中国经济信贷需求疲软呼吁宽松政策

14Aug2024 CMB国际全球市场|股票研究|经济 Perspectives 中国经济 信贷需求疲软需要宽松政策 中国社会融资流量边际回升，受基数较低和扩大政府债券发行。然而，信贷需求进一步随着家庭削减住房购买和 可自由支配的消费，而企业在通货紧缩中降低了资本支出预期和信心减弱。对实体部门的新人民币贷款登记 自2005年7月以来首次出现负面读数，短期贷款家庭和企业明显收缩。信贷需求疲软 私营部门呼吁进一步的财政扩张和货币政策宽松。但是政策制定者选择在多个目标之间寻求平衡，限制 未来的政策室。展望未来，我们预计中国人民银行将进一步削减LPR 今年剩余时间，存款利率为10-20个基点，存款准备金率为25个基点。我们预计信贷增长可能会在今年年底左右出现低谷，因为美联储 降息周期可能会扩大明年人民银行的政策空间。 在基数较低的情况下，社会融资流量温和反弹，扩大政府债券发行。优秀社会的成长 融资(SF)同比小幅上升8.2%(除非另有规定，均以同比计算 指定)从6月份的8.1%上升到7月份，因为SF流量反弹了43.6%到 BinganYE,Ph.D (852)37618967 yebingnan@cmbi.com.hk 弗兰克·刘 (852)37618957 frankliu@cmbi.com.hk (%) 5.0 4.54.03.53.02.52.01.5 1.0 201920202021202220232024 7700亿元人民币，6月份下跌21.9%，至3.3万亿元人民币。政府债券发行已经成为社会融资增长的基石，因为它 7月份增加了68.2%，贡献了近90%的SF流量。新 人民币对实体部门的贷款自7月以来首次变为负值 2005年，由于私营部门的信贷需求极其疲软。 公司债券发行量在下降后激增57.2%，至2028亿元人民币 6.6%至6月2100亿元人民币。影子融资继续收缩，如新 未贴现银行承兑和信托贷款减少1075亿元人民币 和7月份的26亿元人民币。7月份M1供应量进一步下降6.6%，此前由于商业活动疲软，6月份下降5%。M2增长小幅 从7月份的6.2%上升到6.3%。我们预计M1和M2的增长都应该由于房地产销售和业务疲软，短期内保持低调 活动。 中国人民银行7D回购 1YLPR 来源：Wind，CMBIGM (%)3 2 1 0 银行的7D回购 5YLPR YoY(%) 13 12 11 10 9 8 7 6 随着私营部门加速去杠杆化，新贷款进一步下降 在信心薄弱的情况下。未偿人民币贷款增长小幅下降至 7月份为8.7%，6月份为8.8%，再创历史新低。 再次弱于预期，新增人民币贷款下降24.8%，至2600亿元人民币7月份，继6月份下跌30.2%至2.13万亿元人民币之后。新贷款家庭是负面的，因为人们减少了住房购买和 可自由支配的消费和偿还债务的担忧 经济不确定性。对企业部门的新贷款进一步下降 45.3%至1300亿元人民币，6月份下跌28.5%至1.63万亿元人民币。 信贷需求疲软需要宽松政策。私营部门有经历了自发的去杠杆化。家庭削减了支出在通货紧缩中提前偿还住房和消费贷款压力和高实际利率。企业降低了资本支出由于缺乏增长机会和产能过剩压力。信贷需求疲软需要财政扩张和放松货币政策但政策制定者选择在多重之间寻求平衡 目标，这可能会限制未来的政策空间。展望未来， 中国人民银行可能进一步下调LPR和存款利率10-20个基点，下调存款准备金率今年剩余时间为25个基点。美元可能走软 美联储降息周期期间可能扩大人民银行政策空间下一个年，随着中国信贷增长可能逐步企稳。 20172018201920202021202220232024 7DShibor（LHS）M2同比（RHS） 来源：Wind，CMBIGM 平均比率(%) 6.5 6.0 5.5 5.0 4.5 4.0 3.5 2016201820202022 Loan公司贷款 抵押贷款 来源：Wind，CMBIGM 2024 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露1 来自彭博社的更多报告：重新设置CMBR<GO>或http://www.cmbi.com.hk 14Aug2024 图1：未偿社融增速图2：未偿还债券融资增速 YoY(%) 17 16 15 14 13 12 11 10 9 8 7 201620172018201920202021202220232024 优秀的社会融资人民币贷款 来源：Wind，CMBIGM YoY(%) 25 20 15 10 5 0 (5) 20182019 公司债券来源：Wind，CMBIGM 20202021202220232024 政府债券 图3：未偿OBS融资增长 YoY(%) 40 30 20 信托贷款 银行承兑 公司债券 资料来源：财政部， 图4：社会融资总额 100(10)(20)(30)(40) 2016 20172018 20192020 2021 2022 20232024 CMBIGM 资料来源：财政部， 图6：债券融资 （十亿元人民 (500) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 来源：Wind，CMBIGM 图5：OBS融资 （十亿元人民币） 600 400 200 0 (200) (400) (600) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 来源：Wind，CMBIGM （十亿元人民币） 7,000 6,000 2022 2023 2024 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 (1,000) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 CMBIGM 币） 2022 2023 2024 2,0001,5001,000500 2022 2023 2024 0 14Aug2024 图7：家庭新的M&L定期贷款 图8：家庭新增短期贷款 （十亿元人民币） （十亿元人民币） 8700 800 600 600500 400 400300 200 200 0 100 0 (200) (100)(200) (400) (300) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 (600) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 2022 2023 2024 2022 2023 2024 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图表9：企业新增并购定期贷款 （十亿元人民币） 3,800 3,300 2,800 2,300 1,800 1,300 800 300 图表10：企业新增短期贷款 （十亿元人民币） 1,6400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 (200) (200) (400) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 202220232024 2022 2023 2024 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 图表11：向企业提供票据融资 （十亿元人民币） 900 600 图12：M1增长和M1占M2的百分比 YoY(%) 30 25 20 15 10 5 (%)32 30 300 28 0 26 (300) 24 (600) 0 (5) 22 (900) (10) 20 (1,200) JanFeb3月4月5月7月8月9月10月11月12月 2022 2023 2024 来源：Wind，CMBIGM M1(LHS) 来源：Wind，CMBIGM M1占M2的百分比(RHS) 14Aug2024 图13：实际贷款利率和TSF增长 图14：TSF增长和CSI300指数 (%) YoY(%) (索引) 17 17 6000 1513 15 5500 11 5000 9 13 4500 75 11 4000 3 3500 1 9 (1) 3000 7 2500 201620172018201920202021202220232024 平均贷款实际利率 TSF同比突出 来源：Wind，CMBIGM TSF同比优秀（LHS） 来源：Wind，CMBIGM CSI300指数(RHS) 图15：一线城市每日国内交通流量 （百万，7DMA） 40 35 30 25 20 15 10 5 0 图16：新抵押贷款和住房销售 160 YoY(%) 110 60 10 (40) (90) (140) 每日地铁客流 20172018201920202021202220232024 新抵押住房合同销售价值 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 图17：房屋销售回收率对比 to2019 图18：土地销售增长 (%)200 180 160 140 120 100 80 60 40 20 同比（%，2MMA 9）0 (%,2MMA) 60 40 35 30 30 25 0 20 15 10 (30) 5 (60)0 20172018201920202021202220232024 一线城市 二线城市 3线城市 土地销售GFA（LHS） 地价对基价的溢价(RHS) 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 14Aug2024 图19：基础设施投资 图20：中美利差 YoY(%) 60 50 YoY(%) 2520 (ppt) 43 （美元/人民币） 7.5 40 2 30 15 1 7 2010 10 0 0 5 (1) (10) 0 (2) 6.5 (20)(30) (5) (3)(4) (40) (10) 201720182019202020212022 2023 2024 (5) 6 地方政府土地收入（LHS） 200820102012 201420162018202020222024 中美1Y国债利差（LHS） 基础设施投资（RHS） 美元/人民币即期汇率(RHS) 来源：Wind，CMBIGM 图21：中美增长差距和人民币/美元变化图22：外汇净流入 来源：Wind，CMBIGM (ppt) (%) (US$bn) 20 10 120 15 86 80 4 40 10 2 0 0 5 (5) (2) (4) (6) (8) (10) (40) (80) 0 (120) (160) 200620082010201220142016201820202022 中美名义GDP增长差距（LHS） 人民币/美元%变动(RHS) (200) 201320142015201620172018201920202021202220232024 银行的净外汇购买 银行的净外汇收据 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM 图23：货币市场融资成本 (%)5.0 图24：债券市场利率 (%) 7 4.5 6 4.0 5 3.5 3.0 4 2.5 3 2.0 1.5 2 20172018201920202021202220232024 1.0 2018201920202021202220232024 余额宝3MShibor6MNCD 来源：Wind，CMBIGM 7YT-键 7YAA公司债券 来源：Wind，CMBIGM 7YAAA公司债券 14Aug2024 图25：保证金余额和日净额的变化按保证金购买 （十亿元人民币） 10 5 图26：EM波动率和北向流向A- 共享 （十亿元人民(索引) 币）150 120 0 90 (5) 60 (10) (15) 30 (20) 0 60 55 50 45 40 35 30 25 20 15 10 （十亿元人民币，日平均值 ） 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) 10 20172018 201920202021202220232024 保证金余额变动(LHS) 每日净利润率买入(RHS) 20182