中泰时钟资产配置月报（2024年04月）：关注估值修复及季报超预期机会

中泰证券研究所专业｜领先｜深度｜诚信 ｜证券研究报告｜ 关注估值修复及季报超预期机会 ——中泰时钟资产配置月报（2024年04月） 中泰证券金融工程|基金研究与资产配置 2024.04.15 分析师：李倩云 S0740520050001 liqy02@zts.com.cn 目录 CONTENTS 中泰证券研究所 专业｜领先｜深度｜诚信 一、资产评分及观点简述 二、市场回顾 三、宏观及情绪指标四、行业轮动组合 投资要点 3月周期股估值修复，平均上涨4.3%。小盘成长股在宽松的流动性环境中平均上涨约1.8%。金融板块大幅回调收跌-3.1%。标普500在降息预期下上涨3.1%，港股涨幅较弱恒生指数月线基本收平。黄金在降息预期、地缘影响、央行储备等多因素作用下大涨9.3%。南华农业品指数上涨3%。私募CTA策略和股票中性策略净值修复，上涨约1.8%。行业方面，有色金属和石油石化板块在商品价格的带动下涨幅领先，分别上涨约13%和6%。汽车、新能源、国防军工、机械、轻工制造、公用事业涨幅居前，显示估值修复特征。 经济产出月度指标持续磨底，财政支持整体指标仍在回落，基础货币释放强度指标上升至高位。商业银行表内信用规模增长，但增速下行。在经历了2023年的大幅下降后，随着2024年初资金面宽松以及权益市场反弹，表外信用有望触底回升。 北上资金流入放缓，融资余额小幅反弹。新申报股基、已申报未获批股基、以及已获批未成立股基数持续减少。 行业配置建议关注：机械设备、半导体、家电、医药、汽车、公用事业、交通运输、新能源、非银金融、纺织服装。 风险提示：本报告基于公开历史数据进行统计测算，存在数据滞后性、第三方数据提供不准确风险；历史规律可能失效，模型基于历史数据得到统计结论不能完全代表未来，在极 端情形下或存在解释力不足的风险；宏观政策超预期变动及海外因素扰动或对模型结论有较大影响 TE 所 目 CONTENTSO 中泰 资产 评分及观 点简述 一 录 N ｜领先｜深度 图表：大类资产评分 来源：中泰证券研究所 备注：资产打分区间为0-10分，分数越高代表越乐观 图表：大类资产评分解读 资产 评分（0~10） 主要指数 简要解读 A股 7 沪深300中证500创业板 政策呵护下资金面较为宽松，但短期内仍以是存量资金主导的结构性分化，细分领域估值修复。进入一季报披露期，基本面因子权重提升，业绩超预期标的或有较大弹性。经济指标出现大幅改善前红利策略中期看仍有相对优势。 债市 6 国债指数 股债跷跷板效应较为明显。期限利差和信用利差均已处于历史低位。 港股 8 恒生指数 流动性有望回升，高股息板块仍有优势。 美股 4 标普500 受到企业盈利降温、通胀回升担忧、美联储推迟降息的影响。 黄金 6 近期涨幅较大可能出现回调，美联储推迟降息及可能使过热的交易情绪出现降温。 大宗商品 7 全年来看，OPEC+减产决心较强，美国2023年美国的高供应增速在2024年或较难维持。短期内受地缘影响较大。 来源：中泰证券研究所 TE 所 目 CONTENTSO 中泰 市场 回顾 二 录 N ｜领先｜深度 3月周期股估值修复，平均上涨4.3%。小盘成长股在宽松的流动性环境中平均上涨约1.8%。金融板块大幅回调 收跌-3.1%。 标普500在降息预期下上涨3.1%，港股涨幅较弱恒生指数月线基本收平。 黄金在降息预期、地缘影响、央行储备等多因素作用下大涨9.3%。南华农业品指数上涨3%。 私募CTA策略和股票中性策略净值修复，上涨约1.8%。 行业方面，有色金属和石油石化板块在商品价格的带动下涨幅领先，分别上涨约13%和6%。汽车、新能源、国 防军工、机械、轻工制造、公用事业涨幅居前，显示估值修复特征。 图表：3月大类资产表现（03.01-03.31） 图表：3月行业表现（03.01-03.31） 15%13% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 6% 5%4%4%4%4%4%3% 3%3%2%2%1%1%1% 1%1%1%1%0% 0%0%-1%-1% -2% -3%-4% -6% -9% 有石汽电国机轻电通纺农家传食商基计建电交钢银消综建医房煤非综色油车力防械工力信织林电媒品贸础算筑子通铁行费合材药地炭银合 金石设军制 及服牧 饮零化 机 运 者 产 行金 属化备工造 公装渔 料售工 输 服 金融 及 用 务 融 新 事 能 业 源 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 TE 所 目 CONTENTSO 中泰 宏观 及情绪指 标 三 录 N ｜领先｜深度 2005-03 2005-12 2006-09 2007-06 2008-03 2008-12 2009-09 2010-06 2011-03 2011-12 2012-09 2013-06 2014-03 2014-12 2015-09 2016-06 2017-03 2017-12 2018-09 2019-06 2020-03 2020-12 2021-09 2022-06 2023-03 2023-12 2005-03 2005-10 2006-05 2006-12 2007-07 2008-02 2008-09 2009-04 2009-11 2010-06 2011-01 2011-08 2012-03 2012-10 2013-05 2013-12 2014-07 2015-02 2015-09 2016-04 2016-11 2017-06 2018-01 2018-08 2019-03 2019-10 2020-05 2020-12 2021-07 2022-02 2022-09 2023-04 2023-11 经济产出指标底部回弹 春节期间进出口、消费和地产投资季节性走弱，经济产出月度指标持续磨底。排除季节性影响后4月的经济产出指标有望延续此前的底部回升趋势。 图表：经济产出高频跟踪 图表：产出缺口 3.00% 季度GDP 月度经济产出指数 产出缺口 2.50% 0.4 0.2 2.00% 0 1.50% -0.2 1.00% -0.4 0.50% -0.6 -0.8 0.00% -1 -0.50% 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 经济产出指标底部回弹 货币供应量剪刀差M1-M0从历史走势上可以作为经济增速的领先指标，其拐点通常领先经济增速拐点5-6个月，但这一指标在近年内失效，2023年4月之后该指标持续下行，与经济增速出现背离。部分原因是受到地产景气度下行影响，M1历史上与房地产市场活跃度正相关。当前M1-M0出现止跌,单项M1和M0近月均值边际回升，显示流动性预期边际修复。 M2-M1数值仍处于高位，但缺口出现连续收窄，回落趋势已经形成，货币派生力有望提升。 图表：货币供应量（亿元） 100000 经济产出领先指标M2-M1 300,000 90000 80000 250,000 70000 60000 200,000 50000 40000 150,000 30000 20000 100,000 10000 50,000 2004-03 2004-07 2004-11 2005-03 2005-07 2005-11 2006-03 2006-07 2006-11 2007-03 2007-07 2007-11 2008-03 2008-07 2008-11 2009-03 2009-07 2009-11 2010-03 2010-07 2010-11 2011-03 2011-07 2011-11 2012-03 2012-07 2012-11 2013-03 2013-07 2013-11 2014-03 2014-07 2014-11 2015-03 2015-07 2015-11 2016-03 2016-07 2016-11 2017-03 2017-07 2017-11 2018-03 2018-07 2018-11 2019-03 2019-07 2019-11 2020-03 2020-07 2020-11 2021-03 2021-07 2021-11 2022-03 2022-07 2022-11 2023-03 2023-07 2023-11 0 -100000 来源：wind，中泰证券研究所 财政支出边际回落    财政支持整体指标仍在回落。 公城投债余额下降明显，地方政府专项债增量发行，综合后地方政府融资行为指标仍延续下行趋势。 政策性银行融资规模也有所收缩。 来源：wind，中泰证券研究所 图表：财政政策力度 9.0% 8.0% 7.0% 6.0% 5.0% 4.0% 3.0% 2.0% 1.0% 0.0% 2004-01 2004-05 2004-09 2005-01 2005-05 2005-09 2006-01 2006-05 政策性银行总融资/GDP:12个月滚动 2006-09 2007-01 2007-05 2007-09 2008-01 2008-05 2008-09 2009-01 2009-05 2009-09 2010-01 2010-05 2010-09 地方政府融资行为/GDP:12个月滚动 2011-01 2011-05 2011-09 2012-01 2012-05 2012-09 2013-01 2013-05 2013-09 2014-01 2014-05 2014-09 2015-01 PPP执行投资增量/GDP:12个月滚动 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 公共财政支出/GDP:12个月滚动（右轴） 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 0.3 0.25 0.2 0.15 0.1 0.05 0 2024-01 基础货币投放力度进一步走强 基础货币投放显示出“量增价减”的宽松态势：货币投放总量持续快速上行，主要来自于降准、以及MLF/PSL投放量增加。SLF以及再贴现再贷款余额也有小幅增加。公开市场操作仍为净收缩，以维持总体货币环境合理宽裕。未来几个月的基础货币释放强度的增幅或放缓，但只要该指标仍处于高位区间，对市场流动性就有较大积极影响。 货币释放强度接近历史高位：用基础货币投放总量/货币利率粗略表征基础货币释放强度，这一指标自2023年四季度以来从历史低位附近迅速突破中枢位，已进一步抬升至接近历史高位（剔除2008-2009年强刺激阶段）。 图表：基础货币投放图表：基础货币释放强度 央行货币投放力度货币利率 7 5.0 基础货币释放强度 4.5 6 4.0 53.5 43.0 2.5 3 2.0 21.5 1.0 1 0.5 2004-03 2004-11 2005-07 2006-03 2006-11 2007-07 2008-03 2008-11 2009-07 2010-03 2010-11 2011-07 2012-03 2012-11 2013-07 2014-03 2014-11 2015-07 2016-03 2016-11 2017-07 2018-03 2018-11 2019-07 2020-03 2020-11 2021-07 2022-03 2022-11 2023-07 2004-03 2004-11 2005-07 2006-03 2006-11 2007-07 2008-03 2008-11 2009-07