公募基金专题报告：跨境固收产品投资手册：QDII债基和债券型互认基金

跨境固收产品投资手册：QDII债基和债券型互认基金 公募基金专题报告 2024年08月01日 证券研究报告|公募基金深度报告 分析师：冯思诗 分析师登记编码：S0890524070001电话：021-20321079 邮箱：fengsishi@cnhbstock.com 分析师：顾昕 分析师登记编码：S0890524040001电话：021-20321096 邮箱：guxin@cnhbstock.com 分析师：王骅 分析师登记编码：S0890522090001电话：021-20321067 邮箱：wanghua@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《寻找基金中的“Alpha捕手”，构建股基增强基金组合—基金量化因子探析 （四）》2024-07-18 2、《收益率选基是否有效？探究基金业绩的可持续性—基金量化因子探析（三）》2024-03-14 3、《妙用ETF申购赎回清单，刻画指增ETF投资特征—公募指增专题研究》2023-12-29 4、《量化策略赋能固收+基金，绝对收益理念的有机结合—公募基金专题报告》2023-12-24 5、《如何基于股票回购信息，构建高性价比的主动权益基金组合—基金量化因子探析（二）》2023-11-22 投资要点 跨境固收产品的配置价值：一方面，随着通胀风险回落，联储对就业市场恶化的担忧上升，以及鲍威尔在7月FOMC会议中对于降息的表述，美联储降息已经箭在弦上；另一方面，过去一年QDII债基额度日渐紧张，其持仓、运作也有一定变化，随着境外投资的风潮，互认基金也被更多投资者认知。 跨境固收产品策略梳理： 销售均受一定限制：QDII受限于基金公司QDII额度占用，部分债券型互认基金香港限购则受限于互认基金在内地销售的规模占基金总资产的比例将不超过50％的现行规定。 债券型互认基金份额更多元：QDII基金通常设置人民币、美元份额；债券型互认基金份额按照交易币种、是否对冲汇率风险、派息方式及发售面向的区域和群体等划分了多种份额。 债券型互认基金相对持有成本更高：QDII债基平均管理费率为0.69%，多数产品管理费率为0.6%；债券型互认基金管理费率均值在1.13%。 债券型互认基金存在较大资金机会成本：债券型互认基金交易流程涉及币种兑换、代理人清算等环节，申购确认天数多为T+2，赎回到账日为T+7以上，较长在途天数使得互认基金面临较大资金机会成本。 QDII债基久期相对偏短：不同QDII债基的定位差别较大，以三年以下的中短久期为主；债券型互认基金组合久期相对较长，多数在3年以上，平均久期在3-5年之前的基金占比较多。 QDII债基信用相对稳健：两者均以美国国债、投资级信用债为主要投资标的的基金品种，QDII债基除部分高收益定位的产品外，美国国债、投资级信用债为主要投资标的的品种；债券型互认基金所持高收益债比例相对更高，部分产品通过更加分散的持债分散风险。 市场推演和优选品种：在美债降息预期和大选扰动交织的当下，考虑到市场已计入了较多的降息预期，因此更为推荐中短久期的债基。高收益债或呈现出较前期更高的波动，因此建议配置低仓位甚至无高收益债仓位的境外债基产品。当前锁汇成本较高，叠加QDII债基往往会基于当前的汇率位置决定锁汇比例，因此我们推荐不锁汇或是历史上锁汇节奏较为准确的产品。 风险提示：基金的过往业绩及基金经理管理其他产品的历史业绩不代表未来表现；本报告根据历史公开数据整理，存在失效风险，不代表对基金未来资产配置情况的预测 内容目录 1.境外债券投资价值——降息交易vs大选扰动4 1.1.降息交易4 1.2.大选扰动6 2.跨境固收产品策略梳理6 2.1.QDII债基产品6 2.1.1.久期特征：中短久期为主，不同产品定位差异大6 2.1.2.汇率处理手段：有灵活锁汇和不锁汇两种选择7 2.1.3.券种配置（信用评级/国家/行业投向）：投资级为主，重仓美国国债8 2.1.4.申赎与费率:大比例限购，持有成本略高于普通债基10 2.2.债券型互认基金11 2.2.1.申购特点：基金份额可选份额较多，分类详细12 2.2.2.交易特点：申购、赎回确认时间长，交易效率相对较低13 2.2.3.持有费率：持有成本相对较高13 2.2.4.投资久期：久期相对较长，变动小14 2.2.5.投资区域：第一大投向地区主要为中国14 2.2.6.信用评级特征：投资级居多，部分专注高收益15 2.3.QDII债基和债券型互认基金对比16 3.市场推演和优选品种16 3.1.当前环境配置思路16 3.2.各策略优选品种介绍17 4.风险提示20 图表目录 图1：美国国债收益率走势5 图2：债券型互认基金信用评级特征情况15 图3：华夏精选固定收益配置基金前十大投向地区18 图4：华夏精选固定收益配置基金前十大投向行业18 图5：东亚联丰亚洲债券及货币基金前十大投向地区19 图6：东亚联丰亚洲债券及货币基金前十大投向行业19 图7：易方达(香港)精选债券基金前十大投向地区19 图8：易方达(香港)精选债券基金前十大投向行业19 表1：最近两次降息周期代表美债产品业绩表现4 表2：最近一次降息周期前后美债业绩表现5 表3：QDII债基（人民币份额）久期情况7 表4：QDII债基（人民币份额）货币衍生工具使用情况7 表5：QDII债基（人民币份额）申赎与费率情况8 表6：QDII债基（人民币份额）申赎与费率情况10 表7：债券型互认基金基本情况梳理11 表8：高腾亚洲收益基金人民币对冲与非对冲份额收益情况12 表9：部分债券型互认基金申购及赎回确认时间13 表10：部分债券型互认基金费率情况13 表11：债券型互认基金久期特征情况14 表12：债券型互认基金持仓债券地区分布情况14 表13：绩优境外债券型基金业绩表现17 表14：绩优境外债基基本特征17 2023年8月21日，我们基于美联储降息预期和美债资产投资性价比提升，发布了《美联储加息进程步入尾声，QDII债基配置价值几何？》。从美联储近一年的货币政策立场来看，再通胀风险、就业市场放缓以及大选博弈均对联储决策阶段形成扰动，降息时点也较我们之前的预测有所延后。随着通胀风险回落，联储对就业市场恶化的担忧上升，结合鲍威尔在7月FOMC会议中对于降息的讨论以及最早9月降息的指引，联储降息已经箭在弦上。当前市场也基本定 价了美联储将在9月首次降息，主要配置美债资产的跨境固收产品大多获得理想表现。 随着境外投资的风潮，互认基金也被更多投资者认知，过去一年QDII债基的持仓、运作也有一定变化。本篇报告基于此前报告中对于QDII债基的分析框架，加入对于互认债券基金的分析，并结合市场环境、产品运作等要素对跨境固收产品进行梳理和遴选。 1.境外债券投资价值——降息交易vs大选扰动 1.1.降息交易 当前美债利率仍然处于历史相对高位，高利率的环境会抑制企业的融资需求以及居民的贷款需求，抑制经济活力，因此难以长期持续，从中长期的视角而言，美联储降息具有较高的确定性。 复盘过去两次美联储降息周期中不同类型美债的业绩表现，我们可以看到在整个降息周期内，对利率最为敏感的国债表现最优，其次是投资级公司债，最后是高收益债，在最近两次加息周期中均录得了负收益，因此在降息周期中国债和投资级公司债往往是更安全的选择。究其原因，国债和投资级公司债对利率更为敏感，在利率下行周期中可获得资本利得，而美元高收益债对信贷环境、宏观经济基本面更为敏感，对利率的敏感性相对较弱，在2006-2008年的次 贷危机和2019-2020的应对疫情的量化宽松这两次应对危机的降息操作中，高收益债指数在面临经济浅衰退的背景下往往表现不佳。 表1：最近两次降息周期代表美债产品业绩表现 类型 证券代码 证券简称 降息区间1： 2006/5/10-2008/12/16 降息区间2：2019/8/1-2020/3/16 高收益债 HYG.P iSharesiBoxx$HYCorporateBdETF (27.73) (10.07) SHYG.P iShares0-5YearHYCorporateBdETF / (12.54) 国债 SHY.O iShares1-3YearTreasuryBondETF 10.20 3.52 IEI.O iShares3-7YearTreasuryBondETF 25.38 5.96 IEF.O iShares7-10YearTreasuryBondETF 26.44 10.94 TLH.P iShares10-20YearTreasuryBondETF 20.21 17.18 TLT.O iShares20+YearTreasuryBondETF 43.60 25.04 投资级公司债 LQD.P iSharesiBoxx$IvmtGradeCorpBdETF (7.35) (2.44) IGSB.O iShares1-5YearIvmtGradeCorpBdETF 8.05 (5.38) IGIB.O iShares5-10YearIvmtGradeCorpBdETF 4.47 (1.49) 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 对最近的一次降息周期进行复盘，我们发现国债和投资级公司债往往在降息前6个月就开 始有所反应，并呈现出长端债券指数的表现优于短端债券指数。但与当前不同，在2017-2020年的加息-降息周期中未出现明显的利差倒挂，在久期的加成下，长端债券指数在降息周期中的表现优于短端债券指数的业绩表现更加符合直觉。 表2：最近一次降息周期前后美债业绩表现 类型 证券简称 降息前1个 月 降息前3个月 降息前6个月 降息后1 个月 降息后3个月 降息后6个月 高收益债 iSharesiBoxx$HYCorporateBdETF 0.11 1.27 4.84 0.69 1.55 3.16 iShares0-5YearHYCorporateBdETF (0.73) (1.07) 0.90 (0.19) (0.84) (0.41) 国债 iShares1-3YearTreasuryBondETF 0.22 1.41 2.32 0.78 0.90 1.65 iShares3-7YearTreasuryBondETF 0.23 2.93 4.25 1.91 1.18 2.33 iShares7-10YearTreasuryBondETF 1.17 5.53 7.20 3.95 2.72 4.77 iShares10-20YearTreasuryBondETF 1.32 6.84 8.57 6.44 3.18 6.00 iShares20+YearTreasuryBondETF 2.25 10.28 12.53 11.05 6.54 10.96 投资级公司债 iSharesiBoxx$IvmtGradeCorpBd ETF 0.50 4.84 7.84 3.60 2.54 5.41 iShares1-5YearIvmtGradeCorpBd ETF 0.00 1.71 3.56 0.77 0.72 1.64 iShares5-10YearIvmtGradeCorpBd ETF 1.07 4.89 8.42 2.57 2.91 5.69 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部，时间区间为2019/2/1-2020/2/1 本轮降息周期或与前几轮降息周期略有不同，一方面市场提前抢跑降息预期，延后美联储降息紧迫性，并因此带来通胀数据的反复：早在2023年底市场就曾提前交易过一轮美联储降息，在降息预期打破后美债利率重新反弹，2024年6月起随着公布的经济数据扎堆走弱（CPI、ISM制造业PMI、零售销售数据、失业率数据等），同时前期支撑美国经济在高利率下仍然保持火热的因素(如扩张的财政政策+韧性超一般周期的就业+居民和企业的强资产负债表对经济的支撑力度)在20