中国经济通缩刺激呼吁进一步放松政策

2023年11月10日 CMB国际全球市场|股票研究|经济前景 中国经济 通货紧缩刺激要求进一步放松政策 中国CPI涨幅不及市场预期，10月再次回到负值-0.2%由于10月份猪肉价格下跌30.1%，食品价格的持续低迷仍然是CPI走软的主要拖累因素。国内需求仍然疲软，核心CPI小幅下降至0.6%。中国PPI同比降幅四个月来首次扩大至2.6%，原因是去年能源价格的缓和和较高的基数效应。通货紧缩增加了实体经济部门的实际利率和债务负担，并对耐用品消费和商业资本支出产生了负面影响。通货紧缩表明总需求疲软，并刺激了对进一步放松政策的呼吁。展望未来，我们预计CPI和PPI可能在未来两个月保持疲软，然后在2024年逐步改善。我们将2023年CPI增长预测从0.6%下调至0.4%，同时将2024年的预测维持在2%。我们下调了对2023年PPI增长的预测。-2.7%至-3%，并将2024年的预测维持在1.3%。 由于食品通缩的拖累，CPI增速回落至负值。CPI低于预期，在9月份持平后，10月份同比下降至-0.2%。按顺序计算，CPI在9月上升0.2％之后下降了0.1％。CPI同比增长 回落主要受食品价格和国内商品和服务需求疲软的推动。食品CPI在9月下降3.2％后，同比明显下降4％，因为10月猪肉价格同比下降30.1％猪肉的连续增长从9月的0.2％降至-2％。由于存栏猪和能繁猪的生猪存栏量仍在抬升，我们预计猪肉价格由于供应过剩对CPI的拖累还不会结束。能源价格继续飙升，因为汽车燃料的同比增长从。 -1.1%至1.8%，而公用事业价格在上涨0.5%后小幅上涨至0.6%。汽车燃料的MoM增长从2.3%放缓至1.8%。核心CPI同比增长从0.8%降至0.6%，其MoM增长从0.1%降至0%。对生产产出影响最大的耐用品需求仍然疲软，因为运输车辆和电信设备的CPI保持疲软，而家用设备的MoM增长强劲反弹。服务业CPI同比增长10月小幅下降至1.2%，而其月环比增长保持在-0.1%。旅游业的MoM增长下降了0.3％，而送货服务下降了0.1％。就业状况仍然充满挑战，改善缓慢，因为在收缩了几个月后，10月份的住房租金略有增加 。 随着能源和大宗商品价格走软，PPI同比跌幅扩大。PPI在10月份同比下降2.6%，8月份同比下降2.5%，已经收缩了13个月。煤炭开采和黑色金属的PPI在10月份分别下降了 15.4％和5.2％，而9月份分别下降了15.6％和5％。同时，石油和天然气开采和有色金属的PPI在9月下降3.3％和上升2.7％之后，分别上升了1.7％和2.6％。从MoM的角度来看，PPI在9月上升0.4％后，在10月下降至0％。原油、天然气和石油的MoM增长从4.1%和3.1%放缓至2.8%和2.5%。黑色金属，计算机和电子，有色金属，汽车和通用机械等出口密集型行业的价格均下降了-0.6％，-0.3％，-0.2％，-0.1％和 。 -0.1%受10月出口恶化影响PPI走势 请阅读过去的分析师认证和重要披露PAGE 来自彭博社的更多报告：RESPCMBR<GO>或 BinganYE,Ph.D (852)69895170 弗兰克·刘 (852)37618957 YoY(%)15 10 5 0 (5) (10) 201920202021202220232024 CPIPPI 2023年8月的预测数字来源：Wind ，CMBIGM YoY（%）YoY（%） 3.040 2.530 2.020 1.510 1.00 0.5(10) 0.0(20) (0.5)(30) 20192020202120222023 核心CPI（LHS）食品价格（RHS）燃料价格 1 （RHS） 来源：Wind，CMBIGM 增长与库存周期高度相关，因为PPI降幅扩大以及PMI回落表明大多数制造业的去库存趋势尚未缓解。 我们预计CPI和PPI将出现轻度再通胀，信贷持续宽松，需求逐步改善，基数效应在前。我们预计未来三个季度央行将维持宽松的流动性和信贷政策，并额外下调存款准备金率 、LPR和存款利率，以促进信用扩张。中国人民银行还誓言为负债累累的地方政府提供流动性支持。随着中央允许省级政府发行专项债券偿还到期隐性债务，财政政策将更加积极。但是，由于房地产市场低迷和企业信心疲软，内需的改善可能仍然缓慢。我们将2023年 CPI增长预测从0.6%下调至0.4%，并将2024年的预测维持在2%。我们将2023年PPI 增长预测从-2.7%下调至-3%，同时将2024年PPI增长预测维持在1.3%。 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 图1：9月中国CPI月环比变化 MoM(%)2 1 0 CPI 食品 服务 核心CPI 车辆燃料家 用设备和设施 服装公用 事业 谷物 Alchol鞋类家居 服务 电信服务教育服务 医疗服务 牛奶 房屋租赁快速服务 西部Medcine 车辆电信 设备 旅游 肉 (1) 2023年10月2013-2022年同期平均来源：Wind，CMBIGM估计 图2：中国主食CPI涨幅 YoY(%)6 5 4 3 2 1 0 (1) (2) 20182019 2020202120222023 牛奶酒精饮料西药来源：Wind，CMBIGM 图3：中国耐用消费品CPI增速 YoY（% 2018 2019 2020 2021 2022 2023 ）8 6 4 2 0 (2) (4) (6) Home电器电信设备运输车辆 来源：Wind，CMBIGM 图4：中国服务业CPI涨幅 YoY(%)3.5 2.5 1.5 0.5 (0.5) 图5：上海二手车价格 （人民币 20162017201820192020202120222023 ）120 110 100 90 (1.5) 80 20192020202120222023 医疗服务住房租金70 教育、文化和娱乐 二手车价格 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 图6：饲料产量和猪粮比 (%)(X) 图7：农产品和蔬菜价格 (2015=100) 35 30 25 20 15 10 5 0 (5) (10) 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 饲料产量同比（LHS）猪对谷物产量（RHS） 20150 18 140 16 14130 12120 10 8110 6100 4 90 201820192020202120222023 农产品价格蔬菜价格 来源：Wind，CMBIGM来源：Wind，CMBIGM MoM(%) 4 3 2 1 0 (1) 煤炭 原油和天然气 石油和其他燃料加工 纸制品 化学材料及产品 Medicines 橡胶和塑料制品 其他运输设备 食品 纺织服装 非金属矿物产品 金属制品 通用机械 汽车 有色金属 白酒和饮料 计算机和电子产品 黑色金属 图8：9月中国PPI月环比变化 来源：Wind，CMBIGM估计 图9：中国能源和金属PPI 2018 2019 2020 2021 2022 2023 YoY(%)120 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) 图10：中国设备PPI YoY(%)3 2 1 0 (1) (2) (3) 煤炭开采石油和天然气开采有色金属 来源：Wind，CMBIGM 201820192020202120222023 通用设备汽车 计算机、电信和电子设备来源：Wind，CMBIGM 图11：中国核心CPI增长和2年期国债利率 (%)4 3 2 1 0 图12：中国预测的GDP增长 4.70 YoY(%)15 10 5 0 (5) (10) 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 (1) 20162017201820192020202120222023 核心CPI同比增长2年国债利率预计本季度GDP增长 来源：Wind,CMBIGM 图13：中国经济活动指数 (2019=1) 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 0.0 图14：中国汽车和住宅销售 长率）40 30 20 10 0 10) 20) 30) 40) 50) 60) 2019 2020 2021 2022 2023 同比（%，1H21和7M23的2Y复合年增 ( ( ( ( ( ( 来源：Wind，CMBIGM 经济活动指数 汽车销售房屋销售30个城市来源：彭博社，CMBIGM 图15：中国基础设施投资 YoY(%)YoY(%) 图16：中国煤炭库存和价格 （百万吨) 2017201820192020202120222023 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) 100 90 80 70 60 50 2019 2020 40 1600 1400 1200 1000 800 600 400 地方政府土地收入(LHS)基础设施投资 (RHS) 2021 2022 2023 主要港口煤炭库存(LHS) 来源：彭博社，CMBIGM 来源：Wind，CMBIGM 煤炭价格(RHS) 图17：中国人民银行政策利率和流动性状况 (%) 2019 2020 2021 2022 2023 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 中国人民银行7D逆回购银行7D回购 1YLPR5YLPR 来源：彭博社，CMBIGM 图18：中国信贷增长 2017201820192020202120222023 YoY(%)17 16 15 14 13 12 11 10 9 8 人民币贷款TSF未偿M2来源：Wind，CMBIGM 图19：主要经济体制造业PMI (%,3MMA)65 60 55 50 45 40 35 2019 2020 2021 30 图20：主要经济体服务业PMI (%,3MMA)70 65 60 55 50 45 40 35 30 25 20 2019 2020 2021 2022 2023 15 美国欧元区日本中国印度来源：彭博社，CMBIGM 2022 2023 美国欧元区日本中国印度来源：Wind，CMBIGM 图21：M2增长与商品通胀 YoY(%)YoY(%) 图22：铜金比 (%)(%) 25 20 15 10 5 0 (5) 2011 2012 2013 2014 2015 2016 (10) 704 20132014201520162017201820192020202120222023 60 50 403 30 20 10 02 (10) (20) (30)1 (40) 250 210 170 130 90 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 50 美国，CN，JP和欧元区（LHS）的M2增长 RJ/CRB指数(RHS)