155%/43%，占比为55%/45%。 （3）新东方、万通引导就业率提升。新东方/新华电脑/万通/欧米奇/欧曼谛就业率分别为94.4%/92.0%/96.1%/93.0%/95.3%、同比提升0.6/-0.6/3.4/-0.1/-0.3PCT。 毛利率提升主要由于教学相关消耗品、租赁开支、校区折旧等成本下降，归母净利率增幅高于毛利率主要 由于销售费用率下降。（1）2024H1公司毛利率为53.0%、同比提升1.9PCT，主要由于收入增加而教学相关消耗品、租赁开支、校区折旧等成本下降。24H1公司总雇员10564人，同比减少9%；其中执行董事和核心管理人员/全职教师及导师/学生住宿职员/后勤人员/行政人员/会计及财务人员/其他分别为312/5456/53/386/1779/356/2222人，同比减少3.7%/1.8%/38%/14%/34%/12%/-2.7%。分业务来看，2024H1烹饪 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 技术/西点西餐/信息技术与互联网技术/汽车服务/时尚美业/其他业务毛利率分别为55.3%/53.8%/54.1%/54.1%/52.6%/-32.3%、同比增加2.6/6.8/-0.7/2.3/16.7/11.8PCT，西点西餐及时尚美业毛利率提升较多。（2）2024H1公司归母净利率为13.7%、同比提升3.3PCT，1）销售/管理/研发/财务费用率分别为23.4%/12.9%/0.3%/3.1%，同比下降2.9%/0.2/0.1/0.6PCT，销售费用率下降主要由于公司加强广告成本控制；2）其他收益/收入同比-1.7PCT至1.2%，主要由于外汇收益同比下降86.4%至0.06亿元；其他收入/收入同比-0.6PCT至2.9%，主要由于政府补助及利息收入下降；所得税/收入下降0.12PCT至3.76%。 投资建议 我们分析，（1）短期来看，我们预计随着成本控制业绩有望持续超预期；（2）中期来看，预计招生正常化后长期生增长逐步恢复；分品类来看，我们预计IT承压，但烹饪恢复、汽车和美业维持快速增长，欧米奇和美业减亏趋势持续、汽车服务净利率提升；（3）公司长期优势在于就业竞争力、针对市场变化快速调节课程的能力，公司区域中心建设完成后、技师学院资质获批、从而有望拉长学制。考虑中报业绩超预期，调整24/25/26年营业收入预测44.5/51.0/58.0亿元至41.5/44.1/48.4亿元；上调24/25/26年归母净利4.0/4.8/6.23亿元至4.96/5.96/7.25亿元，对应上调24-26年EPS0.19/0.22/0.29元至0.23/0.27/0.33元，2024年8月21日收盘价2.58港元对应24/25/26年PE为10/9/7倍（1港元=0.92元人民币），股息率8%，维持“买入”评级。 风险提示 政策变化的潜在风险、IT降幅高于预期、烹饪恢复不达预期、费用高企风险、系统性风险。 财务摘要2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元)3819.02 3978.65 4149.49 4405.82 4841.54 YoY（%）-7.75% 4.18% 4.29% 6.18% 9.89% 归母净利润(百万元)366.57 272.62 496.06 596.04 725.32 YoY（%）21.31% -25.63% 81.96% 20.16% 21.69% 毛利率（%）49.52% 47.96% 50.72% 51.52% 52.32% 每股收益（元）0.17 0.13 0.23 0.27 0.33 ROE（%）0.06 0.05 0.08 0.09 0.10 市盈率34.40 19.92 10.43 8.68 7.13 盈利预测与估值 资料来源：公司公告，华西证券研究所（1港元=0.92元）分析师：唐爽爽 邮箱：tangss@hx168.com.cnSACNO：S1120519090002 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 3982.58 4149.49 4405.82 4841.54 净利润 272.62 496.06 596.04 725.32 YoY(%) 4.27% 4.19% 6.18% 9.89% 折旧和摊销 620.36 472.10 444.89 420.40 营业成本 2070.44 2044.99 2136.07 2308.59 营运资金变动 140.01 358.27 71.53 173.94 营业税金及附加 经营活动现金流 1024.79 1374.17 1147.68 1343.59 销售费用 1036.97 812.06 858.69 992.52 资本开支 -842.14 -200.00 -200.00 -200.00 管理费用 529.18 497.94 572.76 622.14 投资 515.23 0.00 0.00 -100.00 财务费用 38.23 79.91 33.58 -5.08 投资活动现金流 -187.86 -122.38 -122.38 -222.38 研发费用 股权募资 4.78 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 债务募资 0.00 0.00 0.00 0.00 投资收益 筹资活动现金流 -776.95 -125.37 -112.83 -101.55 营业利润 现金净流量 79.82 1126.42 912.46 1019.66 营业外收支 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 368.01 763.16 851.49 967.10 所得税 95.39 267.11 255.45 241.77 成长能力（%） 净利润 272.62 496.06 596.04 725.32 营业收入增长率 4.18% 4.29% 6.18% 9.89% 归属于母公司净利润 272.62 496.06 596.04 725.32 净利润增长率 -25.63% 81.96% 20.16% 21.69% YoY(%) -25.63% 81.96% 20.16% 21.69% 盈利能力（%） 每股收益 0.13 0.23 0.27 0.33 毛利率 47.96% 50.72% 51.52% 52.32% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润率 6.85% 11.95% 13.53% 14.98% 货币资金 1515.31 2641.73 3554.19 4573.85 总资产收益率ROA 2.93% 4.92% 5.54% 6.23% 预付款项存货 67.89 48.47 80.10 68.75 净资产收益率ROE偿债能力（%） 4.86% 8.13% 8.90% 9.77% 其他流动资产 0.00 0.00 0.00 0.00 流动比率 1.67 1.89 2.18 2.44 流动资产合计 3907.91 4963.29 5888.19 7000.59 速动比率 1.65 1.88 2.15 2.41 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 现金比率 0.65 1.01 1.31 1.59 固定资产 3080.28 2962.25 2856.03 2760.42 资产负债率 39.65% 39.41% 37.70% 36.25% 无形资产 1540.69 1386.62 1247.96 1123.16 经营效率（%） 非流动资产合计 5383.22 5111.12 4866.23 4645.84 总资产周转率 0.42 0.43 0.42 0.43 资产合计 9291.13 10074.42 10754.43 11646.42 每股指标（元）