上半年业绩预览：现金充裕，但毛利率料轻微受压，下调目标价

交银国际研究 公司更新 内地房地产 收盘价 港元2.90 目标价 港元4.72↓ 潜在涨幅 +62.8% 2024年8月9日 越秀服务(6626HK) 上半年业绩预览：现金充裕，但毛利率料轻微受压，下调目标价 2024上半年料收入增长20%+：受惠于过去两年母公司越秀地产销售增长以及交付稳定，加上外托项目交付，我们预计越秀服务渠道项目转化至在管项目可带动收入同比增长维持20%以上。另外，我们认为房地产市场放缓会导致非业主增值服务收入占比进一步减少。 毛利率料轻微下跌：同时，我们认为毛利率受1）新增以及外托项目毛利率较低；2）工资及其他成本上升；以及3）增值服务毛利率下跌以及开支增加影响，2024上半年综合毛利率将同比下跌1-2个百分点至约25% 。因此，我们同时调低全年利润增长至约13%，并预料2024上半年利润同比增长10-15%，与我们全年预测相若。 预计现金维持充裕以支持回购及派息：由于2024上半年没有完成任何并购，我们认为公司将继续产生正现金流。根据2024年5月的公司公告，公司计划回购约3,044万股，约占已发行股份总数的2%，按照8月8日 的收盘价计算，相当于约8,600万港元。截至2023年底，公司净现金为人民币47亿元。在没有重大现金部署计划和可持续的正经营现金流的情况下，我们认为充足的现金余额将继续支持其派息（2023年派息比率为50%），并在业绩公布后的静默期结束后进一步回购。 维持买入，目标价下调至4.72港元：我们维持对越秀服务的买入评级，鉴于1）国企母公司越秀地产（123HK/买入）稳定交付以支持收入及利润增长；以及2）现金充裕以支持回购及进行合理并购。但因应行业下行对 毛利率及收入的影响，我们下调2024-26年利润预测，并下调目标价至 4.72港元，对应2024年12倍市盈率或剔除净现金后3.4倍市盈率。 个股评级 买入 1年股价表现 6626HK恒生指数 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(港元)3.82 52周低位(港元)2.32 市值(百万港元)4,405.39 日均成交量(百万)1.02 年初至今变化(%)12.40 200天平均价(港元)2.96 资料来源:FactSet 谢骐聪,CFA,FRM philip.tse@bocomgroup.com (852)37661815 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 2,486 3,224 4,102 5,023 6,026 同比增长(%) 29.6 29.7 27.3 22.5 20.0 核心利润(百万人民币) 416 487 550 659 792 核心每股盈利(人民币) 0.27 0.32 0.36 0.43 0.52 同比增长(%) -0.5 17.0 12.9 19.9 20.0 前EPS预测值(人民币) 0.41 0.52 0.64 调整幅度(%) -11.2 -16.6 -18.2 市盈率(倍) 9.7 8.3 7.4 6.2 5.1 每股账面净值(人民币) 2.12 2.26 2.44 2.66 2.92 市账率(倍) 1.26 1.18 1.09 1.00 0.91 股息率(%) 3.6 6.0 6.8 8.1 9.8 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:越秀服务(6626HK)目标价及评级 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表2:交银国际房地产行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 823HK领展房托买入 34.90 47.70 36.7% 2024年05月29日 香港房地产 16HK新鸿基地产买入 71.80 110.10 53.3% 2024年02月29日 香港房地产 17HK新世界发展买入 7.43 15.80 112.7% 2023年11月29日 香港房地产 12HK恒基地产中性 22.25 23.84 7.1% 2023年08月23日 香港房地产 123HK越秀地产买入 4.54 10.70 135.7% 2023年12月08日 内地房地产 3383HK雅居乐集团买入 0.47 1.16 149.5% 2023年12月01日 内地房地产 1109HK华润置地买入 22.40 42.82 91.2% 2022年05月24日 内地房地产 6626HK越秀服务买入 2.82 4.72 67.4% 2024年08月08日 物业服务 3319HK雅生活服务买入 2.59 4.20 62.1% 2024年03月27日 物业服务 6098HK碧桂园服务买入 4.61 15.12 228.0% 2023年08月29日 物业服务 2669HK中海物业买入 4.84 10.80 123.1% 2023年03月23日 物业服务 9928HK时代邻里中性 0.50 0.60 21.2% 2023年11月30日 物业服务 资料来源：FactSet，交银国际预测*截至2024年8月8日 财务数据 损益表(百万元人民币) 资本开支 (16) (21) (27) (35) (46) 投资活动 (11) (305) (305) (305) (306) 其他投资活动现金流 0 0 0 0 0 投资活动现金流 (27) (325) (332) (341) (352) 现金流量表(百万元人民币) 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入 2,486 3,224 4,102 5,023 6,026 税前利润 579 692 784 940 1,127 主营业务成本 (1,807) (2,367) (3,083) (3,764) (4,505) 合资企业/联营公司收入调整 0 0 0 0 1 毛利 679 857 1,020 1,259 1,522 折旧及摊销 79 70 63 57 53 销售及管理费用 (211) (279) (348) (426) (511) 营运资本变动 307 108 361 396 456 其他经营净收入/费用 36 8 (5) (6) (7) 利息调整 0 0 0 0 1 经营利润 504 585 666 827 1,004 税费 (155) (152) (187) (212) (255) 财务成本净额 72 102 112 106 117 其他经营活动现金流 (90) 190 0 0 0 应占联营公司利润及亏损 0 0 0 0 0 经营活动现金流 720 908 1,020 1,181 1,383 其他非经营净收入/费用 0 0 0 0 1 税前利润 576 687 778 934 1,122 税费 (152) (187) (212) (255) (305) 非控股权益 (8) (13) (16) (20) (24) 净利润 416 487 550 659 792 作每股收益计算的净利润 416 487 550 659 792 负债净变动 0 0 0 0 0 权益净变动 0 0 0 0 0 资产负债简表(百万元人民币) 股息 (146) (244) (275) (330) (396) 截至12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 其他融资活动现金流 (3) (5) (5) (6) (7) 现金及现金等价物应收账款及票据 4,361 985 4,6951,027 5,1031,277 5,6071,551 6,2351,861 融资活动现金流 (149) (248) (280) (336) (402) 每股指标(人民币)核心每股收益 0.273 0.320 0.361 0.433 0.520 全面摊薄每股收益 0.273 0.320 0.361 0.433 0.520 每股股息 0.096 0.160 0.181 0.217 0.260 其他长期资产总长期资产 72530 57 533 57 803 571,087 571,386 每股账面值 2.117 2.263 2.444 2.660 2.920 总资产 5,948 6,407 7,337 8,402 9,642 利润率分析(%)毛利率 27.3 26.6 24.9 25.1 25.2 存货 6 10 13 16 19 开发中物业及土地预付款 24 27 27 27 27 其他流动资产 42 114 114 114 114 总流动资产 5,418 5,874 6,534 7,316 8,256 投资物业 0 0 0 0 0 物业、厂房及设备 37 37 76 122 178 其他有形资产 76 104 102 106 116 无形资产 344 333 565 798 1,031 合资企业/联营公司投资 1 3 3 3 4 汇率收益/损失 14 0 0 0 0 年初现金 3,803 4,361 4,695 5,103 5,607 年末现金 4,361 4,695 5,103 5,607 6,235 财务比率年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 短期贷款 0 0 0 0 0 应付账款 1,587 1,762 2,155 2,597 3,114 其他短期负债 434 903 1,090 1,327 1,610 EBITDA利润率26.523.620.619.819.6 EBIT利润率23.321.519.118.718.7 总流动负债 2,021 2,665 3,245 3,924 4,725 净利率 16.7 15.1 13.4 13.1 13.1 长期贷款 0 0 0 0 0 利润率分析(%)-Non-GAAP标准 其他长期负债 536 121 180 217 236 毛利率 27.3 26.6 24.9 25.1 25.2 总长期负债 536 121 180 217 236 盈利能力(%) 总负债 2,557 2,787 3,425 4,141 4,961 ROA 7.0 7.6 7.5 7.8 8.2 股本 2,543 2,543 2,543 2,543 2,543 ROE 12.9 14.1 14.8 16.3 17.8 储备及其他资本项目 680 902 1,177 1,506 1,902 其他 股东权益 3,223 3,445 3,720 4,049 4,445 净负债权益比(%) 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 非控股权益 169 176 192 212 236 流动比率 2.7 2.2 2.0 1.9 1.7 总权益 3,391 3,620 3,912 4,262 4,681 资料来源:公司资料，交银国际预测 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼 评级定义 分析员个股评级定义: 分析员行业评级定义： 买入：预期个股未来12个月的总回报高于相关行业。 领先：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数具吸引力。 中性：预期个股未来12个月的总回报与相关行业一致。沽出：预期个股未来12个月的总回报低于相关行业 同步：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现与大盘标竿指数一致。 无评级：对于个股未来12个月的总回报与相关行业的比较，分析员并无确信观点。 落后：分析员预期所覆盖行业未来12个月的表现相对于大盘标竿指数不具吸引力。香港市场的标竿指数为恒生综合