行业配置主线探讨：各风格再次回到看盈利的同一起跑线

——行业配置主线探讨 证券研究报告 策略研究 2024年8月13日 ➢核心结论：2024年1-7月，领涨主线基于红利和出海两大线索，此外，涨价、政策主题、AI&消费电子等交易主线均有阶段性表现。我们认为，进入三季度后，市场进入各种逻辑去伪存真的阶段，风格和行业配置将回归基于业绩兑现出现分化。从细分行业1-6月工业企业利润数据来看，对应申万一级行业包括基础化工（化学纤维）、轻工制造、有色金属、钢铁（上游铁矿石采选）、军工、机械设备等，我们预计其中部分公司中报可能取得较好的业绩兑现。此外，我们建议关注海内外利率下行对风格和行业配置的影响。利率下降通常不影响成长价值风格2-3年的趋势，利率下降拐点之后半年-1年内可能出现成长风格占优幅度扩大。2008年之后10年期国债利率下降期，小盘风格占优概率为4/6。如果出现全球无风险利率和中国长债利率同时下降（类似2019年），红利资产不一定成为持续占优的策略。利率下降对银行股的直接影响或在于信用风险能否缓和。 李畅策略分析师执业编号：S1500523070001联系电话：+86 18817552575邮箱：lichang@cindasc.com ➢未来3个月配置建议：周期（产能格局好+全球库存周期有望回升）>传媒互联网&消费电子（ROE相对稳定+估值空间大）>出海（海外通胀问题未根本性解决+全球库存周期有望回升）>金融地产（价值风格大趋势+地产政策驱动销售下行斜率放缓+估值修复）>新能源(库存周期可能接近底部+产能仍有释放压力)>消费（基本面受到消费降级影响利多有限） ➢上游周期：后续有望受益于全球二次通胀。上游周期是红利中弹性较大的品种，历史经验来看，一轮商品牛市顺序通常为：黄金->工业金属->原油->农产品，现在还处在新一轮涨价周期的早期，刚从黄金轮动到工业金属。对于全球定价的上游周期品来说，美国经济数据小幅调整后正在磨底，可能会进入二次回升期。 ➢金融地产：地产股可能会出现反转。地产股超额收益通常始于二手房销售改善，到房价上涨基本结束。验证二手房销售能否出现中枢抬升。如果出现抬升，那么我们认为地产股估值修复空间较大。 ➢出海：长期逻辑强，短期逻辑主要靠库存周期回升。海外高通胀不结束，出海的逻辑大概率还会持续偏强。我们认为贸易冲突的影响是其次的。 ➢成长:成长估值底显现，关注消费电子和传媒。当前大部分成长股估值均处于历史较低水平。但是产业增长趋势还处在左侧或早期。建议重点布局估值有空间的消费电子、传媒互联网。 ➢消费：整体估值抬升空间不大，局部（家电）受益于出海板块可能有机会。 ➢一级行业具体配置方向：（1）上游周期：煤炭&有色金属&石油石化（上游+产能格局好）；（2）金融地产：房地产（估值低赔率高、政策变化胜率在提高）、银行（高股息+经济风险缓和带动估值修复）、保险（长端利率触底，投资端弹性大）；（3）出海：汽车汽零、家电、机械设备；（4）成长：传媒&消费电子（成长中估值优势明显的板块）。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 ➢风险因素：经济下行超预期，稳增长政策不及预期。 目录 一、市场主线风格探讨：各风格再次回到看盈利的同一起跑线..........................51.1大类板块配置建议......................................................51.2申万一级行业长期&短期供需格局分析及配置建议...........................121.2.1上游周期：有望受益于全球二次通胀...............................141.2.2金融地产：地产股可能会出现反转.................................141.2.3出海：长期逻辑强，短期逻辑主要靠库存周期回升...................141.2.4成长：估值底显现，关注传媒&消费电子............................151.2.5消费：估值抬升空间不大，局部受益于出海板块可能有机会...........151.3 PB-ROE模型度量行业估值性价比.........................................16二、市场表现跟踪..............................................................182.1市场表现回顾：稳定和金融表现较好......................................182.2市场情绪跟踪：板块成交分化程度小幅收窄，涨跌分化程度收窄..............19三、宏观、中观基本面跟踪......................................................233.1投资..................................................................233.2外需.................................................................233.3工业.................................................................243.4通胀.................................................................243.5上游：资源品.........................................................253.6中游：建材、机械设备..................................................253.7下游：房地产、消费....................................................26风险因素......................................................................27 表目录 表1：Q2各行业工业企业利润增速情况（单位：%）...............................................................7表2：8月小盘占优的概率偏高（单位：%）.........................................................................11表3：8月低PE风格略偏强（单位：%）..............................................................................11表4：申万一级行业各月超额收益汇总表（单位：%）..........................................................11表5：大类行业基本面情况及季度配置顺序..........................................................................12表6：申万一级行业长期基本面格局&未来1年供需状态......................................................12表7：PB-ROE度量的一级行业估值与基本面匹配情况（单位：%）.......................................17 图目录 图1：7月PMI继续回落(单位：%).......................................................................................6图2：花旗中国经济意外指数走弱但速度不快（单位：点）..................................................6图4：6月全国规上工业企业利润总额和营收环比改善（单位：%）......................................6图5：3月以来工业企业营收利润率回升（单位：%）............................................................6图5：利率下降通常不影响成长价值风格2-3年的趋势（单位：倍，%）..............................7图6：2008年之后利率下降期，小盘风格占优的概率为4/6（单位：倍，%）.......................8图7：历史上10年期国债利率下降阶段红利策略超额收益有限（单位：倍，%）..................9图8：2014年之后红利策略超额收益与10年美债利率同步波动特征较为稳定（单位：倍，%）9图9：利率下降时期，银行股也可能产生阶段性超额收益（单位：倍，%）.........................10图10：利率下降对银行股更直接的影响或在于能否带来信用风险的缓和（单位：倍，%）..10图11：7月稳定和金融板块表现较好（单位：倍）.............................................................18图12：7月小盘指数跌幅较小（单位：%）..........................................................................18图13：7月万得全A、创业板指小幅上涨（单位：%）.........................................................18图14：7月微利股指数上涨（单位：%）.............................................................................18图15：7月一级行业涨跌幅（单位：%）.............................................................................19图16：7月一级行业2024年盈利预测调整幅度（单位：%）...............................................19图17：7月一级行业PE和PB估值分位（单位：%）............................................................19图18：7月领涨板块估值处于历史偏低水平（单位：%）....................................................19图19：一级行业成交量占比（5日MA）标准差小幅下降（单位：%）..................................19图20：一级行业涨跌幅标准差有所下降（单位：%）...........................................................19图21：新能源车日均换手率（单位：%，倍）.....................................................................20 图22：半导体日均换手率（单位：%，倍）.........................................................................20图23：计