公司事件点评报告：新活素医保降价温和，长期有望保持稳健增长

证 券 研2024年08月19日 究 报新活素医保降价温和，长期有望保持稳健增长 告—西藏药业（600211.SH）公司事件点评报告 买入(首次)事件 分析师：胡博新 hubx@cfsc.com.cn 分析师：吴景欢 S1050522120002 S1050523070004 wujh2@cfsc.com.cn 基本数据2024-08-19 西藏药业股份公司发布2024年半年报：2024年上半年实现营收16.15亿元，同比下降11.29%；实现归母净利润6.23亿元，同比增长4.57%；扣非归母净利润5.24亿元，同比下降9.85%；经营活动现金流净额5.95亿元，同比增长9.15%。 当前股价（元） 总市值（亿元）总股本（百万股） 流通股本（百万股） 52周价格范围（元） 35.98 116 322 322 日均成交额（百万元） 31.7-53.09 132.42 市场表现 (%)西藏药业沪深300 20 10 0 -10 -20 -30 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 公司研究 投资要点 ▌新活素医保降价温和，短期业绩承压，长期有望保持稳健增长 2024年公司实现营收16.15亿元，同比下降11.29%，主营产品新活素销售占上半年销售收入的89.99%；依姆多上半年销售收入5090.75万元，同比下降15.17%；其余产品销售收入1.10亿元，同比增长50.93%。新活素作为国内独家产品，2024年上半年销量418.37万支，销售收入14.50亿元，同比下降13.93%，主要原因是2023年初由于疫情后遗症导致心衰患者增加，新活素市场需求加大，同时从2024 年1月1日起医保价格从445元(0.5mg/瓶)下调降至 424.98元(0.5mg/支)，降幅为4.5%，两个原因共同影响本期销售收入同比下降。 分季度看，2024Q1营收7.04亿元，2024Q2营收9.10亿元，环比增长29.29%，提示二季度新活素销售有改善向好趋势。新活素在三甲医院基本覆盖，公司同时也在持续推进新活素在二级渠道的下沉、科室的拓展以及围手术期心功能保护学术理念的打造，有助于进一步提升新活素的渗透率。因此，我们认为新活素长期有望保持稳健增长态势。 ▌销售费用等随营收同步下降 2024年上半年，公司营业成本0.70亿元，同比下降9.12%； 管理费用0.54亿元，同比下降0.82%；销售费用9.07亿元，同比下降11.15%，主要原因系新活素销售下降以及依姆多销量下降，以及对应的市场推广费减少影响所致。 ▌加大研发投入，新活素产能扩建即将完成 2024年上半年，公司研发费用1052万元，同比增长 34.45%。同时，为满足市场需求，2021年公司全资子公司成 都诺迪康生物制药有限公司启动了对新活素生产线的扩建工作，预计该扩建工程正式投产后，年产能将达到1500万支。至2024年上半年，该制剂车间已通过GMP符合性检查，并已取得GMP符合性检查告知书，目前正在等待注册审批。 ▌盈利预测 我们预测公司2024-2026年收入分别为34.30、39.12、 42.85亿元，归母净利润分别为10.70、12.20、13.38亿元，EPS分别为3.32、3.79、4.15元，当前股价对应PE分别为10.8、9.5、8.7倍。新活素治疗急性心衰，能快速改善心衰患者的心衰症状和体征，临床价值高。新活素也是国内独家品种，填补了国内治疗急性心衰的基因工程药物的空白。公司新活素技术在国际领先，在国内有先发优势，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 产品销售推广不及预期；产品竞争加剧；研发进展不及预期；行业政策、集采等不确定性风险。 预测指标 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入（百万元） 3,134 3,430 3,912 4,285 增长率（%） 22.7% 9.4% 14.0% 9.5% 归母净利润（百万元） 801 1,070 1,220 1,338 增长率（%） 116.6% 33.6% 14.1% 9.6% 摊薄每股收益（元） 3.23 3.32 3.79 4.15 ROE（%） 23.7% 27.3% 26.8% 25.6% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产: 营业收入 3,134 3,430 3,912 4,285 现金及现金等价物 1,860 2,252 2,757 3,356 营业成本 155 164 185 201 应收款 678 846 965 1,057 营业税金及附加 38 41 47 51 存货 111 113 127 138 销售费用 1,757 1,924 2,132 2,335 其他流动资产 753 776 813 841 管理费用 124 137 156 171 流动资产合计 3,403 3,987 4,662 5,392 财务费用 -34 -19 -26 -35 非流动资产: 研发费用 17 29 31 34 金融类资产 515 515 515 515 费用合计 1,865 2,072 2,294 2,506 固定资产 538 502 468 437 资产减值损失 -194 -21 -20 -20 在建工程 61 71 81 91 公允价值变动 -211 -3 -3 -3 无形资产 202 181 159 139 投资收益 40 40 40 40 长期股权投资 93 93 93 93 营业利润 899 1,275 1,454 1,594 其他非流动资产 291 291 291 291 加:营业外收入 3 3 3 3 非流动资产合计 1,184 1,137 1,092 1,051 减:营业外支出 4 4 4 4 资产总计 4,587 5,124 5,754 6,443 利润总额 898 1,274 1,453 1,593 流动负债: 所得税费用 88 191 218 239 短期借款 500 500 500 500 净利润 810 1,083 1,235 1,354 应付账款、票据 39 28 32 35 少数股东损益 9 13 15 16 其他流动负债 636 636 636 636 归母净利润 801 1,070 1,220 1,338 流动负债合计 1,184 1,173 1,178 1,182 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 成长性营业收入增长率 22.7% 9.4% 14.0% 9.5% 归母净利润增长率 116.6% 33.6% 14.1% 9.6% 盈利能力毛利率 95.1% 95.2% 95.3% 95.3% 四项费用/营收 59.5% 60.4% 58.6% 58.5% 净利率 25.9% 31.6% 31.6% 31.6% ROE 23.7% 27.3% 26.8% 25.6% 偿债能力资产负债率 26.5% 23.5% 21.0% 18.8% 净利润 810 1083 1235 1354 营运能力 少数股东权益 9 13 15 16 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.7 折旧摊销 68 49 46 42 应收账款周转率 4.6 4.1 4.1 4.1 公允价值变动 -211 -3 -3 -3 存货周转率 1.4 1.8 1.8 1.8 营运资金变动 386 -203 -165 -128 每股数据(元/股) 经营活动现金净流量 1063 939 1127 1281 EPS 3.23 3.32 3.79 4.15 投资活动现金净流量 -832 26 23 21 P/E 11.1 10.8 9.5 8.7 筹资活动现金净流量 161 -535 -610 -669 P/S 2.8 3.4 3.0 2.7 现金流量净额 393 430 541 634 P/B 2.7 3.0 2.6 2.2 非流动负债:长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 29 29 29 29 非流动负债合计 29 29 29 29 负债合计 1,214 1,203 1,207 1,211 所有者权益股本 248 322 322 322 股东权益 3,374 3,921 4,546 5,232 负债和所有者权益 4,587 5,124 5,754 6,443 现金流量表 2023A 2024E 2025E 2026E 资料来源：Wind、华鑫证券研究 ▌医药组介绍 胡博新：药学专业硕士，10年证券行业医药研究经验，曾在医药新财富团队担任核心成员。对原料药、医疗器械、血液制品行业有长期跟踪经验。 俞家宁：美国康奈尔大学硕士，2022年4月加入华鑫证券研究所，从事医药行业研究。 谷文丽：中国农科院博士，2023年加入华鑫证券研究所。 吴景欢：中国疾病预防控制中心博士、副研究员，研究方向为疫苗、血制品、创新药，7年的生物类科研实体经验，3年医药行业研究经验。 ▌证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 >20% 2 增持 10%—20% 3 中性 -10%—10% 4 卖出 <-10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 >10% 2 中性 -10%—10% 3 回避 <-10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 ▌免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或