2024半年报点评：饲料市占率稳健增长，生猪养殖盈利弹性凸显

受益养殖行情回暖，2024H1归母净利同比明显提升。公司2024H1营收同比-0.84%至522.96亿元，归母净利同比+93.15%至21.25亿元，公司饲料销量和盈利能力均实现较好增长，同时生猪养殖扭亏为盈，整体业绩伴随养殖周期景气上行明显回暖。其中，公司饲料板块2024H1收入同比-3.19%，毛利率达9.76%，同比+0.92pct，公司2024H1饲料对外销量达1081万吨，同比+8%，全国工业饲料总产量同比-4.1%，公司市场份额进一步逆势提升。农产品销售板块2024H1收入同比+11.96%，毛利率达16.89%，同比+9.90pct，2024H1公司出栏生猪约270万头，生猪净利同比扭亏；另外，上半年生鱼价格有所回暖，生鱼养殖业务减亏。 2024Q2业绩表现亮眼，养殖业务实现较好盈利。2024Q2营收达291.24亿元，同比-0.87%，环比+25.69%；归母净利达12.64亿元，同比+82.64%，环比+46.9%；公司盈利水平明显提升，2024Q2毛利率达11.46%，同比+2.23pct。公司2024Q2饲料外销量同比增长7%，受益养殖景气回暖； 2024Q2生猪出栏预计140万头，公司坚持轻资产、低风险的生猪养殖模式，实现较好盈利。当前生猪行业产能去化足够，看好生猪景气在2024-2025年迎来较好景气回升，同时水产养殖在经历较长亏损周期后，亦展现出景气回暖趋势，预计公司养殖链相关板块有望同步受益。 2024H1期间费用同比+0.5pct，管理经营有望优化。2024H1公司销售/管理/财务费用率分别为2.16%/2.46%/0.58%，分别同比+0.25pct/+0.39pct及-0.17pct。公司销售费用及管理费用略有提升，主要系经营规模扩大，人员增加，薪酬水平提升及业务推广费增加所致；财务费用略有下降，主要系本期借款规模降低，相应利息支出减少所致。公司重视组织管理效率提升，充分发挥中台管理优势，通过构建“采购+研发+销售+生产”四位一体管理模式，确保公司内部快速联动，提高市场影响力，并推行三级研发体系，确保技术成果前瞻性、可持续输出及快速转化，能最大程度促进管理及研发效率加强，未来管理水平有望持续提升。 风险提示：天气异常及疫病影响饲料行业阶段性波动的风险。 投资建议：维持“优于大市”。公司管理层优势显著，在做专做稳主业的基础上，聚焦农业产业从田园到餐桌的十几万亿市场，有序尝试、布局新业务，有望成为农牧行业标杆企业。我们维持盈利预测，预计24-26年归母净利分别为37.80/43.84/50.30亿元，对应PE分别22/19/17倍。 盈利预测和财务指标 受益养殖行情回暖，2024H1归母净利同比明显提升。公司2024H1营收同比-0.84%至522.96亿元，归母净利同比+93.15%至21.25亿元，公司饲料销量和盈利能力均实现较好增长，同时养殖业务扭亏为盈，整体经营业绩伴随养殖周期景气上行明显回暖。 分业务来看，公司饲料板块2024H1收入同比-3.19%，毛利率达9.76%，同比+0.92pct，公司2024H1饲料对外销量达1081万吨，同比+8%，全国工业饲料总产量同比-4.1%，公司市场份额进一步逆势提升。分品种看，1）公司水产料外销量2024H1同比+10%，其中普水料、虾蟹料分别同比增长15%-20%、8%，从行业增速来看，受水产行情长时间低迷，水产品存塘量偏低影响，全国水产饲料2024H1总产量同比-2.4%，但公司去年下半年快速调整销售策略、进行重点市场资源投放、并大力扶持优质客户和养殖户，今年上半年取得良好效果。2）公司2024H1禽料外销量同比+14%，从全行业来看，全国蛋禽饲料产量同比-4.4%、肉禽饲料同比+1.1%，公司充分发挥专业优势，并积极开展与规模养殖厂、一条龙养殖公司的合作，抢占市场份额。3）公司2024H1猪料外销量同比-7%，全国上半年猪饲料产量同比-7.3%，由于生猪养殖的中小散户加快退出，存栏下降，导致猪料原有市场空间快速下降，公司积极布局、顺应养殖趋势的变化，重点开拓具备养殖优势、盈利能力较强的生猪家庭农场，同时开始布局中、大型规模的养殖公司。此外，公司海外饲料销售实现量利双增，2024H1外销量超100万吨，同比增长超30%，产品毛利率亦稳步提升，公司依托“饲料、种苗、动保、服务体系”等各环节上的专业能力，打造海外打造产业链上的竞争优势，在养殖资源丰富的东南亚、南美、非洲均有核心产能布局，未来有望持续开拓周边国家市场。 公司农产品销售板块2024H1收入同比+11.96%，毛利率达16.89%，同比+9.90pct，2024H1公司出栏生猪约270万头，生猪养殖净利同比扭亏为盈，公司着力摸索并推行“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式，养殖成本实现下降；另外，水产主要养殖品种包含生鱼、对虾等特种水产品，其中上半年生鱼价格有所回暖，生鱼养殖业务减亏。 公司种苗板块2024H1收入同比微降至7亿元，主要系南美白对虾养殖放苗密度降低影响，公司持续坚守和投入，已在东南亚投建水产种苗场，开启国际化战略布局。同时，公司动保业务2024H1收入同比下降23%至4.66亿元，主要系公司紧贴市场需求实现产品创新升级，陆续推出功能料、保健料等各类创新饲料产品，动保产品功效已逐步在饲料产品中直接表达。 图1：海大集团营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：海大集团单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：海大集团归母净利及增速（单位：亿元、%） 图4：海大集团单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图5：海大集团分业务营收占比（%） 图6：海大集团分业务营收增速（%） 2024H1期间费用整体稳定，管理经营有望持续优化。2024H1公司销售/管理/财务费用率分别为2.16%/2.46%/0.58%，分别同比+0.25pct/+0.39pct/-0.17pct。 公司销售费用及管理费用略有提升，主要系经营规模扩大，人员增加，薪酬水平提升及业务推广费增加所致；财务费用略有下降，主要系本期借款规模降低，相应利息支出减少所致。公司重视组织管理效率提升，充分发挥中台管理优势，通过构建“采购+研发+销售+生产”四位一体管理模式，确保公司内部快速联动，提高市场影响力，并推行三级研发体系，确保技术成果前瞻性、可持续输出及快速转化，能最大程度促进管理及研发效率加强，未来管理水平有望持续提升。 图7：海大集团分毛利率及净利率情况（%） 图8：海大集团费用率情况（%） 投资建议：公司管理层优势显著，在做专做稳主业的基础上，聚焦农业产业从田园到餐桌的十几万亿市场，有序尝试、布局新业务，有望成为农牧行业的标杆企业，维持“优于大市”评级。我们维持公司盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利分别为37.80/43.84/50.30亿元，对应PE分别22/19/17倍。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）