坐拥稀缺优质主焦资源，河南龙头煤企高分红凸显投资价值

2024年08月12日平煤股份(601666.SH) 坐拥稀缺优质主焦资源，河南龙头煤企高分红凸显投资价值 公司深度分析 证券研究报告炼焦煤投资评级买入-A首次评级 6个月目标价12.42元股价(2024-08-12)10.58元 交易数据总市值(百万元) 26,200.08 流通市值(百万元) 26,125.63 总股本(百万股) 2,476.38 流通股本(百万股) 2,469.34 12个月价格区间7.51/14.77元 河南省属煤企，国内低硫优质主焦煤第一大生产商和供应商：公司位于国家重点煤炭工业基地之一的河南省平顶山市，截至2023年末在产矿井核定产能3203万吨/年，主要开采的己组煤层煤种为1/3焦煤、肥煤、主焦煤及瘦煤等稀缺煤种。从品质上看，公司所处矿区主采的低硫主焦煤各项技术指标媲美澳大利亚峰景矿，是大型钢焦企业炼焦配煤不可或缺的基础和骨架原料。近年来公司煤炭板块始终贡献主要业绩，其毛利占总毛利比重基本维持在98%左右。 深耕“精煤”战略，内外并举锁定焦煤产量成长空间：公司聚焦“精煤”战略，对内通过优化生产布局努力提升精煤产量，近三年精煤产量稳定在1200万吨左右，约占煤炭总产量40%左右。2024年公司计划生产焦精煤1305万吨，相比此前年份实现稳步 递增。同时，为解决同业竞争问题，集团承诺将在项目投产的36 个月内将梁北二井、夏店矿及瑞平煤电合计505万吨产能注入公司，此外，首山化工、京宝化工、中鸿煤化及其他下属焦化企业产能也将陆续注入。 主辅分离推进，降本增效显著：受地理环境、历史渊源等客观因素影响，公司在各基层单位配套设立辅业机构，但上述机构业务存在小而全、小而散、技术含量低、管理粗放等现象，导致公司整体呈现用工偏多、工效偏低、主业不突出等弊端。公司自2022 年起实行主辅分离政策，有效优化资源配置。截至2023年8月底公司主辅分离改革的分离工作已全部完成，共分离辅业人员近万人，且人均创收和人均创利都有提高。往后看，为继续控员减员优化人力资源，公司部署《人力资源改革十年规划》，积极稳妥推进“万名矿工大转岗”，力争通过5-8年努力，把煤矿职工优化到 4万人以下，促进人均工效大幅提升，利好后续业绩释放。 股价表现 平煤股份沪深300 82% 72% 62% 52% 42% 32% 22% 12% 2% -8% -18% 2023-082023-122024-042024-07 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M 12M 相对收益 7.4 -13.7 50.9 绝对收益 3.2 -22.9 36.5 林祎楠 分析师 SAC执业证书编号：S1450524070003 linyn@essence.com.cn 周喆分析师 SAC执业证书编号：S1450521060003 zhouzhe1@essence.com.cn 相关报告 高分红凸显投资价值，股东增持彰显发展信心：2023年下半年至今，公司通过管理层增持、控股股东增持、公司回购3亿元等举措积极回应市场关切，旨在增强投资者投资信心，促进公司健康、稳定、可持续发展。分红方面，公司于2023年11月发布《2023年至2025年股东分红回报规划》，将分红承诺由之前的30%提升为60%，由此成为目前上市炼焦煤企中唯一将承诺分红比例定为60%的炼焦煤企。此次公司现金分红比例提高后，假设2024年分 红比例为60%，使用本报告测算平煤股份利润对应2024年股息率为（以2024年8月12日市价计算）7.8%，居于煤炭板块靠前位置，高股息尽显投资价值。 投资建议：我们预计公司2024-2026年分别实现营业收入 313.80亿元、331.28亿元、334.10亿元，增速分别为-0.6%、5.6%、 0.9%，2024-2026年分别实现净利润34.17亿元、37.17亿元、 39.21亿元，增速分别为-14.6%、8.8%、5.5%。公司坐拥稀缺优质主焦资源，坚持实施精煤战略提高精煤产率，后续集团资产注入亦提供增量，长期成长值得期待，同时高分红凸显投资价值。首次覆盖，给予买入-A的投资评级，给予公司2024年9xPE，对应6个月目标价为12.42元。 风险提示：宏观经济周期波动风险、煤炭价格风险、生产安全风险、环保风险、成本上升风险、资产注入不及预期、业绩预测模型误差超预期、分红比例不及预期 (百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营收入 36,044.3 31,561.3 31,379.6 33,127.7 33,409.5 净利润 5,724.8 4,002.7 3,416.9 3,717.0 3,921.0 每股收益(元) 2.31 1.62 1.38 1.50 1.58 每股净资产(元) 8.79 10.77 9.95 10.52 11.13 盈利和估值 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 市盈率(倍) 4.6 6.5 7.6 7.0 6.7 市净率(倍) 1.2 1.0 1.1 1.0 0.9 净利润率 15.9% 12.7% 10.9% 11.2% 11.7% 净资产收益率 26.3% 15.0% 13.9% 14.3% 14.2% 股息收益率 7.7% 9.3% 8.0% 8.8% 9.3% ROIC 43.3% 22.6% 15.1% 17.0% 19.9% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 内容目录 1.河南省属煤企，国内低硫优质主焦煤第一大生产商和供应商5 2.炼焦煤行业：供给约束凸显，需求韧性犹存，价格易涨难跌9 3.深耕“精煤”战略，内外并举锁定焦煤产量成长空间14 3.1.深耕“精煤”战略，焦精煤产销量稳步提升14 3.2.集团资产注入可期，有望贡献焦煤增量16 4.主辅分离推进，降本增效显著17 5.分红承诺提升投资价值凸显，股东增持彰显信心19 6.盈利预测投资建议23 6.1.盈利预测与关键假设23 6.2.估值与投资建议24 7.风险提示24 图表目录 图1.公司股权结构5 图2.煤炭业务为公司主要收入来源（亿元/%）5 图3.煤炭业务毛利占比维持在98%5 图4.河南省煤炭资源分布7 图5.2015年以来河南省原煤产量变化及占总产量比7 图6.2015年以来河南省炼焦烟煤产量变化及占总产量比7 图7.河南省2023年炼焦煤分煤种产量占比7 图8.2024年上半年焦煤市场回顾（元/吨）9 图9.2020年至今国内炼焦精煤月度产量（万吨）10 图10.2020年至今炼焦煤洗出率情况（%）10 图11.2024H1炼焦烟煤分煤种产量占比（%）10 图12.2024H1炼焦烟煤分煤种产量同比增速（%）10 图13.2020年至今进口炼焦煤量（万吨）11 图14.2024H1我国炼焦煤进口国别结构（%）11 图15.2020年至今国内进口蒙古炼焦精煤量（万吨）11 图16.蒙古国铁路及规划分布示意11 图17.2020年至今国内进口俄罗斯炼焦精煤量（万吨）12 图18.京唐港山西、澳洲及俄罗斯1/3焦煤价格对比（元/吨）12 图19.2020年至今国内进口澳洲炼焦精煤量（万吨）12 图20.澳煤进口价差（元/吨）12 图21.2020年至今炼焦煤需求用量（万吨）13 图22.全国247家铁水日产量（万吨）13 图23.生产企业炼焦煤库存（万吨）13 图24.港口及下游企业炼焦煤库存（万吨）13 图25.公司炼焦煤售价及周边市场煤价（元/吨）15 图26.公司动力煤售价及周边市场煤价（元/吨）15 图27.炼焦煤企业综合吨煤成本对比（元/吨）16 图28.公司2023年毛利组成（%）16 图29.平煤神马集团近五年营业收入（亿元）16 图30.平煤神马集团近五年归母净利润（亿元）16 图31.公司2005年至今员工总数变化及同比18 图32.公司2005年至今营业成本率变化18 图33.公司2017年员工类别构成19 图34.公司2023年员工类别构成19 图35.公司近五年营业收入及同比变化19 图36.公司近五年归母净利润及同比变化19 图37.公司近五年毛利率及净利率情况（%）20 图38.公司近五年经营性现金流及同比变化20 图39.公司近五年资产负债率及有息负债率变化（%）20 图40.公司近五年长短期借款情况（亿元）21 图41.公司近五年在建工程及固定资产情况（亿元）21 图42.上市炼焦煤企近五年股息率情况（%）22 表1：公司新拓业务及相关进展6 表2：部分省市2023年原煤产量以及炼焦烟煤产量情况6 表3：公司在产矿井合计核定产能3203万吨/年8 表4：公司主焦煤与京唐港山西主焦煤/澳洲主焦煤对比8 表5：2019年至今公司前五大销售客户情况8 表6：公司煤炭产销量情况14 表7：2017-2023年公司各煤种售价/成本/毛利情况15 表8：平煤神马集团业务布局情况17 表9：平煤神马集团下属部分在产矿井情况17 表10：公司本次主辅分离改革涉及机构及安排18 表11：公司本次主辅分离改革具体措施18 表12：上市炼焦煤企人均创收及人均创利情况对比19 表13：上市炼焦煤企分红政策21 表14：上市炼焦煤企近五年分红比例及分红金额22 表15：预计回购后公司股权结构的变动情况23 表16：公司2023年至今增持计划23 表17：公司煤炭业务拆分24 表18：公司可比估值表24 1.河南省属煤企，国内低硫优质主焦煤第一大生产商和供应商 河南省属煤企，控股股东平煤神马集团。平顶山天安煤业股份有限公司是由原平煤集团作为主发起人，联合河南省平顶山市中原（集团）有限公司、河南省平禹铁路有限责任公司、河南省朝川矿务局（现已更名为“平顶山天安煤业股份有限公司朝川矿”）、平顶山制革厂、煤炭工业部选煤设计研究院（现已更名为“煤炭工业平顶山选煤设计研究院有限公司”）于1998年共同发起设立的股份有限公司。2006年11月在上海证券交易所挂牌交易，股票简称 “平煤天安”（后更名为“平煤股份”）。截至2024年7月底，大股东平煤神马集团直接持股 39.26%，间接通过君安2号伊洛私募证券投资基金持股1.21%，公司实控人为河南省国资委。图1.公司股权结构 资料来源：Wind、国投证券研究中心（注：数据截至2024年7月底） 聚焦煤炭主业，新拓煤层气开采、焦炭和石膏加工业务。公司主营业务为煤炭开采、洗选加工和销售，煤炭产品分为混煤和冶炼精煤，其中冶炼精煤包括主焦煤、1/3焦煤及肥煤，主要用于钢铁制造业；混煤属于动力煤，主要用于电力、石油化工和建材等行业。同时在2022年后陆续拓展煤层气勘探开发，石膏开采/加工以及焦炭业务。总体来看，2018-2023年营业收入从202亿元增长至316亿元，归母净利润从7亿元增长至40亿元，近两年业绩增幅明显系煤炭价格持续高位运行。细分来看，煤炭板块截至目前仍贡献主要营收及毛利，2018-2023年公司煤炭业务贡献营收从178亿元增长至308亿元，占总营收比重从88%提升至98%； 贡献毛利从40亿元增长至98亿元，占总毛利比重基本维持在98%左右。 图2.煤炭业务为公司主要收入来源（亿元/%）图3.煤炭业务毛利占比维持在98% 400 100% 140 100.0% 350 9.92 120 1.60 99.5% 300 11.39 7.46 95% 100 1.25 99.0%98.5% 250200150 23.48 38.47 8.61 285.6 350.52 308.15 90%85% 8060 0.17 1.66 0.98 1.59 122.32 98.02 98.0%97.5%97.0% 100 50 178.05 197.88 215.36 80% 4020 39.75 47.29 61.70 80.33 96.5%96.0%95.5% 0 75% 0 95.0% 201820192020202120222023201820192020202120