宏观大类及商品月报：关注海外衰退和降息计价

·期货研究报告|宏观大类及商品月报2024-08-04 关注海外衰退和降息计价 研究院FICC组 研究员 蔡劭立 0755-23887993 caishaoli@htfc.com从业资格号：F3063489投资咨询号：Z0014617 高聪 021-60828524 gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 商品期货：关注贵金属、养殖（生猪）等结构性买入套保机会，其它中性；股指期货：买入套保。 核心观点 ■宏观 全球7月经济面临考验。领先指标来看，美国、欧洲、日本制造业PMI均不同程度回落，美国7月非农数据明显走弱；新兴国家中，印度、泰国制造业维持火热，中国筑 底企稳。美国经济仍具韧性，美国7月非农不及预期但总体失业率仍处于历史地位， 且在美国财政持续偏强的支持下，经济硬着陆的概率不高。中美补库趋势延续，截至6月中美的总量库存数据显示补库趋势延续，且国内政治局会议提法更为积极，国内经济预期得到支撑。 ■中观 7月延续分化。关注汽车、运输设备、橡塑、电子等行业仍具有韧性。7月中国制造业PMI分行业来看，电气机械、计算机、铁路船舶、造纸等行业仍具韧性，对应传统有色和部分化工需求。 ■微观 短期宏观情绪拖累整体商品。而商品的产需结构延续分化态势，一方面是印度、俄罗斯、墨西哥等新兴市场国家需求持续改善，同时汽车、家电、机械设备、电子等行业持续改善；另一方面是传统的地产和基建弱事实延续，但迎来政策预期的支撑，关注实物工作量改善的可能。 关注贵金属的机会，地缘风险上升叠加美国降息周期即将开启，贵金属仍有望表现相对偏强。 ■风险：地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储宽松不及预期（风险资产下行风险）；海外流动性风险冲击（风险资产下行风险）。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 量价观察：7月商品普跌4 海外宏观展望5 全球制造业面临挑战5 美国经济面临挑战5 欧洲经济底部震荡7 国内宏观展望8 经济结构分化8 大类配置逻辑一、美联储释放鸽派信号8 关注美联储降息预期的配置机会10 大类配置逻辑二、总量补库仍强10 中美库存周期有所提速10 大类配置逻辑三、美国大选14 特朗普主张15 哈里斯主张15 航运、主力合约驱动端偏空，关注现货价格下行斜率17 商品、板块分化18 中观行业现状18 国别和行业结构分化延续19 贵金属20 股指、政策力度加强，股指有望迎来修复性行情22 8月关注事项23 图表 图1：7月全球大类资产表现（2024/06/28-2024/07/26）丨单位：%4 图2：7月国内大类资产量价观察（2024/06/28-2024/07/26）丨单位：%4 图3：全球制造业PMI热力图丨单位：%5 图4：美国经济月度热力图丨单位：%6 图5：美国GDP分项的环比拉动率丨单位：%6 图6：欧盟经济月度热力图丨单位：%7 图7：主要国家花旗经济意外指数丨单位：%7 图8：中国经济月度热力图丨单位：%8 图9：衍生品隐含的各个月份议息会议的政策利率丨单位：%9 图10：美国非农数据分项情况丨单位：千人9 图11：近五轮历史美联储降息期间的资产表现丨单位：%10 图12：中国工业企业产成品库存累计同比|单位：%11 图13：近6轮美国库存周期|单位：%11 图14：国内政治局会议要点丨单位：无11 图15：2024年6月中国工业企业各行业所处的库存周期位置|单位：月13 图16：2024年6月美国制造商各行业所处的库存周期位置|单位：月13 图17：2024美国大选候选人胜率走势图丨单位：无14 图18：特朗普和哈里斯的民调支持率数据（截至7月24日）丨单位：无15 图19：两党候选人政策主张梳理丨单位：无16 图20：中国7月制造业PMI环比对比|单位：%19 图21：制中国7月制造业PMI绝对值对比|单位：%19 图22：2023年主要行业商品用量以及2024年增速推演丨单位：%19 图23：有色上游价格丨单位：元/吨、美元/吨、点20 图24：有色下游开工率丨单位：%20 图25：全口径铁元素库存丨单位：万吨20 图26：全口径碳元素库存丨单位：万吨20 图27：中东冲突的历史回溯丨单位：%21 图28：传统的金价模型在今年解释力下降22 图29：全球央行净购金量丨单位：吨22 图30：8月重大事件和数据日历23 量价观察：7月商品普跌 7月以来：VIX快速且大幅走高，大多数商品调整。7月在下图所跟踪的资产中，VIX、比特币、全球金融指数、道指、美元兑新西兰元、全球价值型指数领涨HH天然气、LME镍、意大利10Y利率、ICE棉花、新西兰10Y利率、Wind煤焦钢矿领跌。从量价 的角度看，量价齐升的品种有英镑兑美元、COMEX黄金，继续走强概率较大；澳大利亚元兑美元、WTI原油增量下跌，或延续跌势。 权益债券外汇商品另类 图1：7月全球大类资产表现（2024/06/28-2024/07/26）丨单位：% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% COMEX VIX 比全道美全全巴全 MSCI CAC40 10Y DAX30 美英美德马日美法 500 10Y 美新俄印全标澳离欧土全 10Y Wind 10Y NYH 300 美创沪美英 巴纳全 HH LME ICE WindWTI Wind Wind 10Y LME CBOT 225 10Y COMEX 10Y 德恒美美韩日法新意 BVSP 特球指元球球西球 元国元国来本元国 元兴罗度球普大岸元耳球 元业深元国 西指球 国生元国国经国 原西棉大天 币金兑价必工 兑富兑毛兑 发兑全市斯 房利人区其非新兑板汽兑油 成软橡 商指兑 大铜有化油煤兰花利镍然 MSCI MSCI 100 融新值需 业黄澳时巴棕利韩 达卢球场交利地 亚民斯 必兴欧指 油英利脂利 长商胶利品数日利白利豆 利色工焦气 Wind 10YTCM Wind 市 指西型消 指金大 西榈元 10Y 10Y 10Y 率 布货易产 RTS 率 币托利需市元 镑率油率 型品率指 元率银率率 钢利利 率 利 数兰指费数 元数品 指数 利雷油 亚亚 元尔 场币指数 克消场费 50 率品 指数 料指数数 矿率率 10Y 数据来源：Wind华泰期货研究院 50% 图2：7月国内大类资产量价观察（2024/06/28-2024/07/26）丨单位：% 持仓环比 英镑兑美元 澳大利亚元兑美元 COMEX黄金 CBOT大豆 Wind煤焦钢矿WTI原油 ICE棉花Wind商品指数Wind化工 Wind油脂油料 美国10年期国债欧元兑美元 VIX Wind有色 沪深300 COMEX铜 中证5W00ind软商品 COMEX白银 日元兑美元 价格环比 美元指数 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -10%-5%0%5%10%15%20% 数据来源：Wind华泰期货研究院 海外宏观展望 全球制造业面临挑战 2024年开年以来，全球制造业PMI明显改善，从2023年49回升至2024年6月的 50.9。7月目前公布的制造业PMI来看，全球景气度面临考验，全球制造业PMI回落 1.2个百分点至49.7，发达国家中，美国、欧洲、日本均�现不同程度回落，分别录得49.5、45.8、49.1，分别回落2.1、0、0.9个百分点；新兴国家中，印度、泰国维持火热，但较前值有所回落，中国筑底企稳。 图3：全球制造业PMI热力图丨单位：% 指标名称 单位 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2024/01 2023/12 2023/11 2023/10 2023/09 2023/08 全球 综合PMI 52.90 53.7051.00 52.4052.30 52.10 51.80 51.00 50.50 50.0048.80 50.5050.60 全球 制造业PMI 49.70 50.90 50.30 50.60 50.30 50.00 49.00 49.30 49.20 49.00 美国 49.50 51.60 51.30 50.00 51.90 52.20 50.70 47.90 49.40 50.00 49.80 47.90 欧元区 45.845.8 47.3 50.40 45.746.1 46.546.6 44.4 44.2 43.1 43.443.5 日本 49.10 50.00 49.60 48.20 47.20 48.0047.90 48.30 48.70 48.50 49.60 韩国 51.40 52.00 51.60 49.40 49.80 50.70 51.20 49.9050.0049.8049.90 48.90 新加坡 50.4 50.6 50.5 50.7 50.6 50.7 50.5 50.3 50.2 50.1 49.9 49.70 中国 49.4049.5049.50 50.40 50.80 49.1049.2049.00 49.4049.5050.20 俄罗斯 53.60 54.90 54.4054.30 55.7059.10 54.70 52.40 54.60 53.8053.80 54.50 52.70 印度 58.10 58.30 57.50 58.80 56.90 56.5050.30 54.9056.00 55.50 57.50 58.60 越南 54.7054.70 50.3050.30 49.90 50.40 48.90 47.3049.6049.70 50.50 泰国 52.80 51.70 50.30 48.60 49.10 45.30 46.70 45.1047.6047.5047.8047.9047.9046.8046.80 48.90 马来西亚 49.70 49.90 50.20 49.00 48.40 49.50 49.00 47.80 墨西哥 49.60 51.1051.20 51.00 52.2052.30 50.20 52.00 52.50 52.10 49.80 51.20 数据来源：Wind华泰期货研究院 美国经济面临挑战 一、经济数据中，美国二季度GDP超市场预期，年化初值环比升2.8%，第一季度终值升1.4%，个人消费和存货变化是主要贡献，分别贡献了2.8%环比增速中的1.57%和0.82%；政府支�和设备投资也给到略超0.5%的正贡献，净�口则负贡献了0.72%； 二、前瞻指标有不同程度降温，7月非农不及预期且失业率进一步抬升，7月制造业 PMI中的生产、订单、库存分项均�现不同程度下跌；三、通胀温和回落，美国6月 CPI同比增长3%，核心CPI同比增长3.3%，均较前值有所回落，CPI温和回落。 图4：美国经济月度热力图丨单位：% 数据来源：Wind华泰期货研究院 图5：美国GDP分项的环比拉动率丨单位：% 个人消费支�国内私人投资总额:建筑国内私人投资总额:设备 国内私人投资总额:知识产权产品国内私人投资总额:住宅国内私人投资总额:私人存货变化商品和服务净�口政府消费支�和投资总额 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 2017/012018/012019/012020/012021/012022/012023/012024/01 数据来源：Wind华泰期货研究院 欧洲经济底部震荡 一、欧盟经济底震荡，欧盟二季度GDP同比增长0.6%，前值为0.4%。分国家来看，德国第二季度GDP收缩0.1%。相比之下，法国和西班牙增速双双超�预期，意大利也保持了增长，整体呈现服务业改善，但制造业承压的态势。二、前瞻指标来看，欧元区7月制造业PMI持平前值，服务业PMI略跌，工业信心指数和零售信心指数有进一步 下跌