医药行业周报：进入中报季，Q2制剂销售有望持续超预期（附ADC药物技术发展方向研究）

行业研 究医药 2024年08月18日 行业周报 看好/维持 医药 进入中报季，Q2制剂销售有望持续超预期（附ADC药物技术发展方向研究） 24/1/10 24/3/23 24/6/4 24/8/16 走势比较 报告摘要 10% 23/8/17 23/10/29 2% 太 (6%) 平 (14%) 洋 (22%) 证 (30%) 券 股 份有 限 医药沪深300 子行业评级 推荐公司及评级 本周观点 本周医药板块开始进入密集中报期，我们关注到部分制剂企业在Q2 有不错的表现，比如福元医药Q2收入端同比不仅开始转正，利润端更是创公司单季度新高，持续维持16%的同比增长；京新药业在院外市场加速拓展的背景下，收入端和利润端皆出现同比增长加速的情况，其中利润端更是创公司2021年以来最快增速水平；亿帆医药在上半年医药自有产品(含进口)实现营业收入18.56亿元，同比增长76.58%，公司海外医药产品实现营业收入31,184.17万元(不含向境内销售SciLin)，较上年同期增长16.22%，其中，直营市场(韩国、菲律宾和澳大利亚)实现营业收入16,246.43万元，较上年同期增长23.17%。我们相信制剂企业的集中度提升在集采后周期和四同等政策推出的背景下将出现明显加速，这轮市场份额加速向头部企业集中的新阶段有望持续1-2年。 另外，我们本周梳理了ADC药物的三代技术变革，以及新一代ADC技 公君实生物买入 司华领医药-B买入 证 加科思-B买入 来凯医药-B买入 券奥锐特买入 研同和药业买入 究 百诚医药买入 阳光诺和买入 告 报泓博医药买入 福元医药买入 三生制药买入 京新药业买入 共同药业增持 亿帆医药买入 诺诚健华买入 泰格医药买入 诺思格买入 奥翔药业买入 乐普生物-B买入 科伦药业买入 相关研究报告 <<Q2业绩略超预期，三发驱动业绩高效增长>>--2024-08-16 <<医药自有产品快速增长，期待创新药全球商业化进展>>--2024-08-16 术的发展方向。 ADC药物经历三代变革，新一代技术发展可期。ADC药物自发展之初，经历了三代技术变革，通过抗体、有效载荷、连接子、偶联方式的改进，不断提高药物的治疗窗口。目前ADC面临的挑战包括：1）少数经过验证的有效载荷以及靶点，限制了适应症范围。2）非特异性和不充分的有效载荷递送缩小了ADC的治疗窗口。新一代在研ADC药物可以分成两大类作：1）具有新靶点和/或有效载荷MOA，具有FIC潜力；2）基于已建立的靶点/有效载荷MOA，通过新的连接子和偶联方式实现BIC。目前处于临床3期阶段的ADC药物，60%为第二类。在研产品主要从五个方面，包括靶点、抗体、有效载荷、连接子和和偶联方式进行创新，拓展适应症以及扩大药物的治疗窗口。其中，百利天恒的BL-B01D1是全球首创EGFRxHER3ADC，有效载荷为新型喜树碱毒素Ed-04，DAR为8，可有效发挥抗肿瘤活性，并克服肿瘤的耐药问题。 投资建议 本周医药板块上涨0.05%，跑输沪深300指数0.37pct。从交易量来看，交投活跃度出现持续放大。板块内部来看，子板块中，创新药、体外诊断、血制品板块表现较好，药店、医疗新基建和医药外包则跌幅靠前。我们建议重视医药板块内部主题投资的机会，尤其是阶段性布局中小市值的投资策略： 创新药——持续关注“对外授权/全球化商业布局”标的，我们推荐关注的研究包括：1）加科思戈来雷塞（KRASG12Ci）联用JAB-3312（SHP2i）治疗1线非小；2）君实生物BTLA单抗联用PD1单抗和化疗治疗ES-SCLC；3）乐普生物MRG004A（TF-ADC）治疗胰腺癌等。长期来看，拥有管线Licence-out预期和全球化商业布局的企业值得关注，前者推荐关注来凯医药-B(2105.HK)、华领医药-B(2552.HK)、诺诚健华(688428)；后者推荐 <<Galderma在研单抗获FDA批准，用于治疗成人结节性痒疹>>--2024-08-16 证券分析师：周豫 E-MAIL：zhouyua@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523060002 关注君实生物(688180)。 原料药——①2023-2026年，下游制剂专利到期影响的销售额为1,750亿美元，相较2019-2022年总额增长54%，多个重磅产品专利将陆续到期，专利悬崖有望带来原料药增量需求。②2024年H1，规模以上工业企业原料药产量为178.9万吨，同比增长2.2%，其中Q1为86.4吨，同比下降7.0%，Q2为92.4万吨，同比增长12.8%；2024年Q1，印度原料药及中间体从中国进口额为8.27亿美元，同比增长3.35%，进口量为 9.14万吨，同比大幅增长7.21%，进口额及进口量均达到过去4年最高水平。结合中印两国情况，原料药行业需求端边际改善明显，去库存阶段或已接近终结。随着重磅产品专利的陆续到期及海外去库存逐渐接近尾声，我们判断2024年Q2-Q3原料药板块需求端有望逐步回暖，迎来β行情。建议关注：1）2024年持续向制剂领域拓展、业绩确定性较强的个股，如奥锐特(605116)、奥翔药业（603229）；2）新产品业务占比较高或产能扩张相对激进的个股，如同和药业(300636)、华海药业*（600521）、共同药业（300966）；3）原有产品受去库存影响较大且当前利润率水平相对较低的个股，后续业绩修复弹性较大。 CXO——板块表现分化：1）创新药CXO整体处于行业周期底部，业绩增速有所放缓或者下滑，未来从Biotech投融资的恢复到订单的落地以及业绩的改善仍需一定时间；2）仿制药CXO持续高增长，新签订单保持高增速，未来发展势头良好。未来随着美联储加息周期结束，流动性逐步宽松有望带来投融资回暖，海外需求将先于本土需求改善，行业层面我们建议关注：1）美联储利率政策变化，2）投融资的边际变化，3）海外需求的逐步复苏，4）中美关系及地缘政治，5）潜在国内创新药全产业链支持政策的出台；公司层面我们建议关注：1）受益网传创新药支持政策的国内临床CRO，如泰格医药（300347）、阳光诺和（688621）、诺思格 （301333）；2）减肥药、阿尔茨海默症、ADC以及AI等概念公司，如：泓博医药（301230）。 仿制药——前九批集采纳入374个品种，集采进入后半程，同时政策边际改善，集采规则优化，集采风险已逐步出清。随着重磅专利药物陆续到期，《第三批鼓励仿制药品目录》发布共收录39个品种，仿制药市场空间将持续扩容。相关企业不断推进仿制药国际化进程，积极开拓新兴市场，2022年，国内共18家企业获得美国FDA的73个ANDA批文（62个品种）， 2023年H1取得34个ANDA批文（32个品种）。仿制药企业稳定的利润给公司的估值提供了安全边际，叠加创新转型有望迎来估值重塑，出海有望打开成长天花板。推荐关注：1）产品成熟学术推广完善，立项能力强，未来业绩确定性好的公司，例如福元医药（601089）、三生制药（1530.HK）等；2）创新药管线进入兑现阶段，估值修复弹性大的公司，例如京新药业（002020）、亿帆医药（002019）等。 风险提示 全球供给侧约束缓解不及预期；美联储政策超预期；一级市场投融资不及预期；医药政策推进不及预期；医药反腐超预期风险；原材料价格上涨风险；创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；安全性生产风险。 目录 一、行业观点及投资建议5 (一)ADC药物经历三代变革，新一代技术平台可期5 (二)投资建议10 (三)行业表现11 (四)公司动态12 (五)行业动态14 二、医药生物行业市场表现15 (一)医药生物行业表现比较15 (二)医药生物行业估值跟踪16 (三)沪深港通资金持仓情况汇总18 三、风险提示19 图表目录 图表1：ADC药物的结构和作用机制5 图表2：ADC药物开发的演变7 图表3：在3期ADC产品中，60%为第二类资产8 图表4：已获批ADC的有效载荷为DNA损伤剂、微管抑制剂、拓扑异构酶1抑制剂9 图表5：下一代ADC技术平台10 图表6：一级行业周涨跌幅（%）15 图表7：医药生物二级行业周涨跌幅（%）16 图表8：医药生物行业个股周涨跌幅前十16 图表9：医药行业估值变化趋势（PE,TTM剔除负值）17 图表10：原料药行业估值变化趋势（PE,TTM剔除负值）17 图表11：化学制剂行业估值变化趋势（PE,TTM剔除负值）17 图表12：医药商业行业估值变化趋势（PE,TTM剔除负值）17 图表13：医疗器械行业估值变化趋势（PE,TTM剔除负值）18 图表14：医疗服务行业估值变化趋势（PE,TTM剔除负值）18 图表15：生物制品行业估值变化趋势（PE,TTM剔除负值）18 图表16：中药行业估值变化趋势（PE,TTM剔除负值）18 图表17：医药生物行业沪深港通资金持仓占比更新（2024.8.12-2024.8.16）19 一、行业观点及投资建议 (一)ADC药物经历三代变革，新一代技术平台可期 1)ADC药物经历三代技术变革 ADC是癌症靶向治疗的“生物导弹”，具有特异性靶向作用和高效抗肿瘤效果。抗体药物偶 联物（AntibodyDrugConjugate，ADC）是一类通过连接子（Linker）将细胞毒性药物（CytotoxicPayload）连接到单抗（Antibody）的靶向药物，可高效靶向转运至目标肿瘤细胞中，发挥抗肿瘤作用。ADC药物通由四个关键要素组成：1）单克隆抗体，它与肿瘤细胞表面高表达的抗原结合，从而确保对肿瘤细胞的特异性结合；2）细胞毒性有效载荷的活性和理化性质直接影响ADC的抗肿瘤疗效，其作用机制是决定ADC性能的重要因素。3）连接子将抗体和细胞毒性有效载荷链接上，并且确保有效载荷不会在血液中过早释放，而是在肿瘤细胞内释放；4）将有效载荷与抗体连接在一起的偶联方法也是ADC药物的关键因素。ADC药物的核心作用机制来自有效载荷：1）ADC的抗体与癌细胞上特异性表达的抗原结合，形成ADC-抗原复合物，复合物被内吞/被细胞内化，之后会与溶酶体融合。细胞毒性有效载荷会在溶酶体中释放，通过靶向DNA或微管导致细胞凋亡或死亡；2）当释放的有效载荷具有渗透性或跨膜性时，引起旁观者效应，从而增强ADC的功效。旁观者效应还可改变TME，进一步增强ADC的杀伤作用。此外，ADC抗体成分参与ADCC、ADCP和CDC效应，可以特异性结合癌细胞的表位抗原，抑制抗原受体的下游信号转导。 图表1：ADC药物的结构和作用机制 资料来源：NatureReviews，太平洋证券整理 截止目前，ADC药物自发展之初，经历了三代技术变革，通过抗体、有效载荷、连接子的改进，不断提高药物的治疗窗口。 第一代ADC使用鼠源单抗或人源化单抗，有效载荷活性较差，连接稳定性不足。第一代ADC 以辉瑞CD33ADC（GO）为代表，采取IgG4同种型的人源化单抗，并通过酸不稳定连接子与有效载荷卡奇霉素偶联。GO的连接子会在体循环中缓慢水解，导致有效载荷无法控制的释放和脱靶毒性。其次，卡奇霉素具有疏水性，容易引起抗体聚集，而且对癌细胞的细胞毒性不足、缺乏肿瘤选择性。此外，GO的偶联是基于赖氨酸和半胱氨酸残基的随机偶联，产物ADC的DAR分布较为分散，难以控制。 第二代ADC采用人源化单抗，改进有效载荷和连接子，靶向性和连接稳定性均有所提高。 第二代ADC以Seagen的CD30ADC（BV）和罗氏的HER2ADC（T-DM1）为代表，采取IgG1同种型单抗。IgG1抗体的优势在于体循环中总体稳定，消除半衰期为14-21天，且可通过自然杀伤细胞和巨噬细胞等先天免疫细胞的强大参与，与Fcγ受体（FcγR）的相互作用。使用人源化单抗还有助于降低ADC的整体免疫原性，从而最大限度地降低超敏反应和抗药物抗体(ADA)形成的风险。使用了微管蛋白抑制剂作为有效载荷，改进了连接子实现更好的血浆稳定性和均匀的DAR分布，依然存