行业风格轮动及公募指基月报（2024年8月期）：维持大盘风格，聚焦新质生产力+周期

国金证券研究所 分析师：高鹤文（执业S1130523070002）分析师：于婧（执业S1130519020003）gaohewen＠gjzq.com.cn yujing＠gjzq.com.cn 分析师：张慧（执业S1130515080002）zhang_h＠gjzq.com.cn 维持大盘风格，聚焦新质生产力+周期 行业风格配置建议及指数基金组合 量化行业轮动模型8月优选行业由科技制造+消费板块转向新质生产力+周期板块，在北向流入、交易面等驱动下，有色金属、交通运输、建筑材料等周期板块取代消费板块进入组合。从因子得分环比变化来看，新进入组合的周期板块主要系情绪面因子变化所致，该板块大多呈现资金加速流入、交易拥挤度降低的特点，而光伏设备、计算机等科技行业近期交易或略有拥挤，煤炭、银行等高股息行业一致预期数据得分下滑，故而排名有所下降。本期基金组合包括：南方有色金属ETF、国泰汽车ETF、华夏汽车零部件ETF、华宝医疗ETF、国泰通信ETF等10只ETF。 量化风格轮动模型8月优选的指数为上证50和创业板指，相较于上月结果（沪深300和创业板指），投资风格向大盘扩散。从宏微观因子得分明细来看，仅有上证50和创业板指实现宏微观因子共振，从微观一致预期维度具备一定投资价值，同时中证1000、中证500指数代表的中小盘风格，受到当前宏观环境、业绩动量、预期情绪面的挑战,故而排名相对较低。本期组合涵盖易方达上证50增强、中海上证50指数增强、华泰柏瑞上证50指数增强、万家创业板指数增强、景顺长城创业板综指。 行业风格轮动模型结果跟踪 行业轮动模型7月稳定跑赢了全部基准指数，在“跌多涨少”的市场环境下，较好的捕获了半导体等成长行业反弹的投资机会，在国产替代、订单预期转暖的宏观背景下，模型捕获到半导体、国防军工行业资金加速流入，并实现0.44%绝对收益。风格轮动模型由于加入了宏观因子，模型更为低敏，也发出风格向大盘成长风格迁移的信号，7月份跑赢半数基准指数。今年以来行业模型相对行业指数均值累计超额收益5.24%，行业风格轮动胜率均维持在71.43%。 具体来看，今年以来行业轮动模型对银行、煤炭、电力、家用电器等表现相对较好高股息行业每个月均进行稳健配置，较好的捕获了今年以来红利资产带来的超额收益。从表现相对差强人意的计算机和纺织服饰等行业，模型也较好的捕获了其2024年2月-3月短期反弹机会。风格轮动模型结果来看，2024年模型从中小盘成长逐渐实现向中大盘成长的风格转化，2024年4月以后基本稳定在大盘风格。同时低敏的模型，也相对较好的适应了春节前后市场风格突变的情景，避免了过多的无意义换手。 市场回顾及资金流跟踪 截至2024年7月31日，近一月市场交投活跃度略有回落、收益离散度较上月有所提升、行业风格轮动速度高于历史平均水平、因子收益稳定，总体市场环境对于量化选股策略的影响弊大于利。从宽基指增超额业绩上看，本月超一半宽基指增出现超额回撤，其中中证800指增逆势领涨0.45%。其中“主观框架”和“AI卫星策略”回撤幅度较大，但仍无法撼动今年以来“AI卫星策略”、“算法挖掘量价”的超额优势。 从ETF资金流情况来看，近一月资金净流入主要集中在宽基ETF，本月净流入1826.60亿元，而行业ETF净流出达98.55亿元。具体来看，净流入主要集中在沪深300、中证1000、中证500等指数上，其中沪深300指数流入规模达1299.65亿元，远高于其他指数规模。本月金融地产行业净流出趋势最为明显，近一月资金净流出68.43亿元， 近一月来，北向资金再度呈现净流出趋势，本月合计流出182.70亿元，流速较上月有小幅下降，其中外资机构均呈现流出趋势，而内资银行则呈现小幅流入特征。行业特征方面，7月主要流入公共事业、建筑材料、非银金融等价值风格行业，食品饮料行业资金仍流出最多。近一月投资行业与近一年资金流向行业出现一定变化，预示市场行业风格或将出现一定切换。换手率方面，外资银行换手率较年初已下降至年化双边7.54倍。 风险提示 海外降息进程不及预期、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险；策略模型回测效果、基金历史业绩不代表未来收益；基金相关信息及数据仅作为基金研究使用，不作为募集材料或者宣传材料。 市场回顾及资金流跟踪 近期市场环境回顾 截至2024年7月31日，7月以来A股月度总成交额15.09万亿元，日均成交额较6月末下跌9.24%，交投活跃度略有降低。以沪深300、中证500和中证1000指数成分股为样本池，进一步考察个股收益率离散程度，近一月平均个股收益离散度2.11%，接近近半年来中位水平。从行业风格轮动速度来看，近一月轮动速度较7月均有较明显提升，目前高于2015年以来平均水平。 图表1：A股月度总成交额及成交量 图表2：个股收益离散程度 图表3：月度行业轮动速度 图表4：月度风格轮动速度 根据历史回测经验，因子不稳定程度与市场环境、指增基金超额收益具有一定相关性，即因子不稳定程度较高的时间，指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤，而导致指增基金超额回撤的原因往往是由于市场风格、主线切换所致。2024年7月该指标处于历史低位，对于量化选股策略的运行没有明显的负面影响。 综合来看，截至2024年7月31日，近一月市场交投活跃度略有回落、个股收益离散度较上月有所提升、行业风格轮动速度高于历史平均水平、因子收益稳定，总体市场环境对于量化选股策略的影响弊大于利。 图表5：纯因子收益不稳定程度 指数及指数基金业绩表现回顾 从被动指数型基金来看，截至2024年7月31日，行业指数基金仍呈现跌多涨少的特点。本月综合、非银金融和商贸零售等13个行业对应的指数基金产品呈现上升趋势，其他行业均呈现下降趋势，其中煤炭等高股息行业短期出现回撤，煤炭行业近一月平均净值下降10.86%。 宽基指数基金近一月同样呈现跌多涨少的特点，其中科创50和科创创业50上涨幅度最大，分别为4.40%和1.66%，成长风格出现短期反弹趋势，而中证500指数和上证50指数则跌幅相对较大。 图表6：行业指数近一月涨跌幅 图表7：宽基指数近一月涨跌幅 从宽基指增超额业绩上看，本月超一半宽基指增出现超额回撤，其中中证800指增逆势领涨0.45%，而科创50近一月超额收益率最低（-1.33%）。其中“主观框架”和“AI卫星策略”回撤幅度较大，但仍无法撼动今年以来“AI卫星策略”、“算法挖掘量价”的超额优势。 图表8：今年以来宽基指增平均业绩表现 图表9：近一月宽基指增平均业绩表现 图表10：不同模型宽基指增今年以来平均业绩表现 图表11：不同模型宽基指增近一月平均业绩表现 指数基金规模变化情况 截至2024年7月31日，从存量规模变化来看，宽基被动指数基金管理环比大幅上升，上升幅度为15.50%，仅宽基指增规模小幅下降。具体来看，宽基层面，中证1000被动基金规模涨幅最高，环比上升45.49%。行业层面，国央企、科技以及医药医疗等行业规模环比上升，而周期行业主题基金规模缩水6.14%. 图表12：行业、宽基指数基金存量规模变化 图表13：7月行业主题被动指数型规模及环比变化 图表14：7月宽基被动指数型规模及环比变化 图表15：7月宽基指数增强型规模及环比变化 ETF资金流及北向资金流跟踪 从资金流情况来看，在近一月跌多涨少的市场环境下，资金净流入主要集中在宽基ETF，本月净流入1826.60亿元，而行业ETF净流出达98.55亿元。具体来看，净流入主要集中在沪深300、中证1000、中证500等指数上，其中沪深300指数流入规模达1299.65亿元，远高于其他指数规模。本月金融地产行业净流出趋势最为明显，近一月资金净流出68.43亿元，其中非银行业资金净流出最明显，达到49.80亿元，新能源和周期行业资金流出则主要集中在光伏、新能源汽车行业。 图表16：近一月宽基ETF资金净流入/出情况 图表17：近一月行业主题ETF资金净流入/出情况 2024年5月20日以来，北向资金再度呈现净流出趋势，近一月整体仍呈流出状态，本月合计流出182.70亿元，流速较上月有小幅下降，其中外资机构均呈现流出趋势，而内资银行则呈现小幅流入特征。北向资金持仓风格方面，外资证券（过去3个月）相对流入成长风格，而北向资金（过去2个月）和内资银行（过去1个月）相对流入价值风格。 行业特征方面，7月主要流入公共事业、建筑材料、非银金融等行业，食品饮料行业资金流出最多达61.10亿元，相较于上月流出有大幅减小。近一月投资行业与近一年资金流向行业出现一定变化，预示市场行业风格或将出现一定切换。 图表18：北向外资机构日度资金流 图表19：北向内资金机构日度资金流 图表20：北向资金流向风格特征 图表21：北向资金流向行业特征 除内资券商外，2024年以来北向资金增量资金净流入主要集中在香港上海汇丰银行（外资银行）。2024/6/19-2024/7/23汇丰银行再次出现大额资金净流入，合计流入规模达396.77亿元。资金主要流入贵州茅台（26.62亿）、招商银行（18.24亿）等股票，持续流出三花智控、宁德时代、五粮液等股票，银行、电子、非银金融等行业均呈现资金流入较多的特征。本月资金金流入仍有增配在沪深300指数成分股內，但重合度显著降低，仅为36.04%，超低配现象突出。 图表22：汇丰银行个股流入/流出TOP5 图表23：汇丰银行行业流入TOP10 除了北向资金流向数据值得关注之外，北向资金换手率的情况同样值得关注。继2023年Q4外资银行加速流出A股市场以来，今年以来席位在外资银行的北向资金换手率提升明显，显著高于平均换手率（双边2倍）。截至2024/7/31，外资银行换手率较年初已下降至年化双边7.54倍，仍处于较敏感的换手率水平，且北向资金整体流入/流出趋势仍在博弈当中，未呈现明显的趋势性走势，故而近期北向资金流向和换手水平需要更为紧密的跟踪。 图表24：北向资金细分席位年化双边换手率情况月度跟踪 行业风格轮动模型结论及指数基金配置建议 8月行业轮动模型指数选择结果 截至7月31日，行业轮动模型本月优选出的行业为有色金属、汽车、医疗、通信、交通运输、建筑材料、非银金融、国防军工、纺织服饰和环保及公用事业，本期建议关注的行业的整体方向由科技制造+消费板块转向新质生产力+周期赛道，除汽车、通信外，建议关注的其他8个行业边际得分均有所提升，在北向流入、交易面等驱动下有色金属、交通运输、建筑材料、环保及公用事业等周期板块强势取代消费板块进入组合。从因子得分环比变化来看，新进入组合的周期板块主要系情绪面因子变化所致，该板块大多呈现资金加速流入、交易拥挤度降低的特点，而光伏设备、计算机等科技行业近期交易或略有拥挤，煤炭、银行等高股息行业一致预期数据得分下滑，故而排名有所下降。 图表25：2024年8月行业打分结果 图表26：得分环比变化较大的行业 被动指数型（含ETF）基金组合 结合行业轮动模型结果、指数及ETF基金产品线情况，8月基金组合新质生产（汽车、医疗、通信、国防军工）、周期（有色金属、交通运输、建筑材料、环保及公用事业）、纺服非银对应行业主题指数型基金来构建。由于上述行业大多存在多只指数可供选择的情况，因而在具体标的选择上我们首先从指数特征、估值水平、盈利情况、指数流动性、行业覆盖度、指数相似度等多个维度对基金跟踪的标的指数进行初步优选。对应被动指数型基金跟踪的具体指数在上述各个维度的比较情况如下图所示，重点优选出的指数做橙黄色标记。 图表27：8月行业对应基金跟踪指数估值及盈利信息（截至2024.7.31） 图表28：8月行业对应基金跟踪指数行业分布及交易活跃度（截至2024.7.31） 图表29：8月行业对应基金跟踪指数历史业绩（截至2024.7.31） 在此基础上，再以具体产品是否能够很好的复制指数并保持一定的流动性为标准，进行最终的基金产品选择