C端订阅稳增，AI商业化进展顺利

2024年08月21日 金山办公(688111.SH) C端订阅稳增，AI商业化进展顺利 公司快报 证券研究报告 云软件服务 投资评级买入-A维持评级 6个月目标价247.83元股价(2024-08-21)188.70元 事件概述： 8月21日，金山办公发布《2024年半年度报告》。公司实现营业收入 交易数据总市值(百万元) 87,278.59 流通市值(百万元) 87,278.59 总股本(百万股) 462.53 流通股本(百万股) 462.53 12个月价格区间 187.33/394.6元 24.13亿元，同比增长11.09%；归母净利润为7.21亿元，同比增长20.38%；扣非归母净利润为6.88亿元，同比增长19.35%。 C端订阅收入稳增，B端坚定SaaS转型 2024年上半年，公司实现营业收入24.13亿元（YoY+11.09%），归母 净利润7.21亿元（YoY+20.38%）。单Q2来看，公司实现营业收入11.88 亿元（YoY+5.98%），归母净利润3.54亿元（YoY+6.63%）。 分业务来看，①国内个人办公服务订阅业务收入15.30亿元 （YoY+22.17%）。截至2024年6月30日，公司主要产品月度活跃设 备数为6.02亿（YoY+3.08%），其中WPSOfficePC版月度活跃设备 数2.71亿（YoY+7.11%），移动版月度活跃设备数3.28亿（YoY+0.31%）。公司累计年度付费个人用户数达到3,815万（YoY+14.79%）。②国内机构订阅及服务业务4.43亿元（YoY+5.95%）。个人订阅和机构订阅收入占总收入比重82%，同比提升5个百分点。③国内机构授权业务收入3.25亿元（YoY-10.14%）。④国际及其他业务收入1.15亿元 （YoY-18.12%）。截至2024年上半年，公司合同负债总额达26.85亿 元，国内机构订阅业务向SaaS模式转型亦进展顺利，为公司长期健康发展奠定坚实基础。 会员体系升级，WPSAI商业化进展顺利 今年7月，公司正式发布WPSAI2.0。在个人版方面，升级后的WPSAI2.0在AI写作助手、AI阅读助手、AI数据助手、AI设计助手四个维度实现了范式革新。例如，AI写作助手可为用户提供沉浸式的伴写功能；AI阅读助手可帮助用户对文档进行解析、总结和问答；AI数据助手可帮助用户通过自然语言交互，完成大规模数据的AI计算、分析和归类；AI设计助手则可帮助用户快速完成排版、风格设计和图片处理等工作。2024年3月，公司对会员体系进行了调整，目前会员体系主要分为超级会员、AI会员和大会员三类。WPSAI的 商业化探索处于国内AI应用行业的领先地位，AI会员和大会员累计年度付费用户数合计已超百万，为国内个人订阅业务发展注入强劲动力。 面向组织管理与提效场景，WPSAI企业版集AIHub（智能基座）、AIDocs（智能文档库）、CopilotPro（企业智慧助理）三大核心模块于一体，助力客户构建专属“企业大脑”，通过整合数据、算法和算力，借助AI能力为企业提供强大的智能化平台。另外，针对政务办公的垂类应用场景，公司推出了WPSAI政务版，为企业客户提供政务办公专用模型、电子公文素材库、公文写作等服务，聚焦政务AI写作 金山办公 沪深300 11% 1% -9% -19% -29% -39% -49% 2023-082023-122024-042024-08 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.1 -25.5 -38.1 绝对收益 -7.3 -35.2 -49.1 赵阳 分析师 SAC执业证书编号：S1450522040001 zhaoyang1@essence.com.cn 杨楠分析师 SAC执业证书编号：S1450522060001 yangnan2@essence.com.cn 马诗文分析师 SAC执业证书编号：S1450524050001 masw2@essence.com.cn 相关报告Q1净利润高增，进军B端企 2024-04-24 业应用市场AI助力办公新质生产力平 2024-04-11 台进军B端市场双订阅高速增长，WPSAI商 2024-03-22 业化增量可期 政务AI问答、政务AI工具等能力，充分实现“内容源于可信知识”“严格控制内容权限”“摒除模型幻觉”“内容可信溯源”等目标。 Q3业绩稳健增长，WPSAI持续升级 2023-10-26 23H1机构订阅持续高增， 2023-08-23 投资建议： WPSAI商业化前景可期 我们认为，金山办公作为国内办公服务软件领军企业，继去年推出WPSAI个人版产品后，如今面向B端市场发布企业版WPSAI产品，除了赋能企业客户提升办公智能化水平，或将探索形成国内AI应用在B端落地的新模式和新场景，对整个AI产业发展意义深远。预计公司2024-2026年实现营业收入52.11/61.36/72.95亿元，归母净利润15.56/19.22/23.71亿元。维持买入-A的投资评级，给予6个月目标价247.83元，相当于2024年22倍PS。 风险提示： 核心技术研发不及预期；产品推广和产业生态建设不及预期。 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 3,885.0 4,556.0 5,210.5 6,136.4 7,295.2 净利润 1,117.5 1,317.7 1,556.0 1,921.5 2,371.2 每股收益(元) 2.42 2.85 3.36 4.15 5.13 每股净资产(元) 19.08 21.70 23.46 25.77 28.61 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 109.16 110.79 56.09 45.42 36.81 市净率(倍) 13.98 14.67 8.09 7.36 6.62 净利润率 28.8% 28.9% 29.9% 31.3% 32.5% 净资产收益率 13.6% 14.1% 15.0% 17.0% 18.9% 股息收益率 0.4% 0.4% 0.8% 1.0% 1.2% ROIC 26.8% 16.3% 19.3% 21.3% 22.3% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 利润表 财务指标 （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E （百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 3,885.0 4,556.0 5,210.5 6,136.4 7,295.2 成长性 减:营业成本 582.9 669.8 767.4 877.4 999.5 营业收入增长率 18.4% 17.3% 14.4% 17.8% 18.9% 营业税费 34.7 37.2 42.5 50.1 59.5 营业利润增长率 6.7% 17.1% 17.2% 23.5% 23.4% 销售费用 818.2 967.4 1,028.2 1,149.6 1,293.7 净利润增长率 7.3% 17.9% 18.1% 23.5% 23.4% 管理费用 1,723.1 1,916.5 2,179.4 2,550.7 2,979.1 EBITDA增长率 8.6% 8.4% 17.7% 24.7% 25.3% 财务费用 -13.0 -94.8 -57.0 -66.5 -61.3 EBIT增长率 7.7% 9.2% 22.4% 23.7% 24.5% 资产减值损失 -25.2 0.3 0.0 0.0 0.0 NOPLAT增长率 8.6% 8.0% 21.2% 23.7% 24.5% 加:公允价值变动收益 -29.7 -2.6 0.0 0.0 0.0 投资资本增长率 773.6% -2.4% 7.2% 16.7% 21.4% 投资和汇兑收益 339.2 219.2 263.0 315.6 347.2 净资产增长率 13.1% 13.9% 8.3% 9.8% 11.0% 营业利润 1,196.6 1,400.6 1,641.1 2,026.6 2,501.0 加:营业外净收支 1.7 -10.7 0.0 0.0 0.0 利润率 利润总额 1,198.2 1,389.8 1,641.1 2,026.6 2,501.0 毛利率 85.0% 85.3% 85.3% 85.7% 86.3% 减:所得税 67.3 75.4 89.0 109.9 135.6 营业利润率 30.8% 30.7% 31.5% 33.0% 34.3% 净利润1,117.51,317.71,556.01,921.52,371.2 净利润率 28.8% 28.9% 29.9% 31.3% 32.5% EBITDA/营业收入 32.6% 30.2% 31.0% 32.9% 34.6% 资产负债表 EBIT/营业收入 30.5% 28.4% 30.4% 31.9% 33.4% （百万元）202220232024E2025E2026E 运营效率 货币资金 7,015.4 3,478.2 4,233.0 4,684.7 5,569.4 固定资产周转天数 8 6 19 39 58 交易性金融资产 1,192.1 2,570.8 2,570.8 2,570.8 2,570.8 流动营业资本周转天数 147 328 309 306 308 应收帐款 502.4 570.6 371.0 401.7 517.0 流动资产周转天数 918 813 785 738 716 应收票据 27.1 49.5 56.7 66.7 79.3 应收帐款周转天数 43 43 33 23 23 预付帐款 27.6 22.0 25.1 29.6 35.2 存货周转天数 1 1 1 1 1 存货 1.4 1.5 1.8 2.0 0.0 总资产周转天数 1056 1043 1022 951 903 其他流动资产 1,009.3 3,454.4 3,950.5 4,652.6 5,533.4 投资资本周转天数 721 600 562 557 569 可供出售金融资产 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 持有至到期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 投资回报率 长期股权投资 444.1 1,094.1 1,094.1 1,094.1 1,094.1 ROE 13.6% 14.1% 15.0% 17.0% 18.9% 投资性房地产 ROA 9.3% 9.4% 10.2% 11.4% 12.3% 固定资产 82.4 69.0 467.5 854.3 1,477.1 ROIC 26.8% 16.3% 19.3% 21.3% 22.3% 在建工程 120.6 248.1 0.0 0.0 0.0 费用率 无形资产 102.3 87.0 92.7 98.7 105.0 销售费用率 21.1% 21.2% 19.7% 18.7% 17.7% 其他非流动资产 1,532.9 2,328.9 2,328.9 2,328.9 2,328.9 管理费用率 44.4% 42.1% 41.8% 41.6% 40.8% 资产总额 12,057.7 13,974.0 15,192.1 16,784.2 19,310.1 财务费用率 -0.3% -2.1% -1.1% -1.1% -0.8% 短期债务 65.8 36.7 0.0 16.0 703.0 三费/营业收入 65.1% 61.2% 60.5% 59.2% 57.7% 应付帐款 2,037.6 2,345.4 2,655.2 3,037.7 3,420.0 偿债能力 应付票据 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 资产负债率 27.0% 28.3% 28.6% 29.0% 31.5% 其他流动负债 646.8 771.7 884.1 1,010.8 1,151.5 负债