期权研究框架系列（一）：市场概况及应用

金融工程-专题报告 期权研究框架系列（一）：市场概况及应用 报告日期：2024年8月12日 ★期权市场概况 截止2024年7月26日，我国上市期权品种已达54个，包括3个股指期权、9个ETF期权以及42个商品期货期权，全面覆盖权益和商品板块。权益期权市场中证1000股指期权 （MO）日均成交额最高为10.4亿元，其次为上交所的500ETF期权、300ETF期权与50ETF期权，日均成交额均超过5亿元，日均成交持仓比在0.75-0.99之间。 ★期权重要观测指标与策略 金期权实际交易中常用的是利用期权价格来计算隐含波动率融曲面，因此波动率曲面相关的量价指标（PCR指数，VIX指工数，Skew指数）更加受市场关注。期权由于其提供非线性的程收益结构，可以构造复杂多样的策略组合，包含方向性策略、 中性策略、结合标的、套利策略、做市策略、场外期权策略。 ★期权对冲的应用 根据2023年2月至2024年8月数据，对华夏上证50ETF和华泰柏瑞沪深300ETF进行期权对冲效果测算，结果显示标的多头保险策略对冲效果最好的为实值二档期权，标的多头备兑策略对冲效果最好的为虚值一档期权。 根据保险策略与备兑策略的测算，沪深300ETF与上证50ETF最优的领口策略方案为：卖出虚值一档看涨期权，买入实值二档看跌期权，对冲效果良好。该方案对于上证50ETF而言，将年化收益从-9.17%提升至-1.77%，年化超额收益超过6%，将最大回撤从-19.28%收窄至-10.24%；对沪深300ETF而言，将年化收益从-11.56%提升至-3.69%，年化超额收益超过7%，将最大回撤从-21.57%收窄至-13.72%。 ★风险提示 量化模型失效风险，指标的有效性基于历史数据得出，不排除失效的可能。 王冬黎金融工程首席分析师 从业资格号：F3032817 投资咨询号：Z0014348 Tel：8621-63325888-3975 Email：dongli.wang@orientfutures.com 联系人 范沁璇金融工程分析师 从业资格号：F03111965 Email：qinxuan.fan@orientfutures.com 扫描二维码，微信关注“东证繁微”小程序 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1.期权市场概况4 1.1.全球场内期权市场概况4 1.2.国内期权市场概况与投资者结构4 1.3.期权合约要素及交易规则10 2.期权希腊字母13 2.1.Delta15 2.2.Gamma16 2.3.Vega17 2.4.Theta18 3.期权市场部分观测指标及交易策略18 3.1.PCR指数18 3.2.波动率VIX指数19 3.3.波动率Skew指数20 3.4.期权交易策略21 4.期权对冲的应用27 4.1.标的多头保险策略对冲效果测算28 4.2.标的多头备兑策略对冲效果测算30 4.3.标的多头领口策略对冲效果测算32 5.风险提示33 图表目录 图表1：全球期权成交量4 图表2：国内场内期权市场规模统计5 图表3：国内期权市场发展历程6 图表4：股指期权市场概况7 图表5：商品期权市场情况8 图表6：上交所2023年期权市场参与者及其投资偏好分析9 图表7：场外期权市场规模统计9 图表8：2023年7月场外期权类型占比（存续名义本金口径）10 图表9：ETF期权合约要素11 图表10：股指期权合约要素12 图表11：主要权益合约持仓限额及交易规则13 图表12：期权的希腊字母15 图表13：中证1000股指期权（MO2408）2024-7-30的Delta在不同strike下图例16 图表14：中证1000股指期权（MO2408）看跌期权2024-7-30的Gamma在不同Delta下图例17 图表15：中证1000股指期权（MO）看涨期权（strike=4600）2024-7-30的Theta图例18 图表16：上证50ETF期权PCR指数19 图表17：上证50ETF期权VIX指数20 图表18：上交所沪深300ETF期权VIX指数20 图表19：上证50ETF期权Skew指数21 图表20：上交所沪深300ETF期权Skew指数21 图表21：期权策略一览22 图表12：华夏上证50ETF保险策略对冲效果28 图表16：华夏上证50ETF保险策略对冲净值29 图表12：华泰柏瑞沪深300ETF保险策略对冲效果29 图表16：华泰柏瑞沪深300ETF保险策略对冲净值30 图表12：华夏上证50ETF备兑策略对冲效果30 图表12：华泰柏瑞沪深300ETF备兑策略对冲效果31 图表16：华夏上证50ETF备兑策略对冲净值31 图表16：华泰柏瑞沪深300ETF备兑策略对冲净值32 图表12：领口策略方案对冲效果32 图表16：华夏上证50ETF领口策略对冲净值33 图表16：华泰柏瑞沪深300ETF领口策略对冲净值33 1.期权市场概况 根据国际期货业协会（FIA）对全球80多家交易所数据的汇总统计，2023年全球期权成交量增长98.4%至1081.96亿手，持仓量增长17.8%至9.55亿手，主要受益于亚太地区中国和印度成交量的增长。期权灵活多样、流动性强、参与成本低等优势受到各类投资者的青睐。 1.1.全球场内期权市场概况 全球场内期权成交量稳步增长，截止2024年6月，全球期权12个月成交量达1579.9亿 手，2024年6月单月成交量达145.7亿手。图表1：全球期权成交量 资料来源：东证衍生品研究院 1.2.国内期权市场概况与投资者结构 自2015年�一个股指期权上证50ETF期权上市以及2017�一个商品期权豆粕期权上市以来，中国场内期权市场经历了蓬勃繁荣的发展过程。截止2024年7月26日，我国上市期权品种已达54个，包括3个股指期权、9个ETF期权以及42个商品期货期权，全面覆盖权益和商品板块。 2023年全年我国场内期权市场总成交额达9403亿元，截止2024年7月19日，我国场内 期权市场在2024年的累计成交额达到了6460亿元，相比2023年同期增长约39.4%，2024 年周均成交量约1954.4万手。 根据250个交易日的日均市场交易情况计算（上市不足250个交易日即按照上市首日至 今计算），权益期权市场中证1000股指期权（MO）日均成交额最高为10.4亿元，其次为上交所的500ETF期权、300ETF期权与50ETF期权，日均成交额均超过5亿元，日均成交持仓比在0.75-0.99之间；商品期权市场日均成交额较高的品种为铁矿石、原油、 黄金、白银和铜，日均成交额超过1.9亿元，日均成交持仓比在0.62-1.73之间。 根据上交所披露的期权市场发展报告，认购期权交易中，个人投资者交易量占比为33.09%，机构投资者交易量占比为66.91%。认沽期权交易中，个人投资者交易量占比为29.12%，机构投资者交易量占比为70.88%。从交易目的看，保险、增强收益、套利和方向性交易四类交易行为占比分别为8.72%、57.79%、18.20%、15.29%，其中增强收益的占比较高。从投资者类别看，机构投资者偏好增强收益和套利交易，个人投资者以增强收益和方向性交易为主。 场外期权市场方面，截止2023年7月，我国场外期权市场名义本金规模达1.39万亿元，按照存续名义本金口径计算，挂钩股指类产品占比57.8%，挂钩个股类产品占比10.1%，挂钩商品类产品占比15.1%，挂钩其他产品17.0%。 图表2：国内场内期权市场规模统计 资料来源：东证衍生品研究院，WIND 图表3：国内期权市场发展历程 上交所 深交所 中金所 郑商所 大商所 上期所 上期能源 广期所 2015 华夏上证 50ETF 20162017 白糖 豆粕 2018 沪深300股 指 铜 2019 华泰柏瑞沪深 300ETF 嘉实沪深300ETF 棉花、甲醇、PTA 玉米、铁矿石 天然橡胶、黄金 2020 菜粕、动力煤 LPG、PVC、PP、 LLDPE 铝、锌 2021 棕榈油 原油 2022 南方中证500ETF 嘉实中证500ETF、 易方达创业板ETF、易方达深证 100ETF 中证1000股指、上证50股指 菜油、花生 豆一、豆二、豆油 白银、螺纹钢 工业硅 2023 华夏科创50ETF、易 方达科创50ETF 烧碱、PX、纯碱、短纤、尿素、锰硅、硅 铁、苹果 苯乙烯、乙二醇 合成橡胶 碳酸锂 2024 红枣、玻 璃 资料来源：东证衍生品研究院 图表4：股指期权市场概况 名称 底层资产 日均持仓 量（张/手） 日均成交 量（张/手） 日均成交 额（万元） 日均成交 量PCR 日均持仓 量PCR 日均成交 持仓比 中证1000 （MO） 000852 167039 130485 104036 0.87 0.61 0.78 上交所中 证500ETF 510500 921689 913188 71778 1.05 0.92 0.99 上交所沪 深300ETF 510300 1588921 1227059 63305 0.90 0.79 0.77 上交所上证50ETF 510050 2087704 1565857 57165 0.88 0.77 0.75 沪深300 （IO） 000300 188839 101081 47033 0.69 0.58 0.54 深交所创 业板ETF 159915 1194113 891799 33247 0.88 0.70 0.75 深交所中 证500ETF 159922 279129 209998 17723 1.01 0.90 0.75 上交所科创50ETF（华夏） 588000 1131295 529018 13144 0.70 0.49 0.47 上证50 （HO） 000016 83196 44088 13120 0.66 0.50 0.53 深交所沪 深300RTF 159919 306562 199289 10012 0.89 0.79 0.65 上交所科创50ETF （易方达） 588080 509528 278349 6549 0.78 0.52 0.55 深交所深 证100ETF 159901 166750 107054 4414 0.93 0.79 0.64 资料来源：东证衍生品研究院，计算截止日期2024年7月30日 图表5：商品期权市场情况 名称 底层资产 日均持仓 量（张/手） 日均成交 量（张/手） 日均成交额 （万元） 日均成交量PCR 日均持仓量PCR 日均成交持仓比 铁矿石 I 517239 354867 38685 1.30 1.98 0.69 原油 SC 37109 64161 36739 0.97 1.08 1.73 白银 AG 201053 211345 24411 0.76 0.90 1.05 黄金 AU 88372 54764 20794 0.76 1.14 0.62 铜 CU 91709 93205 19918 1.02 1.24 1.02 棉花 CF 467289 177163 12129 0.70 0.75 0.38 橡胶 RU 87390 56501 11173 0.41 0.48 0.65 豆粕 M 729157 268840 10766 0.82 1.00 0.37 PTA TA 489594 481178 10307 0.74 0.83 0.98 棕榈