24Q2债基季报解读：债基万亿增长，久期策略占优

债基万亿增长，久期策略占优 24Q2债基季报解读 核心结论 分析师 证券研究报告 固定收益专题报告 2024年07月26日 二季度广谱利率延续震荡下行，固收类资产收益率及利差极致压缩，多逼近 历史低点，信用债当前或已利率化。在此背景下，债基仍延续一季度以来的 久期策略，但二季度债市波动加大，债基操作上更灵活。具体来看，短期、中长期纯债基、一二级债基重仓券久期均值环比分别拉长0.06年、0.40年 0.70年和0.54年。品种上来看，债基重仓信用债风险偏好下降，其中城投 债配置规模降幅较大，产业债以高评级央企拉久期为主，金融债多数品种边际减仓。绩优债基业绩延续久期策略和波段操作，轮动调整更加灵活。 【报告亮点】 1、从城投债、产业债和金融债重仓券角度出发，拆解债基重仓不同类型债券的策略，以期得出更有价值的结论。 2、从季报业绩归因、久期和杠杆水平等多维度总结绩优债基二季度策略，梳理出绩优债基增厚收益的方法。 【主要逻辑】 主要逻辑一：债基规模大增，债券仓位整体上升 1、二季度股弱债强格局延续，债基规模环比大增1.27万亿元。 2、债券仓位整体上升，仅货基环比下降；政金债、存单增持较多。 主要逻辑二：债基重仓中低评级城投、金融和产业债占比下降，多拉久期 1、城投、产业和金融债隐含评级AA及以下重仓占比均下降。 2、城投债久期基本与一季度持平，其中1年内和3-5年期占比小增，较23Q4 仍偏高；产业债久期2年期以上规模和占比双升；金融债久期1-2年和3-5 年占比提升。 主要逻辑三：绩优债基延续久期策略和波段操作，轮动调整更加灵活 1、二季度大部分绩优债基延续适度偏积极的久期策略，杠杆大多维持中性或适度偏积极，但由于二季度债市波动较大，大部分绩优债基会灵活调整券种结构、久期和杠杆等。波段操作仍为主流，部分还会辅以票息策略。 2、将绩优债基的组合久期、杠杆率水平与整体水平进行对比，结果显示：绩优债基积极拉久期，杠杆分化但高于整体均值水平。 3、绩优短期纯债基和二级债基利率债仓位高于整体，而绩优中长期纯债基和一级债基信用债仓位更高；绩优混合一二级债基转债仓位均较整体更高。 风险提示：基金过往业绩并不预示其未来表现；统计口径不同或存在偏差；数据可能存在遗漏；政策变化超预期；超预期风险事件发生。 姜珮珊S0800524020002 15692145933 jiangpeishan@research.xbmail.com.cn 联系人 雍雨凡 15861817961 yongyufan@research.xbmail.com.cn 相关研究 广义基金配债新高，外资锁汇增配存单—6月债券托管数据点评2024-07-24 券商次级债品种溢价“消失”—信用周报 202407212024-07-21 “欠配压力与监管扰动”的再平衡—每周债市复盘2024-07-21 如何看待央行和其他存款性公司6月资产负债表差异？—货币政策新框架系列之三2024-07-20 从供需角度看长久期信用债投资价值—超长债系列研究之二2024-07-18 索引 内容目录 一、基金规模及债券仓位4 1.1基金规模及变动情况：债基大增，混合型和股票型基金回落4 1.2债券仓位及券种组合变动：仓位整体上升，政金债、存单增持较多4 二、拉久期、降杠杆6 三、重仓券分析7 3.1重仓集中度：多下降+处于历史低位7 3.2重仓券种组合变动情况8 3.3城投债：配置力度减弱，风险偏好下降8 3.3.1区域分布9 3.3.2隐含评级分布10 3.3.3久期分布11 3.4产业债：高等级央企品种拉久期11 3.4.1行业分布12 3.4.2发行人性质13 3.4.3隐含评级分布13 3.4.4久期分布14 3.5金融债：多数品种边际减仓，拉久期优于下沉14 3.5.1品种分布14 3.5.2隐含评级分布15 3.5.3久期分布16 四、绩优债基策略16 4.1绩优债基业绩归因17 4.2绩优债基久期、杠杆情况：久期进一步拉长，适度加杠杆20 4.3绩优基金券种仓位21 五、风险提示22 图表目录 图1：公募基金规模（资产净值）及环比增速（亿元，%）4 图2：各类型基金规模（资产净值）及占比变动（亿元，%）4 图3：24Q2各类型基金债券仓位（单位：%）5 图4：24Q2相较24Q1债券型基金持券市值变动（亿元）5 图5：债基平均杠杆率（%）6 图6：债基平均久期（年）7 图7：24Q2前5重仓债券市值合计占债券总投资市值比（%）7 图8：短期纯债型基金债券重仓规模及占比变动（亿元，%）8 图9：中长期纯债型基金债券重仓规模及占比变动（亿元，%）8 图10：混合一级债基债券重仓规模及占比变动（亿元，%）8 图11：混合二级债基债券重仓规模及占比变动（亿元，%）8 图12：24Q2与24Q1重仓产业债隐含评级情况（亿元，%）10 图13：24Q2债基重仓券中城投债资质变动11 图14：24Q2与24Q1重仓城投债久期分布（亿元，%）11 图15：24Q2与24Q1发行主体分类型重仓情况（亿元）13 图16：24Q2与24Q1重仓产业债隐含评级情况（亿元）13 图17：24Q2与24Q1重仓产业债久期情况（亿元）14 图18：分主体次级债重仓情况（亿元，%）15 图19：24Q2与24Q1重仓金融债资质分布（亿元，%）16 图20：24Q2与24Q1重仓金融债久期分布（亿元，%）16 图21：24Q2绩优短期纯债基债券持仓策略汇总17 图22：24Q2绩优混合一二级债基债券持仓策略汇总18 图23：24Q2绩优中长期纯债基债券持仓策略汇总18 图24：24Q2绩优中长期纯债基债券持仓策略汇总（续一）19 图25：24Q2绩优中长期纯债基债券持仓策略汇总（续二）20 图26：24Q2绩优债基杠杆率与整体债基对比情况（%）21 图27：24Q2绩优债基久期与整体债基对比情况（年）21 图28：24Q2业绩前10%短期纯债型基金各债券持仓占比（%）21 图29：24Q2业绩前10%中长期纯债型基金各债券持仓占比（%）21 图30：24Q2业绩前10%混合一级债基各债券持仓占比（%）22 图31：24Q2业绩前10%混合二级债基各债券持仓占比（%）22 图32：24Q2业绩前10%的中长期纯债基金持仓资质分布（%）22 表1：24Q2与24Q1各省份城投债重仓和估值情况9 表2：24Q2与24Q1各行业产业债重仓和估值情况12 表3：24Q2重仓金融债情况15 一、基金规模及债券仓位 1.1基金规模及变动情况：债基大增，混合型和股票型基金回落 二季度股弱债强格局延续，债基规模和占比大增，混合型和股票型基金则有所下降。2024Q2公募基金规模大增，环比2024Q1增加1.87万亿元至30.71万亿元，其中因债市在基本面弱修复和资产荒共振下延续强势，叠加“禁止手工补息”引致非银扩容，债基规模环比大增1.27万亿元，而混合型基金和股票型基金受权益市场震荡偏弱影响，规模 分别收缩1421.04亿元和10.22亿元。从规模占比来看，债券型基金占比较大幅度上升，混合型、股票型和货币市场型基金占比小幅下降，其余类型基金变动不大。基金份额方面，仅混合型、QDII和FOF基金收缩，其余类型均有所增长。 图1：公募基金规模（资产净值）及环比增速（亿元，%）图2：各类型基金规模（资产净值）及占比变动（亿元，%） 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 16Q1 16Q4 0 14% 规模(亿元) 环比增速（右轴） 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 20Q3 21Q2 22Q1 22Q4 23Q3 24Q2 -4% 14000 规模变动 占比变动（右轴） 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 17Q3 18Q2 19Q1 19Q4 -4000 3% 2% 1% 0% -1% -2% 资料来源：Wind，西部证券研发中心 注：数据截至7月20日，Wind此后对相关数据可能有小幅调整造成结果差异，下同 资料来源：Wind，西部证券研发中心注：占比变动为24Q2较24Q1的变动 1.2债券仓位及券种组合变动：仓位整体上升，政金债、存单增持较多 债券仓位整体上升，仅货基环比下降。以债券持仓市值占基金总值比衡量基金的债券仓位，2024Q2公募基金债券仓位上行0.53个百分点至53.65%，为2016年以来最高水平。细分类别来看，货币市场型基金的债券仓位较24Q1环比下降2.91pct，股票型、债券型、混合型、指数型基金的债券仓位均上升，环比上升幅度分别为0.04pct、0.59pct、0.20pct 和4.29pct。分位数来看，债券型基金债券仓位居于2016年初以来的最高水平，而混合型基金债券仓位则位于2016年初以来极低水平（分位数为9%）。 图3：24Q2各类型基金债券仓位（单位：%） 指数型基金 债券型基金（右轴） 全市场公募基金货币型基金混合型基金98 5096 94 4092 90 30 88 86 20 84 1082 80 078 资料来源：Wind，西部证券研发中心 今年二季度债牛行情延续，除ABS外各券种持仓市值均环比上升，其中政金债、同业存单、中票和金融债（非政金债）增持力度较大，持仓市值较2024Q1分别增加4027、2168、1796和1727亿元。从占比变动情况来看，同业存单、国债和企业短期融资券的占比分别较上季度小幅上升1.55pct、0.51pct和0.12pct。 图4：24Q2相较24Q1债券型基金持券市值变动（亿元） 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 资料来源：Wind，西部证券研发中心 二、拉久期、降杠杆 本文对短期纯债基金&中长期纯债基金（同时满足无大额赎回+非摊余成本法债基的条件，下同）混合债券型一级基金&混合债券型二级基金（同时满足2024Q2转债仓位小于10%+剔除转债后债券仓位不低于90%+无大额赎回的条件，下同）进行分析。 在资产端收益偏低等因素影响下，二季度债基加杠杆情绪仍不高，杠杆率继续下降。 2024Q2短期、中长期纯债基金、混合一二级债基的杠杆率均值水平环比分别下降1.2、 0.8、2.8和1.0个百分点至114.8%、120.9%、118.3%、115.3%。分位数来看，各类型 债基杠杆率均值均已低于2017年以来的中枢水平。 短期纯债型基金 中长期纯债型基金 混合债券型一级基金混合债券型二级基金 图5：债基平均杠杆率（%） 135 130 125 120 115 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 110 资料来源：Wind，西部证券研发中心 拉久期策略仍为市场主流，各类型债基重仓券久期达到历史高位。2024Q2短期、中长期纯债基金、混合一二级债基的重仓券久期均值环比2024Q1分别拉长0.06年、0.40年、 0.70年和0.54年，除短期纯债基金外，其余类型债基重仓券久期均在2.8年以上。分位数来看，各类型债基重仓券久期均值都位于2017年以来的极高水平，其中中长期纯债基金和混合一级债基重仓券久期均值为2017年以来的最高水平，短期纯债基金和混合二级债基重仓券久期均值也达到了2017年以来的第二高。 短期纯债型基金 中长期纯债型基金 混合债券型一级基金混合债券型二级基金 图6：债基平均久期（年） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 17Q1 17Q2 17Q3 17Q4 18Q1 18