立讯精密(002475)首次覆盖：AI赋能催化果链成长，通讯、汽车业务持续拓展

公司深度研究|立讯精密 AI赋能催化果链成长，通讯、汽车业务持续拓展 公司评级买入 立讯精密（002475.SZ）首次覆盖 核心结论 证券研究报告 2024年07月31日 股票代码002475.SZ 核心观点：我们预计立讯精密2024-2026年营收分别为2597.33、2950.37、 3377.82亿元，归母净利润分别为139.62、169.59、212.09亿元。采用可比公 前次评级-- 评级变动首次 司估值法，立讯精密目标市值3490.5亿元，目标价48.5元，首次覆盖，给予“买 入”评级。 苹果领军端侧AI，果链龙头充分受益。1）截止2024年Q2，全球智能手机出 当前价格38.23 近一年股价走势 立讯精密 沪深300 货量连续三个季度同比增长，消费电子市场稳步恢复。2）苹果对AI领域的布局消费电子零部件及组装 28% 提上日程，WWDC2024大会上推出“AppleIntelligence”，在模型、硬件、应 用端均表现亮眼，有望促进消费换机。3）公司与苹果在零部件、模组、整机组装等多方面不断深化合作，在高端机型的供应链中的表现优异，独家代工能力持续增强，未来有望于苹果端侧AI产品共同成长。 AI服务器东风正盛，立讯产品扶摇而起。1）全球数字化转型的浪潮中，通信行业迎来新的发展机遇，而服务器作为算力的核心载体，其市场需求也随着AI应用的迭代快速增长，同时，散热、高速线缆等上游产品需求也持续升温。2）公司相关产品涵盖铜连接、光连接、散热模块、通讯射频、服务器组装及电源模块等领域，有望在未来保持增长态势，成为业绩发展的重要驱动力。 汽车业务蓬勃发展，全方位打造一流Tier1。1）新能源汽车市场持续增长，未来方向趋于电动化、智能化、网联化，有望促进线束、连接器、域控制器等需求持续释放，公司相关产品技术积累深厚，有望充分受益；2）公司同广汽、奇瑞等汽车大厂深度合作，Tier1业务有望持续迅猛扩张。 风险提示：下游需求不及预期、大客户端侧AI发展不及预期、宏观经济增长不及预期、外部经济形势变化。 核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 214,028 231,905 259,733 295,037 337,782 增长率 39.0% 8.4% 12.0% 13.6% 14.5% 归母净利润(百万元) 9,163 10,953 13,962 16,959 21,209 增长率 29.6% 19.5% 27.5% 21.5% 25.1% 每股收益（EPS） 1.27 1.52 1.94 2.35 2.94 市盈率（P/E） 30.1 25.1 19.7 16.2 13.0 市净率（P/B） 6.1 4.9 3.9 3.2 2.5 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 19% 10% 1% -8% -17% -26% 2023-072023-112024-032024-07 分析师 郑宏达S0800524020001 13918906471 zhenghongda@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点6 关键假设6 区别于市场的观点6 股价上涨催化剂6 估值与目标价6 立讯精密核心指标概览7 一、公司画像：多元化、垂直一体化的解决方案提供商8 1.1并购与股权激励并举，内延外伸发展8 1.1.1领军精密制造，专注三大业务8 1.1.2连接器起家，并购扩展深化业务8 1.1.3股权结构稳定集中，实际控制人行业资深9 1.1.4重视骨干高管股权激励9 1.2核心竞争优势：在变革中稳健前行10 1.2.1紧扣智能制造，坚持开源节流10 1.2.2战略布局三大业务，在全球化布局下打造第二增长曲线10 1.2.3重视研发投入，紧密合作赋能新技术应用11 1.2.4秉承可持续发展理念，创造长远价值11 1.2.5重视研发中心与团队，提升整体人效11 1.3重视研发投入，利润大幅增长11 1.3.1营收利润稳步增长11 1.3.2期间费率稳步下降，重视研发投入12 1.3.3汽车业务毛利率稳定，通讯业务毛利率有所回升12 1.3.4业务布局多元化、垂直一体化，研发智造激发业务发展活力13 二、持续深化护城河业务——消费电子13 2.1苹果积极迎接AI浪潮13 2.1.1落实生成式AI与UI优化，重视开发者社区发展14 2.1.2硬件端提供坚实算力基础14 2.1.3应用端落实多平台AI功能升级15 2.2公司持续并举纵向整合与横向并购16 2.2.1大客户合作持续深入，从零部件&模组向整机组装深化16 2.2.2整机组装业务发展可观，份额提升值得期待16 2.2.3手机：AI加码手机发展，公司高端机型表现优异17 2.2.4VisionPro独家代工厂商，价值量较高18 2.2.5智能可穿戴设备竞争力强，稳步增长19 三、通信业务：数字化转型下的新增长点20 3.1数字化转型浪潮20 3.1.1AI算力需求释放推动业务拓展20 3.1.2公司深度合作头部芯片厂商，构建技术壁垒21 3.2高速线缆市场规模倍数增长21 3.2.1服务器发展提升电连接需求，铜连接仍具成本效益21 3.2.2积极布局光连接产品，满足不同场景需求22 3.3通讯射频提升空间较大，公司相关业务持续深耕23 3.4服务器液冷散热要求提高，公司打造全方位解决方案23 3.5电源管理解决方案完备24 四、汽车业务——Tier1业务扩张迅猛24 4.1公司定位解决方案提供商24 4.1.1汽车领域迎接新四化发展，公司布局汽车产品打开成长空间24 4.1.2布局较早，同奇瑞、广汽合作加速业务扩张25 4.2线束连接器在新能源汽车发展格局下释放需求25 4.2.1汽车线束——新能源汽车单车价值量高25 4.2.2汽车连接器——对高压要求高，打开市场空间27 4.3电动化推进汽车电子成本占比升高，域控制器架构演变快27 4.4汽车智能化——未来发展趋势28 4.4.1车企快速布局智能驾驶，公司持续跟进28 4.4.2智能座舱规模稳增29 五、盈利预测与估值30 5.1盈利预测30 5.2估值31 六、风险提示32 图表目录 图1：立讯精密核心指标概览图7 图2：公司主要业务及场景分布8 图3：公司历史沿革与业务发展9 图4：公司股权结构及子公司9 图5：公司智能制造示意图10 图6：公司营业总收入及增速（单位：亿元）12 图7：公司归母净利润及增速（单位：亿元）12 图8：公司期间费用率12 图9：公司研发费用及费用率（单位：百万元）12 图10：2019-2023年公司分业务毛利率变化13 图11：2019-2024Q1公司毛利率与归母净利率13 图12：2019-2023年按产品划分的营收（亿元）13 图13：2023年公司营收按产品划分占比（单位：亿元）13 图14：MM1多图像推理能力14 图15：Ferret-UI功能14 图16：WWDC2024Bingo图15 图17：2019-2023年公司第一大客户销售额及占比（单位：亿元）16 图18：2023年公司各客户占比16 图19：2023年iPhone15系列四家代工厂产量分布17 图20：2020-2028E各品牌全球智能手机出货量预测17 图21：21Q1-24Q2全球各品牌市场份额17 图22：全球头显设备分类份额的预测及增长率18 图23：2023-2029年中国MR市场规模预测趋势图（单位：亿元）18 图24：2023Q4-2024Q1全球智能手表份额划分20 图25：2018-2023年全球TWS耳机出货量趋势（单位：亿件）20 图26：通讯无线基站应用场景产品21 图27：企业数据中心应用场景产品21 图28：2023及2028E年线缆各细分市场份额占比图22 图29：2018-2028E各细分市场光模块全球销售量22 图30：2020-2024EAI服务器出货量YoY变化23 图31：中国液冷服务器市场规模23 图32：汽车产品应用场景25 图33：汽车线束示意图26 图34：线束市场规模26 图35：2021年汽车各车型线束单车价值量对比（单位：元）26 图36：2018-2027E中国汽车连接器市场规模27 图37：低压/高压连接器端子接触连接界面和护套示意图27 图38：2019-2032E亚太地区电动汽车市场规模预测图28 图39：1970-2030年汽车电子成本占比28 图40：未来十年的汽车E/E架构演变趋势28 图41：中国主要车企自动驾驶技术布局路径规划29 图42：2022-2026E中智能座舱市场规模趋势预测图（单位：亿元）30 图43：汽车智能座舱架构30 表1：股权激励计划10 表2：M3系列芯片与A100、H100的大模型推理性能对比15 表3：苹果XRBOM拆分19 表4：2023年前三季度我国TWS耳机代工厂家业绩情况20 表5：立讯精密盈利预测30 表6：可比公司估值（可比公司盈利预测选自iFinD一致预期）31 投资要点 关键假设 消费类电子：预计苹果在端侧AI领域将持续发力，促进消费者换机，有望带动苹果的终端系列产品销量增长。苹果是公司消费类电子主要下游客户，因此，我们假设该业务2024-2026年营收增速为9%、10%、10%，毛利率均为11.00%。 通讯互联产品及精密组件：基于该行业在AI浪潮下预计未来几年有望保持较快增速，同时公司产品维度丰富，尤其在互联产品上优势明显，因此，我们假设该业务2024-2026年营收增速均为30%，毛利率为16%、17%、18%。 汽车互联产品及精密组件：公司在汽车业务积极拓展，与诸多下游车厂深入合作，业务规模过去两年均保持高速增长。我们认为在新能源车高速发展的趋势下，公司业务扩充有望继续保持迅猛态势。因此，我们假设该业务2024-2026年营收增速均为50%，毛利率为16%、17%、18%。 电脑及其他连接器业务：消费电子在未来有望继续稳步复苏，连接器业务为公司传统强项。因此，我们假设该业务2024-2026年营收增速均为10%，电脑连接器毛利率为21%，其他连接器毛利率为19%。 综上所述，我们预计立讯精密2024-2026年营收分别为2597.33、2950.37、3377.82亿元，归母净利润分别为139.62、169.59、212.09亿元。 区别于市场的观点 市场普遍认为端侧AI处于发展初期阶段，需历经数年迭代才能逐渐满足消费者使用需求。我们认为，苹果经过多年的终端产品生态布局以及产业链的自研投入，已经为AI与终端产品的融合打下了良好基础。根据苹果的产品发布进程，在接下来的两年时间内，我们有望看到苹果与端侧AI互相赋能，快速迭代并适配消费者的多样化需求，并引领消费电子迎来新一轮“换机潮”。 股价上涨催化剂 苹果终端产品销量超预期、端侧AI发展速度超预期、公司服务器和汽车业务拓展超预期。 估值与目标价 我们预计立讯精密2024-2026年营收分别为2597.33、2950.37、3377.82亿元，归母净利润分别为139.62、169.59、212.09亿元。采用可比公司估值法，立讯精密目标市值3490.5亿元，目标价48.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。 公司深度研究|立讯精密 西部证券 2024年07月31日 立讯精密核心指标概览 图1：立讯精密核心指标概览图 单位：亿元按产品划分的营业性收入 资料来源：公司官网，ifind，西部证券研发中心 一、公司画像：多元化、垂直一体化的解决方案提供商 1.1并购与股权激励并举，内延外伸发展 1.1.1领军精密制造，专注三大业务 公司作为精密制造领域的领军企业，专注于消费电子、汽车和通信等产业，提供从核心零部件、模组到系统组装的一体化智能制造解决方案。其中，消费电子产品涉及办公、室内家庭、户外应用等多重场景，涵盖智能手机、智能可穿戴设备、声学模组等多种产品；汽车领域产品涉及舱内、