芬太尼龙头，归核聚焦持续推进，增长动能充足

人福医药是一家以麻醉药为核心业务的老牌药企，旗下宜昌人福为其核心子公司，贡献了公司绝大部分收入与利润。公司近年来实施“归核化”战略，清理非核心资产，优化业务结构，财务指标显著改善。

麻醉药行业分析：

• 麻醉药种类繁多，2023年国内市场规模超250亿元。
• 麻醉药生命周期长，进入壁垒高，主要由于政策监管严格、作用机制复杂、进院门槛高等因素。
• 多重因素推动麻醉药市场持续增长：老龄化加剧导致手术人次提升；镇痛观念普及，手术室外麻醉应用场景拓宽；新药上市带来市场扩容。

宜昌人福增长逻辑：

1. 芬太尼系列龙头： 芬太尼系列产品市占率高，竞争力强，非手术科室持续高增长，未来随行业稳健增长。
2. 剂型持续丰富： 公司持续加码口服剂型研发与疼痛管理等应用场景拓展，带来新增量。
3. 氢吗啡酮/纳布啡： 两者市场规模正处于快速增长阶段，竞争格局好，公司持续推动氢吗啡酮在疼痛肿瘤科室的学术推广。
4. 麻醉镇静创新产品： 苯磺酸瑞马唑仑安全性优于丙泊酚，适应症持续拓展；磷丙泊酚二钠处于市场开拓期。

创新管线及其他子公司：

• 光谷人福： pUDK-HGF已完成III期临床，有望如期上市，瞄准千亿市场。
• 葛店人福： 专注甾体激素，原料国际化布局稳步推进，保持稳健增长。
• 新疆维药： 专注维吾尔民族药，政策扶持、疆外拓展、出海助增长。
• Epic Pharma等： 稳步推进国际化发展战略。

盈利预测与估值：

• 预计公司2024-2026年营收分别为262.9/286.7/311.5亿元，归母净利润分别为22.24/26.52/30.80亿元。
• 当前股价对应2024-2026年PE分别为15×/12×/11×。
• 公司作为高壁垒麻醉药行业的龙头，当前位置被低估，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：

• 集采降价风险。
• 政策波动风险。
• 产品研发与业务拓展不及预期。
• 控股股东经营管理风险。