【经济展望】中国经济 - 增长乏力呼吁进一步放松政策

2023年7月18日 CMB国际全球市场|股票研究|经济学视角 中国经济 增长疲软需要进一步放松政策 由于第二季度GDP增长未达到预期，中国经济进一步走弱。房地产市场和出口急剧恶化，而消费也明显放缓。尽管6月份零售额和工业产值温和回升，但实现今年5%的增长目标开始变得更加困难。这需要将GDP的2Y复合年增长率从2Q23的3.3%加速到2H23的4%。中国必须尽快稳定住房市场和消费。我们预计中国可能会进一步放松房地产政策和信贷供应，以促进下半年的增长。由于增长远远弱于我们的预期，我们将2023年GDP增长的预测从5.7％下调至5.1％，并将2024年GDP增长维持在4.8％。 第二季度经济增长大幅放缓，实现2023年5%的增长目标开始变得更加困难。由于基数效应，中国的GDP在第1季度增长了4.6％之后，在第2季度增长了6.3％（除非另有 说明）。事实上，随着GDP季度环比增长从1Q23的2.2%减速至2Q23的0.8%，第二季度经济大幅放缓。与此同时，2年GDP复合年增长率从4.6%放缓至3.3%。在23年第二季度，房地产销售和开发投资延续了同比跌幅，而出口和零售销售均明显恶化。基建投资保持相对强劲的增长，而制造业投资温和放缓。私营企业对扩大资本支出持谨慎态度，就业压力很大，而消费者信心仍然很低。实现2023年5%的增长目标开始变得更加困难，因为它需要将2YGDP复合年增长率从2Q23的3.3%加速到2H23的4%。 BinganYE,Ph.D (852)37618967 弗兰克·刘 (852)37618957 同比（%，2021年2年复合年增长率，2023年3月零售额2年复合年增长 率）25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) (25) 楼市进一步收缩，渴望地产政策宽松。商品性建筑的总建筑面积（GFA）和总建筑面积在 20192020 零售销售 FAI货物出口 2021 20222023 1H23年下降0.9％和22.6％之后，分别在1H23下降了5.3％和24.3％。房地产开发投 资在5M23下降7.2%后，在1H23进一步下降7.9%。房屋开工持续低迷表明房地产开发投资可能进一步减少。房地产开发商仍然谨慎购买土地，因为他们的融资条件仍然艰难，他们的信心仍然很低。分解房地产开发投资的资金来源，存款和预付款在1H23下降了0.9％，个人抵押贷款基金在5M23分别上升了4.4％和6.5％之后，在1H23上升了2.7％。与此同时 ，国内贷款基金在5M23下跌10.5%后，在1H23进一步下跌11.1%。由于大多数供应过剩的城市已经开始重新平衡，潜在的住房供应萎缩比住房需求萎缩更明显。土地相关财政制度的大幅收缩增加了地方政府或有债务风险，给地方政府支出带来下行压力。展望未来，由于政策制定者可能进一步放松房地产政策和信贷供应，住房销售可能在下半年出现温和改善。但房地 来源：Wind，CMBIGM 同比（%，2021年和2023年3月起2年复合年增长率） 10 5 0 (5) (10) (15) 产开发投资可能仍然疲弱，因为我们将2023年房地产开发投资增长预期从-3.5%下调至-5%。 由于消费者信心恶化，零售销售走弱。由于低基数效应消退，6月份零售额同比增长从5月份的12.7%下降至3.1%。6月份的2年复合年增长率达到3.1%，高于5月份的2.5%。餐饮服务、服装、化妆品和家用电器明显反弹 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 来自彭博社的更多报告：RESPCMBR<GO>或 20192020 VAIO 1 来源：Wind，CMBIGM 202120222023 服务输出索引 他们的2Y复合年增长率分别从5月份的5.6%、-0.7%、-0.3%和-5.4%上升到6月 份的5.6%、4%、6.4%和3.8%。与住房相关的耐用品仍然疲软，略有改善，因为家具 和建筑和装饰材料在2年复合年增长率下降4％，11.3％和2.3％之后，在6月份分别下 降了2.8％，5.9％和0.9％。然而，随着烟酒产品和药品的2年复合年增长率分别从5 月份的6.2％和8.9％上升到6月份的7.3％和9.2％，主食稳步恢复。汽车和电子产品 继续复苏趋势，2年复合年增长率从5月的2.1％跃升至6月的6.1％，而电信设备从5 月的8.4％放缓至6月的6.6％。展望未来，零售销售可能会在未来几个季度逐步改善， 因为经济重新开放后服务业的持续复苏将提振就业和消费者信心。我们将2023年零售额增 长的预测维持在7.5%。 6月服务业活动和工业产出改善。服务产出指数在5月份上升11.7%之后，6月份上升 6.8%，而VAIO增长从5月份的3.5%加速至6月份的4.4%。从2年复合年增长率来看 ，6月份服务产出指数和VAIO分别回升4.1％和4％，而5月份为2.1％和3％。在服务业中，交通，电信服务和互联网与IT服务情绪良好，而资本市场服务和房地产服务则较弱。在制造业，由于出口大幅放缓，住房市场活动和商业资本支出仍然低迷，纺织，医药和非金属矿产品的产出疲软。然而，随着相关行业受益于全球能源转型革命，化工产品、橡胶和塑料制品、有色金属、专用设备、汽车和电气材料及设备的产量显着提高。展望未来，服务业的持续复苏将支持就业状况和消费者信心的逐步改善。服务业吸收了中国60%以上的中小企业和城市就业。 FAI反弹，因为基础设施投资继续是最大的贡献者，尽管房地产投资仍然疲软。FAI的同比增长从5月份的2.2%上升到6月份的3.3%。房地产行业拖累最大，6月份房地产开发 投资下降10.17%，与5月份下降10.21%类似。大多数私人开发商“撒谎”并停止购买土地，这表明房地产开发投资的复苏非常缓慢。制造业FAI的同比增长在6月份恢复了6％的增长，而5月份为5.1％。展望未来，化学产品，汽车和电气材料和设备可能会保持强劲的FAI增长，因为能源转型和智能技术革命提高了这些领域的业务资本支出。然而，由于需求增长持续放缓以及国内政策和地缘政治的不确定性，大多数其他制造业可能会看到FAI逐渐放缓。6月基础设施投资同比增长12.3%至5月10.7%，得益于公用事业、交通运输、仓储和邮政服务、铁路运输和水利等行业的强劲表现。但是，在公共设施管理以及卫生和社会福利方面的固定投资仍然很薄弱。展望未来，我们预计基础设施投资可能会逐渐放缓，因为大多数地区的土地市场复苏非常缓慢，政策制定者开始控制地方政府或有债务扩张 。我们将2023年FAI增长的预测从5%下调至4%。 中国可能会进一步适度放松房地产政策和信贷供应，以促进经济增长。在最近三个月的持续通缩压力下，中国经济持续疲软。更多城市将进一步放松房地产政策，降低首套住房和二套住房购买者的首付比例和抵押贷款利率。同时，中国人民银行可能 进一步下调存款利率和LPR，引导银行增加对实体部门的信贷供给。 图1：中国经济指标 2019 2020 2021 YoY(%) 2022年第1季度 May Jun Jul(F) 1Q23 2年复合年增长率（%） 4月5月 Jun Jul(F) GDP 6.0 2.3 8.4 3.0 4.5 6.3 4.6 3.3 VAIO 5.7 2.8 9.6 3.6 3.0 3.5 4.4 4.7 4.7 1.3 2.1 4.1 4.2 -Mining 5.0 0.5 5.3 0.6 3.2 (1.2) 1.5 1.6 6.9 4.6 2.8 5.0 4.8 -Manufacturing 6.0 3.4 9.8 (2.0) 2.9 4.1 4.8 5.3 4.5 0.8 2.1 4.1 4.0 -公用事业 7.0 2.0 11.4 (2.2) 3.3 4.8 4.9 4.0 4.7 3.1 2.5 4.1 6.7 出口交货价值 1.3 (0.3) 17.7 5.5 (5.3) (5.0) (9.5) (6.5) 4.1 (0.6) 2.7 2.1 1.3 服务输出索引 6.9 0.0 13.1 (0.1) 6.7 11.7 6.8 7.5 4.6 3.2 3.0 4.0 4.0 城市FAI(年初至今) 5.4 2.9 4.9 5.1 5.8 4.0 3.8 3.6 7.2 5.7 5.1 4.9 4.6 -房地产开发 9.9 7.0 4.4 (10.0) 0.5 (7.2) (7.9) (8.3) (2.6) (4.5) (5.6) (6.7) (7.4) -Manufacturing 3.1 (2.2) 13.5 9.1 (7.0) 6.0 6.0 5.8 11.2 9.3 8.3 8.2 7.8 -基础设施 3.3 3.4 0.2 11.5 1.3 10.1 10.7 11.0 10.6 9.0 9.1 10.0 10.3 出售商品建筑的总建筑面积(年初至今) (0.1) 2.6 1.9 (23.3) (1.6) (0.9) (5.3) (4.0) (8.0) (11.2) (13.0) (14.2) (14.1) 商品建筑开始GFA(年初至今) 8.5 (1.2) (11.4) (38.9) (0.8) (22.6) (24.3) (25.0) (18.4) (23.8) (26.7) (29.5) (30.8) 零售销售 8.0 (3.9) 12.5 (0.2) 5.8 12.7 3.1 4.0 4.5 2.6 2.5 3.1 3.3 货物出口 0.5 3.6 29.9 7.0 0.5 (7.5) (12.4) (10.0) 7.7 6.0 3.8 1.2 3.1 货物进口 (2.7) (0.6) 30.1 1.1 (7.0) (4.5) (6.8) (5.0) 1.4 (4.0) (0.6) (3.5) (1.9) 来源：Wind，CMBIGM估计 图2：房地产市场指标 同比（%，年初至今，2021年2年复合年增长率）20 10 0 (10) (20) (30) (40) (50) 201820192020202120222023 商品建筑销售GFA商品建筑开始销售GFA ASP 来源：WIND，CMBIGM 图3：与2019年相比的恢复率 (%,年初至今)130 120 110 100 90 80 70 60 50 402020202120222023 GFA已开始销售GFA 资金来源GFA已完成 来源：WIND，CMBIGM 图4：房地产投资资金来源 同比（%，年初至今，2021年2年复合年增长率）25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) (25) (30) (35) (40) 201820192020202120222023 Total基金国内贷款 押金和预付款付款个人住房抵押贷款基金 来源：WIND，CMBIGM 图5：主食零售额 同比（%，2021年和2023年3月起2年复合年增长 率）40 35 30 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) 2020202120222023 食品饮料 酒精和烟草产品医学 来源：WIND，CMBIGM 图6：汽车和电子产品的零售额 长率）50 40 30 20 10 0 10) 20) 30) 40) 50) 2020 2021 2022 2023 同比（%，2021年和2023年3月起2年复合年增 图7：家用电器和家具零售额 同比（%，2021年和2023年3月起2年复合年增长率） 2019 2020 2021 2022 2023 20 10 0 (10) ( ( ( ( ( 汽车文化与办公产品电信设备 (20) (30) (40) 家用电器 建筑和装饰材料家具 来源：WIND，CMBIGM 来源：WIND，CMBIGM 图8：与出口活动相关的零售销售 同比（%，2021年和2023年3月起2年复合年增长 率）30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) (50) 图9：家庭收入