2024年中报点评：二季度正极出货稳步提升，全球化布局扎实推进

公司2024H1实现归母净利润0.10亿元、同比-97%。公司2024H1实现营收68.88亿元，同比-47%；实现归母净利润0.10亿元、同比-97%；毛利率为7.79%、同比-0.11pct。公司2024Q2实现营收31.96亿元，同比-29%、环比-13%；实现归母净利润0.48亿元，同比-30%、环比扭亏为盈；毛利率为10.84%，同比+4.46pct、环比+5.69pct。 公司三元正极出货量持续提升，高镍与超高镍产品处于行业领先。2024H1公司在全球三元正极市占率为11%、蝉联榜首地位。公司2024H1三元正极销量达到5.3万吨，同比+17%；其中Q2销量为2.65万吨，同比+37%、环比基本持平。展望后续，伴随需求回暖以及国内外客户开拓，公司出货量有望持续增长。2024H1公司在国内高镍三元市场份额近40%，同比+5pct。公司9系超高镍产品已经实现稳定供货，2024H1出货量达1.2万吨，占比近25%。 公司海外基地布局进展顺利，海外客户陆续开拓。韩国区域，公司一期2万吨三元正极项目已建成、产量正稳步提升；二期4万吨三元正极项目预计2024年底完成建设。欧洲区域，公司通过投资并购完成对于英国JOHNSON MATTHEY公司波兰工厂的收购，并开始进行首期2万吨正极项目建设。美国区域，公司已完成北美子公司注册，北美工厂选址稳步推进。2024H1公司海外客户销量占比达到17%，同比+16pct。公司已与SKOn等全球知名电池企业签订了合作备忘录，韩国正极工厂已通过多家国际客户审核。 受海外产能爬坡、新兴业务前期投入较高等影响，公司盈利短期承压。2024H1公司净利润为0.23亿元（未扣除少数股东损益数据），其中三元正极业务净利润近1.2亿元，前驱体、磷酸锰铁锂、钠电材料等战略性新兴业务净利润为-0.9亿元左右。公司韩国一期项目仍处于爬坡过程中，子公司JS株式会社在2024H1实现营收1.24亿元，实现净利润-1.12亿元。展望后续，公司韩国工厂产能利用率稳步提升、有望逐步扭亏为盈。同时，搭载磷酸锰铁锂材料的电动车型陆续上市，公司磷酸锰铁锂出货量有望快速增长，进而助推战略性新兴业务实现扭亏为盈。 风险提示：电动车销量不及预期；原材料价格大幅波动；三元需求不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到三元动力电池占比低迷造成的三元正极需求增速较缓、以及公司新业务与海外工厂发展前期对于盈利造成短期压力，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司实现归母净利润分别为2.04/4.93/6.81亿元，同比-65/+142/+38%，EPS为0.42/1.02/1.41元，动态PE为54/22/16倍。 盈利预测和财务指标 公司2024H1实现营收68.88亿元，同比-47%；实现归母净利润0.10亿元、同比-97%；毛利率为7.79%、同比-0.11pct；净利率为0.34%、同比-2.73pct。 公司2024Q2实现营收31.96亿元，同比-29%、环比-13%；实现归母净利润0.48亿元，同比-30%、环比扭亏为盈；毛利率为10.84%，同比+4.46pct、环比+5.69pct； 净利率为1.90%，同比+0.16pct、环比+2.92pct。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 公司期间费用率同比略有增长。公司2024H1期间费用率为6.73%，同比+3.85pct； 其中销售/管理/研发/财务费率分别为0.29%/2.95%/2.60%/0.89%， 同比+0.16/+1.39/+1.67/+0.64pct。 2024Q2公司期间费用率为7.94%，同比+4.22pct、环比+2.25pct。公司2024Q2销售/管理/研发/财务费率分别为0.31%/3.33%/2.87%/1.42%， 同比+0.12/+1.52/+1.38/+1.20pct，环比+0.05/+0.71/+0.52/+0.98pct。 图5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司费用率变化情况 公司2024Q2末存货共计15.35亿元，较2024Q1末减少0.20亿元。公司2024H1计提资产减值损失0.16亿元，其中Q2计提资产减值损失0.10亿元。公司2024H1计提信用减值损失0.15亿元，其中Q2计提信用减值损失0.07亿元。公司2024H1其他收益为0.59亿元，其中Q2为0.30亿元。 公司三元正极出货量持续提升，市场份额稳固。根据鑫椤锂电数据，2024H1全球三元正极产量为47.9万吨，同比+2%，公司市占率为11%、继续蝉联榜首地位。 公司2024H1三元正极业务实现营收65.89亿元、同比-44%；三元正极销量达到5.3万吨，同比+17%。公司2024Q2三元正极销量为2.65万吨，同比+37%、环比基本持平。展望后续，伴随市场需求回暖以及国内外客户持续开拓，公司出货量有望持续增长。 公司高镍与超高镍产品技术处于行业领先。2024H1公司在国内高镍三元市场份额近40%，同比+5pct。公司9系超高镍产品已经实现量产并稳定供货，2024H1出货量达到1.2万吨，占比近25%。 公司海外基地布局进展顺利，海外客户陆续开拓。韩国区域，公司一期2万吨三元正极项目已建成、目前产量正稳步提升；二期4万吨三元正极项目预计2024年底完成建设；前驱体EMT厂区产线改造基本完成，年内将匹配海外客户出货； 磷酸盐完成韩国2万吨项目建设的论证，预计2026年实现海外量产。 欧洲区域 ， 公司通过投资并购手段完成对于英国JOHNSON MATTHEY BATTERY MATERIALSPOLAND公司波兰工厂的收购，并开始进行首期2万吨项目建设。该项目原有厂房面积广阔，厂房、实验楼、公辅配套等基础设施完整，环评手续完备，有望在2025年底前率先完成首期建设。 美国区域，公司已完成北美子公司注册，北美区域工厂选址稳步推进，目前已经完成多轮选址筛选并与重点区域政府接洽推动。 2024H1公司海外客户销量占比达到17%，同比+16pct。公司已与SKOn等全球知名电池企业签订了合作备忘录，韩国正极工厂已通过多家国际客户审核。 公司在磷酸锰铁锂、钠电正极等领域布局快速推进。2024H1公司磷酸锰铁锂出货量同比增长166%，已达到2023年全年出货总量。公司一代EV磷酸锰铁锂产品掺混三元方案在客户端锁定规格并实现首批量产，同时磷酸锰铁锂纯用方案完成头部客户定点。钠电方面，公司坚持推进层状氧化物和聚阴离子两条技术路线的产业化进程，保持对普鲁士类和硬碳材料的技术研究。公司层状氧化物钠电正极材料目前能量密度已经突破165Wh/kg，并小批量交付给知名客户。 受海外产能爬坡、新兴业务前期投入较高等影响，公司盈利短期承压。2024H1公司净利润为0.23亿元（未扣除少数股东损益数据），其中三元正极业务净利润约为1.2亿元，前驱体、磷酸锰铁锂、钠电材料等战略性业务净利润为-0.9亿元左右。同时，公司韩国工厂一期项目仍处于爬坡过程中，子公司JS株式会社在2024H1实现营收1.24亿元，实现净利润-1.12亿元。 展望后续，公司韩国工厂产能利用率稳步提升、有望逐步实现扭亏为盈。同时，伴随搭载磷酸锰铁锂材料的电动车型陆续上市，公司磷酸锰铁锂出货量有望快速增长，进而助推战略性新兴业务板块实现扭亏为盈。 盈利预测 正极材料业务 公司正极主要产品包括三元正极、磷酸锰铁锂、钠电正极等。2024年以来，新能源车销量增长放缓，正极材料行业需求增速显著下滑。同时，磷酸铁锂电池凭借其性价比优势、装机占比维持较高位置，使得三元材料需求量增长疲软。此外，正极原材料价格下降、正极售价呈下行趋势，从而对营收或产生消极影响。 基于上述原因，我们下调公司正极材料业务营收增速，假设2024-2026年销量增速为+21%/+20%/+21%，正极营收增速为-37%/+9%/+12%。 毛利率方面，2024H1由于下游需求较弱、公司产能利用率偏低，同时海外工厂爬坡以及新兴业务处于早期发展阶段，亦对盈利能力产生消极影响。展望后续，伴随公司海外客户持续开拓，正极销量有望快速增长、海外工厂有望逐步实现扭亏为盈。同时公司锰铁锂、钠电等新兴业务发展迅速，后续有望陆续开始贡献利润。 由此我们假设公司正极材料业务2024-2026年毛利率为9.1%/11.4%/11.8%。 前驱体业务与材料销售业务：公司相关业务经营稳健，营业收入有望稳定增长，盈利能力有望保持相对稳定。 表1：主营业务拆分 费用率假设如下： 销售费用：考虑到公司正积极开拓客户群体、加速出海步伐，未来几年销售费用或维持小幅增长态势 。 由此 ， 我们假设2024-2026年公司销售费用率为0.3/0.3/0.3%。 管理费用：考虑到公司生产规模持续扩大、产能扩张稳步推进，管理费用或稳步提升；而收入增长对费用率具有一定摊薄效果。由此，我们假设2024-2026年公司管理费用率为3.2/3.1/2.9%。 研发费用：考虑到公司处于技术密集型行业，且仍需进行产品的持续迭代升级与新产品的开发，研发费用仍将持续投入。由此，我们假设2024-2026年公司研发费用率为2.9/2.7/2.5%。 综上所述，我们预计公司2024-2026年营收为139.9/152.8/171.6亿元，同比-38%/+9%/+12%； 毛利率分别为9.8/12.0/12.4%， 实现归母净利润分别为2.04/4.93/6.81亿元，同比-65/+142/+38%。 投资建议：维持“优于大市”评级 考虑到三元动力电池占比低迷造成的三元正极需求增速较缓、以及公司新业务与海外工厂发展前期对于盈利造成短期压力，我们下调盈利预测，预计2024-2026年公司实现归母净利润分别为2.04/4.93/6.81亿元，同比-65/+142/+38%，EPS为0.42/1.02/1.41元，动态PE为54/22/16倍。 表2：可比公司估值表（2024年8月7日） 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）