有色金属行业周报：3月国内制造业PMI超预期回升至扩展区间，板块上行趋势不变

【本周关键词】：美联储压制市场降息预期、国内PMI超预期上行、铜铝周内去库投资建议：趋势的延续，维持行业“增持”评级 1）贵金属：本周美国经济数据整体韧性，美联储压缩市场降息预期，但去全球化背景下，金价保持上升趋势，在超额储蓄消耗及高利率下，美国经济周期性回落难以避免，去全球化背景也将支撑贵金属价格上行至新高度。 2）大宗金属：国内制造业PMI超预期上行，旺季邻近，去库开启——在供给瓶颈下，基本金属终将在弱复苏带动下，迎来新一轮景气周期，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。 行情回顾：大宗价格涨跌互现：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为0.3%、1.1%、0.8%、-1.8%、-0.9%、-2.9%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为0.3%、1.6%、3.6%、-1.3%、0.5%、-2.8%；2）COMEX黄金收于2238.40美元/盎司，环比上涨3.63%，SHFE黄金收于531.30元/克，环比上涨3.67%；3）本周有色行业指数跑赢市场，申万有色金属指数收于4,542.31点，环比上涨3.72%，跑赢上证综指3.94个百分点，贵金属、工业金属、小金属、能源金属、金属新材料的涨跌幅分别为9.87%、5.97%、2.30%、-2.26%、-3.22%。 宏观“三因素”总结——筑底回升的前半段：国内复苏动力仍待进一步提升；美联储释放鸽派信号；全球制造业PMI突破荣枯线。具体来看： 1）国内2月工业企业利润累计同比有所回升，3月制造业PMI超预期上行：2月工业企业利润累计同比为10.2%（前值-2.3%），2月服务贸易差额当月值为-176.44亿美元（前值-235.09亿美元），3月国内制造业PMI为50.8（预期50.1，前值49.1），国内制造业超预期修复。 2）美国2月核心PCE物价指数同比有所回落：2023年第四季度GDP（终值）环比折年率为3.4%（前值4.9%，预期3.2%）；2月核心PCE物价指数同比为2.78%（前值2.88%）；2月个人消费支出季调为191,890.4亿美元（前值190,435.9亿美元），人均可支配收入折年数季调为61,579美元（前值61,449美元）。 3）欧元区3月经济景气指数季调超预期回升：3月经济景气指数96.3（前值95.5，预期95.8），工业信心指数-8.8（前值-9.4，预期-9.0）；欧元区2月M1同比-7.79%（前值-8.66%），M2同比-0.59%（前值-1.13%），M3同比为0.38%（前值0.10%）。 4）2月全球制造业景气度回升：2月全球制造业PMI为50.3，环比上升0.3，处于荣枯线以上，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。 贵金属：去全球化背景下，黄金保持上升趋势 周内，十年期美债实际收益率1.88%，环比+0.01pcts，实际收益率模型计算的残差为1393.8美元/盎司，环比+91.6美元/盎司；美国2023年第四季度GDP终值等数据显示美国经济仍具备韧性，核心PCE虽有所回落但仍高于，市场再度交易年内美元降息时间以及是否会晚于其他将降息国家，贵金属价格有所上升。我们认为美国经济回落难以避免，当前4%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，看好板块内高成长及资源优势突出标的投资机会。 大宗金属：周内大宗开始去库，基本金属价格维持高位 海外经济数据显示韧性，美联储降息预期再受打击，美元指数回升，基本金属价格整体承压，但国内旺季有望开启，对金属价格形成支撑。 1、对于电解铝，宏观与基本面共振，铝价持续强势。 供应方面，本周四川电解铝企业继续由于技改原因减产，云南电解铝企业有所复产。因此本周电解铝行业产量较上周增加。截至目前，电解铝行业开工产能4208.3万吨，较上周上升5.5万吨。库存方面，社会库存86.5万吨，较上周上升1.4万吨，但周内开始去库，铝棒库存维持去库状态。需求方面，多数铝加工板块消费端仍有亮点，短期开工将持续向好。成本方面，目前电解铝90分位成本17810元/吨。 1）氧化铝价格3315元/吨，环比下降0.09%，氧化铝成本2999元/吨，环比下降0.03%，吨毛利316元/吨，环比下降2元/吨。 2）预焙阳极方面，周内均价4533/吨，环比持平；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4652元/吨，环比上升1.05%，周内平均吨毛利-119元/吨，环比下降23.23%；不虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4777元/吨，环比下降0.49%，周内平均吨毛利-245元/吨，环比下降3.07%。 3）除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本16111元/吨，环比下降0.71%，长江现货铝价19490元/吨，环比上升1.09%，吨铝盈利2243元，环比上升10.67%。 总结来看，宏观面上来看，国内方面持续出台利好信息提振市场信心，俄乌局势愈演愈烈，金属产品受到提振。基本面方面，供应端云南电解铝已经开始启槽复产但相关部门预测4月份云南地区降水或偏少2至5成，后续云南电解铝复产存在被搁置的可能性。同时，下游消费持续向好，库存拐点出现，基本面与宏观利多共振，铝价持续强势。 2、对于电解铜，CSPT会议精神提振铜市，铜价高位支撑依旧。 供给方面，现货加工费下行并未遏制，供给瓶颈依旧。库存方面，电解铜社会库存39.09万吨，环比下降0.41万吨。海外LME+COMEX铜库存量13.97万吨，环比下降0.20万吨。需求方面，本周企业的生产及新增订单情况未见好转，企业对后市也难闻乐观，多地现货市场成交清淡。 总结来看，3月28日CSPT小组在上海召开一季度总经理办公会议中达成5项共识，宏观方面国内持续出台利好信息，俄乌局势持续恶化，铜价高位支撑依旧。 3、对于锌，下游需求不佳，内外盘重心下跌。 周内，海外经济数据显示韧性，美联储降息预期再受打击，市场乐观情绪有所消退，叠加黑色价格连续下跌，拖累锌价破位下跌。供给方面，百川统计节前国内锌产量11.09万吨，环比增0.25%；需求方面，锌价下跌下游消费有所好转，单整体市场普遍对订单情况持观望态度，下游需求未见明显改善。库存方面，七地锌锭库存19.93万吨，较上周累库0.11万吨。 4、对于钢铁，钢材产量季节性回升，需求回升落空。 黑色系价格偏弱运行，铁矿石价格跌幅大于成材。本周黑色系价格下行的驱动仍是在于终端需求改善不及预期，成材需求的“金三”扑空，钢厂日均铁水产量恢复节奏依旧偏慢，周内计划外的检修有所增加，日均铁水产量小幅下降。4月日均铁水产量或难见大规模复产，铁水产量复产或将继续保持缓慢节奏，需求预期转弱导致铁矿石价格跌幅大于成材。周内焦炭第七轮提降落地，尽管钢厂利润在焦炭多轮提降下有明显修复，但是钢厂提产积极性整体不高，黑色系价格表现为弱势运行。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 1.行情回顾 1.1股市行情回顾：美股整体回升、A股整体回落 周内，美股三大指数整体回升（道指↑0.84%，纳斯达克↓0.30%，标普↑0.39%）。 本周A股整体回落：上证指数收于3,041.17点，环比下跌0.23%；深证成指收于9,400.85点，环比下跌1.72%；沪深300收于3,537.48点，环比下跌0.21%；申万有色金属指数收于4,542.31点，环比上涨3.72%，跑赢上证综指3.94个百分点。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 从子板块来看，贵金属、工业金属、小金属、能源金属、金属新材料的涨跌幅分别为9.87%、5.97%、2.30%、-2.26%、-3.22%。 图表2：周内子板块涨跌幅表现 图表3：周内有色金属领涨个股 图表4：周内有色金属领跌个股 1.2贵金属：去全球化背景下，价格保持上升趋势 周内公布美国2023年第四季度GDP终值等数据显示美国经济仍具备韧性，但也有弱化现象，叠加核心PCE物价指数有所回落，以及美联储公布美联储2023年总亏损1143亿美元，为有纪录以来最高年度亏损，市场再度交易年内美元降息时间以及是否会晚于其他将降息国家，贵金属价格有所上升。截至3月29日，COMEX黄金收于2238.40美元/盎司，环比上涨3.63%；COMEX白银收于24.92美元/盎司，环比上涨0.29%；SHFE黄金收于531.30元/克，环比上涨3.67%；SHFE白银收于6471元/千克，环比上涨2.45%。 图表5：COMEX黄金&白银价格走势 图表6：SHFE黄金&白银价格走势 1.3大宗金属：美元指数回升，基本金属价格承压 周内，海外经济数据显示韧性，美联储降息预期再受打击，市场乐观情绪有所消退，美联储谨慎降息观点再起，市场再度交易年内美元降息时间以及是否会晚于其他将降息国家，美元指数有所回升，基本金属价格整体承压。具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为0.3%、1.1%、0.8%、-1.8%、-0.9%、-2.9%，价格涨跌互现。 图表7：基本金属价格区间涨跌幅 2.宏观“三因素”运行态势跟踪 2.1中国因素：经济复苏动能仍有待进一步提升 国内2月工业企业利润累计同比有所回升。本周披露国内2月工业企业利润累计同比为10.2%（前值-2.3%），2月服务贸易差额当月值为-176.44亿美元（前值-235.09亿美元）。 图表8：国内工业企业利润总额累计值及累计同比 图表9：国内社会消费品零售总额累计同比（%） 国内高频数据跟踪：汽车消费回落、地产有所回升、出口改善 消费端：汽车消费回落，周内乘用车日均销量47,128辆，环比-3.91%； 投资端：地产数据有所回升，本周国内30大中城市商品房成交面积210.83万平方米，环比+28.73%；生产端：石油沥青开工率为30.20%，环比-2.50pcts，高炉开工率为76.58%，环比-0.34pcts，和往年同期相比处于偏低水平；出口端：美国3月Markit制造业PMI为52.5，环比+0.3，2月国内出口金额当月同比5.6%（前值8.2%，预期0.30%），出口景气度略有改善。 图表10：国内乘用车日均销量（辆） 图表11：国内30大中城市商品房成交面积（万平米） 图表12：国内石油沥青装置开工率（%） 图表13：国内高炉开工率（%） 图表14：美国:Markit制造业PMI:季调 图表15：国内出口金额当月同比（%） 2.2美国因素：2月核心PCE物价指数同比有所回落 美国2月核心PCE物价指数同比有所回落。本周披露美国2023年第四季度GDP（终值）环比折年率为3.4%（前值4.9%，预期3.2%）；2月核心PCE物价指数同比为2.78%（前值2.88%）；2月个人消费支出季调为191,890.4亿美元（前值190,435.9亿美元），人均可支配收入折年数季调为61,579美元（前值61,449美元）。 图表16：美国核心PCE当月同比（%） 图表17：美国GDP不变价同比及环比（%） 美国本周失业数据有所回落。本周披露美国当周初请失业金人数季调为21.0万人（前值21.2万人）。 图表18：美国失业率季调（%） 图表19：美国当周初期失业金人数（万人） 美联储如期按兵不动，将联邦基金利率维持在5.25%至5.5%之间不变。 美联储重申，将等到对通胀更有信心再降息。委员们一致同意此次的利率决定；将贴现利率维持在5.5%不变；将继续以同样的速度减持国债和住房抵押贷款支持证券。美联储将今年的GDP增长预期由1.4%上调至2.1%。此外，点阵图显示，官员们仍预计今年降息三次，缩减2025年降息预期。 图表20：美联储利率政策市场预期 图表21：美元指数走势图 2.3欧洲因素：欧元区3月经济景气指数季调超预期回升 欧元区3月经济景气指数季调超预期回升。本周披露欧元区3月经济景气指数季调为96.3（前值95.5，预期95.8），工业