政策与大类资产配置周观察：货币政策新框架推动金融强国建设

2024年08月13日 政策与大类资产配置周观察证券研究报告 作者 货币政策新框架推动金融强国建设 吴开达分析师 SAC执业证书编号：S1110524030001 海内外政策要闻 央行强调加速货币政策框架转型。8月9日，央行公布了二季度货币政策执行报告。 wukaida@tfzq.com 叶慧超联系人 yehuichao@tfzq.com 报告全面贯彻落实了党的二十大、二十届三中全会、中央经济工作会议和中央金 融工作会议精神，并结合国内外最新宏观金融形势、市场变化、货币政策演变等，从近期聚焦和长期改革统筹入手，作出一些新表态和新部署。 哈里斯正式获得民主党提名并提名蒂姆.沃尔兹作为竞选搭档。美国民主党全国委 员会8月6日宣布，经过为期5天的党内投票后，美国副总统哈里斯的正式提名已经生效，成为首个竞选总统的有色人种女性。民主党在当日午夜前发布的一份声明中表示，99％的代表将选票投给了哈里斯。同日晚些时候，哈里斯宣布提名明 尼苏达州州长蒂姆·沃尔兹（TimWalz）作为她的竞选搭档，随即开启中西部多州拉票工作。 国内外政策导向分析 上周（8.5-8.9）海外政策依旧聚焦在民主党候选人哈里斯民调反超下，特朗普交易有所回落以及地缘政治潜在冲突避险资产价值重估。两党此后在关键摇摆州 的政治撕裂或将进一步加剧，另外需要紧密关注中东以及俄乌地区局势升级对大宗及黄金等避险资产的短期扰动。 上周（8.5-8.9）国内政策主要聚焦于促服务消费政策出台以及央行调整货币政策新框架。7.30政治局会议强调提振服务消费重要性后，国务院正式发布提振服务消费文件，同时今年也被确定为“消费促进年”，我们预计后续各地稳消费政策或将陆续出台。货币政策方面央行报告强调“注重平衡好短期和长期、稳增长和防风险、内部均衡和外部均衡的关系。”财政方面提出“在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖。” 1、权益：A股方面，受外盘影响上周大盘再度小幅收缩。上证综指和深证成指分 别回落1.48%和1.76%，创业板也小幅回落2.6%。政策影响：央行作出结构性 工具强化顶层设计和政策安排；沪深交易所支持跨市场股票ETF全实物申赎模式。2、固收：上周央行整体依旧保持克制，当周净回笼资金7597.6亿元。前期超预期组合降息下资金面压力较轻，DR007基本保持在1.8%以下。政策影响：央行关注净 值理财产品风险；二季度净息差维持稳定。 3、大宗商品：有色金属回落明显；能化小幅反弹；贵金属冲高回落；黑色金属持续回落；猪肉价格继续反弹。政策影响：央行明确租赁产业是地产新方向；发展中国家黄金需求攀升；中央出台能源绿色转型文件。 4、外汇：上周美元指数受就业数据以及国债收益率短暂结束倒挂引发的衰退预期 升级影响，整周维持在103点上下波动。人民币上周反弹较为明显，周初离岸和在 岸汇率一度反弹至7.14以下。政策影响：日元套息交易逆转扩大；7月出口维持强势；外汇储备创下2016年以来新高。 大类资产轮动展望 短期来看，权益维持中性，重视利率债和商品，规避利率债和汇率风险；长期来看，权益处于相对底部区域，仍需“保持耐心”，等待政策不确定性消散后新周期开启。 风险提示：海外流动性收紧；政策落地不及预期；地缘政治冲突升级；美国大选不确定性增加 相关报告 1《投资策略：A股策略周报-地量信号 再现》2024-08-11 2《投资策略：周观REITs2024年8月第1周-华夏首创奥莱REIT发售》2024-08-11 3《投资策略：海外与大类周报-日元套息交易展望及国内权益影响》2024-08-09 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.海内外政策要闻4 1.1.国内政策要闻4 1.2.海外政策要闻7 1.3.政策导向分析8 2.权益市场分析9 2.1.市场回顾9 2.2.政策影响分析9 3.固收市场分析12 3.1.市场回顾12 3.2.政策影响分析12 4.大宗商品市场分析14 4.1.市场回顾14 4.1.1.有色金属14 4.1.2.原油能化14 4.1.3.贵金属14 4.1.4.黑色金属14 4.1.5.农产品14 4.2.产业政策影响分析16 4.2.1.有色金属16 4.2.2.原油能化16 4.2.3.贵金属17 4.2.4.黑色金属17 4.2.5.农产品18 5.外汇市场分析18 5.1.市场回顾18 5.2.汇率政策影响分析18 6.大类资产轮动展望21 7.本周大事前瞻21 8.风险提示21 图表目录 图1：7月PPI-CPI再度扩大（%）8 图2：美日利差近期收窄明显（%）8 图3：民调显示哈里斯已经微弱反超特朗普（%）8 图4：主要指数表现（点）10 图5：主要指数表现（点）10 图6：主要股指换手率（%）10 图7：沪深两市市盈率（倍）10 图8：南向资金变化（亿元）11 图9：北向资金变化（亿元）11 图10：恒生AH溢价（点）11 图11：股指期货走势（点）11 图12：主要美股波动率（%）11 图13：主要美股走势（点）11 图14：商业银行净息差（%）13 图15：净值型理财产品额度（亿元）13 图16：美国国债收益率变化（%）13 图17：TIPS通胀预期（%）13 图18：中债国债指数变化（2020年1月2日为基准）13 图19：中资美元债指数（点）13 图20：联邦基金利率溢价（%）14 图21：美国国债ETF表现（2022年9月1日为基准）14 图22：RJ/CBR指数（点）15 图23：LME铜价高位回调（美元/吨）15 图24：原油收回此前涨幅（美元/桶）15 图25：EIA库存有所回落（千桶）15 图26：金价冲高回落（美元/盎司）15 图27：贵金属期货走势分化（美元/盎司）15 图28：金银比（美元/盎司，点）16 图29：黄金ETF波动率处于低位区间（点）16 图30：螺纹钢延续回落（元/吨）16 图31：生猪价格有所反弹（元/吨，元/公斤）16 图32：美元指数（点）19 图33：三大人民币汇率指数（点）19 图34：在岸-离岸利差（点）19 图35：离岸-NDF利差（点）19 图36：TED利差（%）19 图37：FRA-OIS利差（点）19 图38：7月进出口延续强势（%）20 图39：澳洲央行维持利率不变（%）20 图40：7月外汇储备上升明显(亿美元)20 图41：二季度国际收支维持平衡(亿美元)20 图42：CME工具显示9月大概率降息25基点（截至8月11日）21 表1：央行货币政策报告表述对比（Q2VSQ1）5 表2：近期国内政策汇总6 表3：目前仍存续部分结构性货币政策（亿元，截至2024.6）9 表4：各类资产涨跌幅汇总（8.3-8.10）17 表5：本周大事前瞻（8月12日-8月16日）21 1.海内外政策要闻 1.1.国内政策要闻 国务院出台促服务消费顶层文件。8月2日，国务院出台《关于促进服务消费高质量发展的意见》，《意见》提出要统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革，扩大服务业开放，着力提 升服务品质、丰富消费场景、优化消费环境，以创新激发服务消费内生动能，培育服务消费新增长点，为经济高质量发展提供有力支撑，更好满足人民群众个性化、多样化、品质化服务消费需求。本次《意见》从六大方面提振消费，1.挖掘餐饮住宿、家政服务、养 老托育等基础型消费潜力；2.激发文化娱乐、旅游、体育、教育和培训、居住服务等改 善型消费活力；3.培育壮大数字、绿色、健康等新型消费；4.放宽服务业市场准入，持续深化电信等领域开放；5.优化服务消费环境，加强服务消费监管；6.强化政策保障，加强财税金融支持。 政策简评：根据商务部部长助理透露，党中央、国务院将今年确立为“消费促进年”，服务消费是民生福祉改善提升的重要支撑，是消费结构优化升级的重要方向。本次国务院《意见》是践行7.30政治局会议提出的“要以提振消费为重点扩大国内需求，经济政策的着力点要更多转向惠民生、促消费，要多渠道增加居民收入，增强中低收入群体的消费能力和意愿”的具体措施。此前央行问卷显示，二季度，倾向更多消费的居民占比达到25.1%， 较一季度增加1.8个百分点，服务消费需求仍有较大空间。今年以来消费对GDP的拉动较去年同期回落明显，从具体数据来看，6月全国社零增速仅为2%，消费提振空间较大。一线城市方面，6月北京上海单月零售增速下滑明显，其中上海单月增速回落9.4%，北京单 月零售增速回落6.3%。除去高温天气以及今年6.18促销新政对单月销售的扰动以外，3月以来汽车销售连续负增长是主要拖累。央行问卷中二季度居民消费意愿提升或是出台消费 刺激政策的主要推动，同时在外需受制于美联储政策转向力度以及全球衰退预期再起、地方债规模对投资仍有约束的背景下，消费依旧是下半年稳增长的主要抓手。 央行强调加速货币政策框架转型。8月9日，央行公布了二季度货币政策执行报告。报告全面贯彻落实了党的二十大、二十届三中全会、中央经济工作会议和中央金融工作会议精神，并结合国内外最新宏观金融形势、市场变化、货币政策演变等，从近期聚焦和长期改革统筹入手，作出一些新表态和新部署。 政策简评：国际经济形势方面，本次报告中央行判断“发达经济体通胀压力有所缓解，但回落速度放缓，出现反复的风险依然存在，未来货币政策仍有不确定性。”国内经济形势方面，央行指出“新动能加快成长，高质量发展取得新进展。”同时，继三中全会以及7.30政治局会议后，再度强调“为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境。”货币政策强调“三个平衡”。本次央行在下一阶段政策思路中强调“注重平衡好短期和长期、稳增长和防风险、内部均衡和外部均衡的关系。”由于我国央行货币政策目标较为多元，这三个平衡点体现了不同维度下政策目标函数的变化。具体政策方面，央行强调“充实货币政策工具箱，丰富和完善基础货币投放方式，在央行公开市场操作中逐步增加国债买卖。”这与近期中央金融办副主任王江在《加快建设金融强国助力推进中国式现代化》采访稿中表述相一致。在信贷政策方面，本次的表述依旧是“保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。”但与一季度相比本次新增“防范资金沉淀空转”的表述，同时强调“深入挖掘有效信贷需求，加快推动储备项目转化。”我们认为这体现了金融防风险依旧是目前央行较为关注的点。在结构性政策工具方面，本次依旧强调“坚持聚焦重点、合理适度、有进有退”的整体思路，同时新增了二季度落地的保障性住房再贷款落地生效。关于利率市场化方面，本次新增“释放贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制效能”的表述，由于此前7月15日MLF维持不变但LPR下调10bp，我们认为后续LPR或将逐步转向以逆回购利率为锚。值得注意的是本次央行对于汇率的表述几乎与一季度一致，但新增了“保持汇率弹性”的说法，说明央行对汇率的容忍度有所提升。鉴于今年海外央行政策以及美国大选不确定性仍存，我们预计后续人民币汇率波动范围或将有所扩大。地产方面央行要求“充分认识房地产市场供求关系的新变化”，同时在此前支持“三大工程”基础上“加大住房租赁金融支持，推动加快建立租购并举的住房 制度，加快构建房地产发展新模式。”整体而言央行本次报告基调仍是加强“逆周期调节”，后续政策基调或将持续偏宽松。 表1：央行货币政策报告表述对比（Q2VSQ1） 资料来源：中国人民银行，天风证券研究所 表2：近期国内政策汇总 政策名称 市场影响 重大会议&讲话 中共中央、国务院印发的《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》 构建绿色低碳高质量发展空间格局、加快产业结构绿色低碳转型、稳妥推进能源绿色低碳转型、推进交通运输绿色转型、推进城乡建设发展绿色转型 权威访谈·学习贯彻党的二十届三中全会精神-访中央金融办分管日常工作的副主任王江 加快建设金融强国助力推进中国式现代化 财政货币政策 央行等发布《关于开展学习运用“千万工程”经验加强金融支持乡村全面振兴专项行动的通知》 落实中央一号文件部署，学习运用“千万工程”蕴含的发