业绩受竞争加剧影响低于预期，自研项目转化收入继续贡献业绩弹性

证券研究报告|公司点评报告 2024年08月17日 业绩受竞争加剧影响低于预期，自研项目转化收入继续贡献业绩弹性 评级： 上次评级： 目标价格：最新收盘价： 增持 买入 39.18 股票代码： 52周最高价/最低价：总市值(亿) 自由流通市值(亿) 自由流通股数(百万) 301096 77.78/38.27 42.67 27.08 69.12 百诚医药 沪深300 24% 12% 0% -12% -24% -36% 2023/082023/112024/022024/052024/08 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cnSACNO：S1120519110002 联系电话： 分析师：徐顺利 邮箱：xusl1@hx168.com.cnSACNO：S1120522020001联系电话：010-59775376 相关研究 1.【华西医药】百诚医药（301096）：业绩增长符合市场预期，MAH类客户延续高速增长趋势 2024.04.24 2.【华西医药】百诚医药（301096.SZ）：业绩增长符合市场预期，盈利能力维持相对稳定 2023.10.25 3.【华西医药】百诚医药（301096.SZ）：业绩增长超市场预期，新签订单维持高速增长趋势 2023.08.10 评级及分析师信息 百诚医药(301096) 事件概述 公司公告2024年中报：24H1实现营业收入5.25亿元，同比增长23.88%、实现归母净利润1.34亿元，同比增长12.35%、实现扣非净利润1.23亿元，同比增长3.13%。 分析判断: ►业绩受竞争加剧影响低于预期，自研项目转化收入继续贡献业绩弹性 公司24H1实现收入5.25亿元（yoy+23.88%）、实现归母净利润 1.34亿元（yoy+12.35%），其中24Q2单季度实现收入3.09亿元 相对股价% （yoy+17.65%）、实现归母净利润0.84亿元（yoy+0.00%），业绩呈现放缓趋势，我们判断主要受临床前药学研究业务市场竞争加剧以及权益分成、赛默CDMO业务等低于预期影响。公司24H1实现新签订单7.11亿元（含税），同比增长13.38%，相对24Q1和23年全年增长呈现放缓趋势，我们判断主要受市场竞争加剧等因素影响。 （1）MAH类客户延续高速增长趋势：跟踪2022-2023年年报数据，医药研发投资企业产生的收入占比分别为51.05%和56.89%，呈现持续上升趋势，另外24H1披露MAH类客户收入占比为59.53%，测算来看，24H1年MAH类客户产生收入3.1亿元，同比增长18.4%，延续快速增长趋势。 （2）仿制药CRO业务继续呈现高速增长中：公司仿制药CRO业务（临床前药学研究、研发技术成果转化、临床服务）24H1年实现收入4.96亿元，同比增长28.8%，其中研发技术成果转化实现收入2.90亿元，同比增长52%、临床前药学研究实现收入1.13亿元，同比增长-9%、临床服务实现收入0.93亿元，同比增长32%，细分业务上呈现结构性分化趋势，其中受托业务的临床前药学研究业务呈现放松趋势、自研产品转化带来的研发技术成果转化收入呈现高速增长趋势。 ►盈利能力保持相对稳定，高强度研发支出为未来业绩增长奠定基础。 （1）盈利能力保持相对稳健。公司24H1毛利率、净利率分别为68.75%和25.55%，相对23H1的66.56%和28.19%，整 体判断来看盈利能力保持相对稳定。 （2）研发投入继续保持高强度投入，为未来业绩增长奠定基础。公司24H1研发投入为1.49亿元，同比增长61.94，延续高速增长趋势。截止24H1，公司已立项未转化的自 主研发项目近300项，其中完成小试阶段的196项、完成 中试放大阶段的40项、在验证生产阶段的30个，其中开 展了多个新药项目，包括4个2类新药IND、1个1类新药进入临床I期，丰富的自研项目为公司未来业绩增长奠定基础。 （3）经营性现金流承压，我们判断主要受“CRO+CDMO”一体化合作客户账期延长影响。公司2023年全年和2024年Q1经营活动产生的现金流量净额分别为0.90亿元和- 0.95亿元，主要受“合同资产、应收账款”等科目金额上升明显影响。公司24H1合同资产+应收账款等金额为 7.74亿元，相对23年底的5.32亿元增加2.42亿元，呈现持续上升趋势，我们判断主要受到与公司仿制药CRO服务和CDMO合作的核心客户账期延长等因素影响。 投资建议 公司作为仿制药CRO市场龙头，受益于仿制药需求的高景气度，叠加权益分成、CDMO业务、创新药研发等继续贡献业绩增量，我们判断公司未来几年将继续保持高速增长。考虑到仿制药CRO竞争加剧等因素影响受托业务，调整前期业绩预期，即24-26年营收从13.72/18.23/23.61亿元调整为 11.94/14.33/17.17亿元，EPS从3.37/4.43/5.79元调整为 2.65/3.19/3.93元，对应2024年08月17日39.18元/股收盘价，PE分别为15/12/10倍，考虑到市场竞争加剧、下调投资评级，即从“买入”评级调整为“增持”评级。 风险提示 核心技术骨干及管理层流失风险、仿制药CRO行业存在未来不确定风险、战略布局的CDMO业务和创新药研发业务未来具有不确定、核心技术人员流失风险。 盈利预测与估值 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 607 1,017 1,194 1,433 1,717 YoY（%） 62.3% 67.5% 17.4% 20.0% 19.8% 归母净利润(百万元) 194 272 288 347 428 YoY（%） 74.8% 40.1% 6.1% 20.3% 23.2% 毛利率（%） 67.4% 65.5% 64.6% 65.5% 65.9% 每股收益（元） 1.80 2.51 2.65 3.19 3.93 ROE 7.8% 10.1% 9.7% 10.4% 11.4% 市盈率 21.77 15.61 14.79 12.29 9.98 资料来源：Wind，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 1,017 1,194 1,433 1,717 净利润 272 288 347 428 YoY(%) 67.5% 17.4% 20.0% 19.8% 折旧和摊销 94 210 282 349 营业成本 351 423 494 585 营运资金变动 -305 28 -75 -33 营业税金及附加 6 6 7 9 经营活动现金流 90 536 590 794 销售费用 10 18 21 26 资本开支 -688 -665 -701 -683 管理费用 129 159 186 215 投资 -6 -8 -12 -10 财务费用 -21 -5 4 13 投资活动现金流 -767 -700 -714 -694 研发费用 241 310 373 446 股权募资 22 14 0 0 资产减值损失 -13 0 0 0 债务募资 369 350 360 355 投资收益 0 -1 -1 -1 筹资活动现金流 244 334 324 305 营业利润 297 298 368 447 现金净流量 -433 170 201 404 营业外收支 -1 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 296 298 368 447 成长能力 所得税 24 9 21 20 营业收入增长率 67.5% 17.4% 20.0% 19.8% 净利润 272 288 347 428 净利润增长率 40.1% 6.1% 20.3% 23.2% 归属于母公司净利润 272 288 347 428 盈利能力 YoY(%) 40.1% 6.1% 20.3% 23.2% 毛利率 65.5% 64.6% 65.5% 65.9% 每股收益 2.51 2.65 3.19 3.93 净利润率 26.7% 24.2% 24.2% 24.9% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 7.4% 6.5% 6.7% 7.0% 货币资金 882 1,052 1,253 1,657 净资产收益率ROE 10.1% 9.7% 10.4% 11.4% 预付款项 42 51 60 71 偿债能力 存货 93 127 140 170 流动比率 1.90 1.43 1.27 1.25 其他流动资产 590 624 774 895 速动比率 1.30 1.03 0.90 0.92 流动资产合计 1,608 1,853 2,225 2,792 现金比率 1.04 0.81 0.71 0.74 长期股权投资 16 24 36 46 资产负债率 26.8% 32.4% 36.1% 38.7% 固定资产 1,291 1,566 1,941 2,165 经营效率 无形资产 92 108 120 135 总资产周转率 0.31 0.30 0.30 0.30 非流动资产合计 2,061 2,564 2,995 3,340 每股指标（元） 资产合计 3,669 4,417 5,220 6,132 每股收益 2.51 2.65 3.19 3.93 短期借款 369 719 1,079 1,434 每股净资产 24.64 27.42 30.61 34.54 应付账款及票据 323 373 446 522 每股经营现金流 0.83 4.92 5.42 7.29 其他流动负债 153 208 231 285 每股股利 0.30 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 846 1,300 1,756 2,240 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 15.61 14.79 12.29 9.98 其他长期负债 139 130 130 130 PB 2.64 1.43 1.28 1.13 非流动负债合计 139 130 130 130 负债合计 985 1,430 1,886 2,371 股本 109 109 109 109 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 2,684 2,987 3,334 3,762 负债和股东权益合计 3,669 4,417 5,220 6,132 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本