金属铅价格专题：铅价高位震荡，其支撑来自何处？

期货研究报告|商品研究 策略报告 铅价高位震荡，其支撑来自何处？ 2024年07月23日 金属铅价格专题 敬请阅读末页的重要声明 原料矛盾推升铅价，关注进口元素补充 相关报告 研究员：马芸 +86-18682466799 mayun@cmschina.com.cn 投资咨询号：Z0017074 铅价强势上涨，我们认为供应端偏紧是此轮价格上涨的主要驱动力 精废价差多次回归0元/吨，反映再生铅支撑较为强势 反向开票，报废周期低点等多因素推升再生废料价格持续走强。 7-9月为铅蓄电池传统旺季，叠加出口需求高位，短中期消费有支撑。 短中期内供需格局呈现紧缺格局，价格高位震荡为主。远期则需要关注进口元素的补充或国内铅元素的循环。 策略来看，宏观氛围偏空，且远期消费的支撑力度预计难以支持铅价长期维持万九以上高位，但以目前价格结构来说单边做空存在较大挤仓风险，可在挤仓结束后寻找相应机会。远期关注进口铅矿、铅锭、粗铅对国内市场的补充作用。 风险提示：美联储政策变化超预期，旺季消费需求超预期。 一、行情回顾 在2024年第二季度，铅市场经历了一系列显著的动态变化，铅价成功突破了17000元的关键阻力位，并启动了一轮强劲的上升趋势。我们认为，供应端成本矛盾是此轮价格上涨的主要驱动力。 铅原料的供应紧张局势呈现出愈演愈烈的趋势。加工费持续降低，反映原料获取的难度和成本正在上升。近期河南省内的大型原生铅冶炼企业集中进行检修和减产，进一步加剧了供应压力。而在再生铅领域，伴随“反向开票”政策的实施，废旧铅酸电池回收成本显著上升，废电瓶价格飙升至11000元/吨以上。原料供应得波动制约了再生铅的生产，导致产量下降。尽管面临季节性的需求减弱，但供应量的减少幅度超过了需求量的减少，导致市场库存未能有效累积。供需关系的紧张状态，加之市场参与者对未来供应短缺的预期，共同推高了市场情绪，带动沪铅期货价格在上半年达到了19500元/吨以上的高点。 整体来看，本轮价格上涨是多方面因素共同作用的结果，其中包括资金面的积极参与、供应端的紧缩局势以及市场对原料短缺的担忧。展望未来，铅市场的价格走势将继续受到供需基本面变化的影响，市场需要持续关注铅元素在产业中的流动方向，以制定合适的投资策略。 二、供应端：多因素推升再生铅生产成本 铅价在高位获得稳固支撑，主要受再生铅成本高企制约。在2024年上半年，市场多次见证了精废价差的收窄至零，这一现象直接映射出再生铅成本的居高不下。铅价一旦下滑至接近再生铅成本线，便触发生产企业的亏损，迫使其减少产量或暂停运营，从而限制了市场供应，对铅价形成底部支撑 原料价格的高涨已成为当前市场的主要特征。国内废电瓶价格持续攀升，不断刷新近年来的新高，目前已突破11700元/吨的关口。此外再生铅炼厂面临的原料库存紧张局势尤为严峻，当前库存水平远低于过去几年同期，这一状况限制了炼厂的生产能力。由于废电瓶的紧缺，导致再生铅产量普遍受到影响，上半年国内再生铅产量同比出现了5.8% 的下降，减少了约7万吨。 图1精废价差多次降至0元/吨 铅锭精废价差（元/吨） 500 400 300 200 100 0 -100 2022年2023年2024年 1/13/15/17/19/111/1 资料来源：SMM，招商期货 图2铅再生废料价格从4月初起持续上涨 铅烟道灰-平均价废黑壳-平均价废白壳-平均价 废电动车电池-平均价再生精铅-平均价(右轴） 14000 13000 12000 11000 10000 9000 8000 7000 6000 22000 21000 20000 19000 18000 17000 16000 15000 14000 13000 2023-1 2023-2 2023-3 2023-4 2023-5 2023-6 2023-7 2023-8 2023-9 2023-10 2023-11 2023-12 2024-1 2024-2 2024-3 2024-4 2024-5 2024-6 2024-7 12000 资料来源：SMM，招商期货 图3再生铅企业综合利润中低位 中小规模再生铅企业综合盈亏规模再生铅企业综合盈亏 1500 1000 500 0 -500 -1000 资料来源：SMM，招商期货 图4时间周期看2024年为汽车蓄电池报废低点 中国:产量:汽车:当月值 2700 2600 2500 2400 2300 2200 2100 2000 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 资料来源：Wind，招商期货 再生废料成本的上升是多种因素叠加的结果。从蓄电池报废的周期性角度分析，目前国内正处于蓄电池报废量的低谷期。考虑到汽车电启动电池的平均更换周期为三年，当前的报废量与2021年受疫情影响而产量较低的时期直接相关。此外，新能源汽车的快速增长也影响了报废电池的供应，因为这些车辆的电池尚未进入更换周期，进一步造成了当前的报废量不足。 图5再生铅企业原料库存平均天数一度跌落至9天左右 再生铅企业周度原料库存天数（天） 2021年2022年2023年2024年 26 24 22 20 18 16 14 12 10 8 资料来源：SMM，招商期货 另一方面，再生行业推行“反向开票”政策，进一步导致原料供应短期收紧。 2024年4月，国税总局宣布实施“反向开票”政策，依据国务院相关方案，旨在简化 资源回收企业的税务流程。该政策自4月29日起生效，允许持证回收企业向自然人出售者开具进项发票，以提高税收管理效率。 然而，新政策初期在执行上存在不确定性，导致废电瓶回收商在收购和出货时采取观 望态度，部分甚至暂停业务以等待更明确的执行细则。这种谨慎态度暂时减缓了废电瓶的流通速度，影响了再生铅企业的正常生产，部分企业因原料短缺被迫减停产，对市场供应造成一定影响。 “反向开票”政策对回收成本的直接影响有限，仅增加约3%的原料成本，但其对回收商出货意愿的影响更加显著。这一政策变动在短期内会对废电瓶的流通和再生铅市场产生一定冲击，造成了原料流动性的大幅下降，间接增加了成本。 图6政策主要影响持证回收商收货与出货环节 资料来源：公开资料整理，招商期货 三、消费端：出口亮眼，消费支撑较强 图7蓄电池开工率达到近四年最高位 蓄电池开工率（%） 2021年2022年2023年2024年 85 80 75 70 65 60 55 50 45 40 13579111315171921232527293133353739414345474951 资料来源：SMM，招商期货 蓄电池方面，近期蓄电池开工率在70%以上高位运行。细分终端行业来看，电动自行车 和汽车蓄电池市场正处于淡旺季过渡期，整体行业保持平稳。随着环保意识提升和短途出行需求增长，电动两轮车产品通过持续的技术革新和应用场景拓展，吸引了更多消费者。尽管锂电池成本逐渐逼近铅酸蓄电池，可能对其构成一定替代压力，但鉴于锂电池车型的较高溢价和铅酸蓄电池在安全性方面的优势，短期内难以被大量替代。 相对的，储能电池市场消费表现更加积极，特别是数据中心和移动运营商的招标订单到来，部分企业生产已提至满负荷状态。整体来看，7-9月为蓄电池厂传统旺季，短中期内消费预计较为强势。 图8铅蓄电池企业成品库持续去库 铅蓄电池企业成品库存天数（天） 2021年2022年2023年2024年 50 40 30 20 10 0 123456789101112 资料来源：SMM，招商期货 出口来看，截至6月数据，中国蓄电池月度出口量累计1.2亿个，累计同比增加4.9%。出口结构中，东南亚地区包含印度、印度尼西亚以及越南等国成为了主要贡献国，且预计其铅蓄电池市场有望延续扩张，对中国蓄电池消费拉动能力较强。2023年，印度超越其他国家成为全球第二大电动两轮车市场，仅次于中国，年销量同比增长40%，达到 85.7万辆。这一增长主要得益于印度政府的FAMEII补贴计划，该计划通过提供购车补贴显著降低了电动两轮车的价格，刺激市场需求。印度电动汽车制造商协会（SMEV）数据显示，2022年市场销量已从15.6万辆激增至63.4万辆，增幅达305.3%。目前，印度电动两轮车领域已有超过150家初创企业。而对于锂电池得替代方面，尽管锂电池技术在全球范围内日益普及，但由于成本和基础设施限制，铅酸电池仍是印度电动两轮车市场的主导选择。 图9蓄电池出口需求表现良好 蓄电池净出口（万个） 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 2020年2021年2022年2023年2024年 123456789101112 资料来源：SMM，招商期货 图102024年其他类型蓄电池出口国中，东南亚地区国家总占比超过30% 新加坡,6% 印度尼西亚,6% 印度,19% 越南,3% 其他,30% 德国荷兰其他巴西美国比利时土耳其加拿大韩国印度尼西亚英国印度俄罗斯越南马来西亚意大利新加坡菲律宾法国泰国 资料来源：SMM，招商期货 图11印度出口需求较为稳定 德国荷兰其他巴西美国 比利时土耳其加拿大韩国印度尼西亚英国印度俄罗斯越南马来西亚意大利新加坡菲律宾法国泰国 10000000 8000000 6000000 4000000 2000000 2019-11 2020-1 2020-3 2020-5 2020-7 2020-9 2020-11 2021-1 2021-3 2021-5 2021-7 2021-9 2021-11 2022-1 2022-3 2022-5 2022-7 2022-9 2022-11 2023-1 2023-3 2023-5 2023-7 2023-9 2023-11 2024-1 2024-3 2024-5 0 资料来源：中国海关总署，招商期货 四、策略：原料矛盾何时缓解？关注元素补充或循环 国内铅成本矛盾的缓解需关注两大关键因素：一是铅元素的进口补充，特别是铅矿、铅废料、粗铅、铅锭及铅蓄电池等产品的海外进口。这有助于从总量上平衡国内铅元素供应。二是废旧电池的循环利用，而国家政策对以旧换新的激励至关重要。 目前，国内铅精矿的进口通道已开启近一个月。考虑到进口矿石运输至国内通常需三个月，预计最早九月份将有显著的精矿流入，而原生铅的供应增加则最早有望在十月份显现。但也需注意的是，进口利润与进口量并非呈现完全的线性关系，具体还需分析时间节点国内外库存及产能利用情况。 图12铅精矿进口窗口已于六月初打开 中国铅精矿月度进口量（右轴，吨）铅精矿进口盈亏（左轴，元/吨） 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 -5000 300000 200000 100000 0 -100000 -200000 资料来源：SMM，招商期货 -300000 另一方面，当前精炼铅的进口利润来到1175元/吨，但历史数据显示在此利润水平下期望大量进口存在较大不确定性。加之中国精炼铅的交割标准严格，许多海外铅产品难以满足这些标准，导致进口铅通常以贴水价格销售，增加了进口成本。因此，考虑依靠进口铅来填补国内市场缺口存在较大挑战。 图13精炼铅进口窗口略微打开 铅锭现货进口盈亏（元/吨） 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 -5000 资料来源：SMM，招商期货 图14沪伦比值来到中高水准，但该比值下进口量不确定性较大 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 中国锌锭月度进口量SHEF/LME*汇率 1.4 1.35 1.3 1.25 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 资料来源： 而针对后者，加速国内铅元素循环，扩大再生铅原料供给角度，一方面，两轮电动车新国标更换