国贸期货宏观金融资讯周报

宏观金融 2024.7.15-7.21 一、【宏观】内需不足矛盾突出，美联储降息预期升温 观点：宏观不确定性因素较多，商品或维持宽幅震荡。 逻辑：本周国内商品大幅回落，一方面，尽管美联储年内降息的概率升温，但对就业恶化引发的衰退交易担忧也明显加大；另一方面，国内扩内需政策力度有限，效果不佳，6月份的一系列数据显示有效需求不足的问题仍然突出。 展望后市，不确定性因素较多，商品或维持宽幅震荡。国内方面，6月份的一系列数据表明内需疲软仍是当前经济运行的主要问题，不过，随着上半年政策陆续落地，内需有望在波动中改善，一方面，5.17房地产新政的效果正在显现，有望助力房地产市场企稳；另一方面，特别国债和新增地方专项债加快发行，有望促进项目落地开工建设、加快形成实物工作量。海外方面，随着劳动力市场持续降温、通胀重回下行轨道、鲍威尔释放偏鸽信号，意味着美联储年内降息的概率大幅提升，这有望重新提振市场的风险偏好，但是对就业恶化所带来的衰退交易的担忧值得关注，这当然意味着海外制造业补库高度有限，需求回升也面临不确定性。地缘政治因素方面，以色列与哈马斯的谈判存在反复，能否达成协议不确定性较大，这对盘面的短期的扰动较大。此外，美国大选进入白恶化阶段，不确定性因素也明显提升，警惕黑天鹅事件的出现。 二、【股指】会前政策护盘，股指小幅回暖 观点：随着股指经历了连续几周的调整，下行趋势或有所缓解，但本次反弹的持续性和力度仍需观察三中全会的相关部署。 逻辑：国内重要会议临近召开，政策护盘意愿提升。上周证监会暂停转融通业务，并上调融券保证金比例，以约束大股东和机构减持、做空、不当套利行为，提振市场信心；周五外贸和金融数据落地，6月出口增速进一步新高而进口增速转负，显示内外需表现分化；金融数据喜忧参半，6月新增社融略高于市场预期，但表现弱于季节性，居民贷款小幅改善，M1与M2剪刀差维持不变。当前来看，随着股指经历了连续几周的调整，下行趋势或有所缓解，但本次反弹的持续性和力度仍需观察三中全会的相关部署。 三、【国债】央行再提临时正逆回购操作 观点：资产荒和弱经济支持债期表现，但短期央行提示超涨风险。 逻辑：长端和超长端波动空间较为有限，一方面禁止手工补息其实加剧了市场的“资产荒”问题，地产政策着力点在居民端加杠杆，对“弱经济”的改善空间较为有限，因此债券的中长期向好趋势并未发生改变。另一方面，央行作为市场最大的风险点，无论是进行国债卖出操作还是多次官方发声指导，都有效的阻止了收益率曲线长端及以上期限的利率进一步走低。 四、【贵金属】降息预期进一步升温，贵金属价格延续上涨 观点：短期：偏强运行，但或存有阶段性反复。长期：贵金属价格仍有上涨空间，建议回调做多为主。 逻辑：近期公布的数据显示，美国6月就业、通胀同步回落，导致市场对美联储9月降息的预期大幅提升至90% 附近，且由于市场对美国经济衰退担忧上升，市场对美联储9月降息的幅度也由25个基点上升至50个基点，因此我们预计短期贵金属价格仍会受益于降息预期升温而延续偏强运行。但本周市场将密集迎来美联储官员讲话，也需警惕9月降息50bp过度乐观的修正，从而可能给贵金属市场带来一定扰动。 中长期来看我们认为贵金属价格长期仍有进一步上涨空间，长线仍建议以回调做多为主。逻辑在于随着美国通胀压力有所放缓、就业市场有所降温、经济数据表现逐步放缓等，美联储四季度仍大概率会启动降息周期，加上俄乌战争持续、中东地缘局势仍旧紧张、美国大选的不确定性和欧洲政局不稳定性提升等，或加剧全球动荡局势，避险将长期支撑贵金属价格；其次，虽然中国央行5月停止购金，但在逆全球化加剧和去美元化背景下全球央行仍会维持净购金需求，黄金长期配置价值仍在。 目录 【宏观】内需不足矛盾突出，美联储降息预期升温4 【股指】会前政策护盘，股指小幅回暖15 【国债】央行再提临时正逆回购操作20 【贵金属】降息预期进一步升温，贵金属价格延续上涨26 宏观·周度报告 2024年7月15日星期一 国贸期货·研究院宏观金融研究中心 郑建鑫 投资咨询号：Z0013223从业资格号：F3014717 欢迎扫描下方二维码进入国贸投研小程序 期市有风险，入市需谨慎 投资咨询业务资格：证监许可【2012】31号 内需不足矛盾突出，美联储降息预期升温 展望后市：不确定性因素较多，商品或维持宽幅震荡。国内方面，6月份的一系列数据表明内需疲软仍是当前经济运行的主要问题，不过，随着上半年政策陆续落地，内需有望在波动中改善，一方面，5.17房地产新政的效果正在显现，有望助力房地产市场企稳；另一方面，特别国债和新增地方专项债加快发行，有望促进项目落地开工建设、加快形成实物工作量。海外方面，随着劳动力市场持续降温、通胀重回下行轨道、鲍威尔释放偏鸽信号，意味着美联储年内降息的概率大幅提升，这有望重新提振市场的风险偏好，但是对就业恶化所带来的衰退交易的担忧值得关注，这当然意味着海外制造业补库高度有限，需求回升也面临不确定性。 （1）本周国内商品大幅回落，一方面，尽管美联储降息概率升温，但对就业恶化引发的衰退交易担忧也明显加大；另一方面，国内6月份的一系列数据显示有效需求不足的问题仍然突出。 （2）外需存在韧性，出口好于市场预期。中国6月以美元计价出口同比8.6%，好于市场预期，主因是外需存在较强的韧性。尽管6月份全球制造业PMI指数出现了小幅回落，且美国加征关税将在8月份生效，可能会在一定程度上对出口带来扰动，但是，随着欧美陆续进入补库周期叠加奥运会等体育赛事到来，对于相关工业制成品需求将上升，预计出口有望保持较强的韧性，但也不宜高估。 （3）社融增速继续回落。6月新增信贷、M2、M1等多项数据表现偏低，唯独社融受政府债券支撑表现尚可，核心原因在于内需疲软—>物价低迷—>企业利润改善速度偏慢->企业融资需求不足的负反馈传导链条未能有效打破，同时，金融“挤水分”、禁止手工补息对贷款量和货币供应量增长的阶段性扰动仍然存在。未来政策发力的着力点在于扩大国内的有效需求，一方面，5.17房地产新政的政策效果有望继续显现，另一方面，特别国债、地方专项债加快发行有利于项目开工建设并形成更多实物工作量，预计下半年内需将企稳改善。货币政策方面，宽松仍是大方向，但是节奏上仍然取决于汇率和物价的走势，当前人民币汇率仍有一定贬值压力，降息难度较大；而与降息不同，降准的可能性相对更大。 （4）美国通胀回落，降息预期升温。6月美国CPI进一步放缓，其中，前期贡献较大的住房通胀加速放缓，预计未来几个月住房通胀会随着新的租金数据而进一步放缓，服务通胀仍具有韧性但超级核心通胀有所降温。整体而言，当前美国通胀重回下行的轨道，而这也提振了市场对于美联储年内降息的信心，CPI公布 一、宏观和政策跟踪 1.1出口维持强韧性，社融增速继续回落 1、出口存在较强的韧性 7月12日，海关总署发布数据，以美元计价，中国6月出口同比8.6%，预期8.00%，前值7.60%。中国6月进 口同比-2.3%，预期2.50%，前值1.80%。中国6月贸易帐990.5亿美元，预期853亿美元，前值826.2亿美元。 （1）外需存在韧性，出口好于市场预期。6月以美元计的出口同比增速录得8.6%，高于5月出口增速1.0个百分点。打破了市场对于6月出口增速可能回落的担忧，背后的原因是外需平稳向好。尽管6月份欧元区制造业PMI指数放缓、全球制造业PMI略有回落，市场担心全球补库周期可能会放缓，但目前全球制造业PMI仍处于扩张区间，整体上仍呈现波动上涨的特征，这个外需带来较强的支撑。 6月份，我国对主要国家出口同比均出现明显改善。其中，对东盟出口持续走高，对美国出口同比增幅扩大，对欧盟和日本出口同比均出现修复。6月份我国对欧盟出口同比下降2.6%，降幅较上月缩小1.3个百分点；对日本出口同比下降6.3%，降幅较上月收窄1.4个百分点；对美国出口同比继续回暖，6月出口累计同比增速达到1.5%，增幅较5月继续扩大；对东盟出口累计同比增加10.7%，增速较5月增加1个百分点。 往后看，下半年出口有望维持强韧性。尽管6月份全球制造业PMI指数出现了小幅回落，且美国加征关税将在8月份生效，可能会在一定程度上对出口带来扰动，但是，随着欧美陆续进入补库周期叠加奥运会等体育赛事到来，对于相关工业制成品需求将上升，预计出口有望保持较强的韧性，但也不宜高估。 （2）内需疲软，进口增速回落转负。6月进口增速由上月的增长1.8%回落并转负（同比-2.3%），进口增速继续走弱的主要原因，一方面与去年高基数相关，另一方面，表明当前内需依然疲软，这与PMI指数等相互印证。 从具体分项来看：6月大宗商品、机电及高新技术品需求都在转弱。1）机电产品方面，进口同比增长0.5%，较前月的9.7%大幅下滑；高新技术品需求也在下滑，进口同比增幅从前月的13.3%下滑至6.5%；大宗商品继续拖累进口，整体对进口同比贡献-1.3个百分点，其中农产品进口同比-13.6%，降幅继续加深；原油进口同比为-1.2%，铁矿砂需求小幅回升至3.7%（前月为2.2%），但仍处于相对低位。 往后看，内需的波动式修复有望带动进口增速保持稳健。上半年政策陆续落地，下半年内需有望企稳改善，一是，5.17房地产新政的效果初步显现，商品房销售环比出现了明显的改善；二是，特别国债和新增地方专项债加快发行，有望促进项目落地开工建设、加快形成实物工作量；三是，受地缘政治等因素扰动，全球大宗商品的价格变化对我国进口价格有一定拉升。 图表1：出口增速表现强韧性图表2：对主要经济体的出口增速 20 40 15 30 10 20 5 10 0 0 -5 -10 -10 -20 -15-30 -20-40 -25 出口金额:当月同比 进口金额:当月同比 美国:出口金额:当月值:同比 日本:出口金额:当月值:同比欧盟:出口金额:当月值:同比 东南亚国家联盟:出口金额:当月值:同比 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 数据来源：Wind数据来源：Wind 2、社融增速持续放缓 事件：7月12日，央行发布2024年6月金融数据。6月M2同比6.2%，前值7.0%，M1同比-5.0%，前值-4.2%。新增人民币贷款2.13万亿元，同比少增9200亿元。新增社融3.30万亿元，同比少增9283亿元。社融存量增速为8.1%，前值8.4%。 （1）实体融资需求不佳，信贷同比少增。6月人民币贷款增加2.13万亿，同比少增约9200亿元，存量同比增速8.8%，前值9.3%。从结构上来看，票据融资、非银贷款虽实现小幅同比改善，但当月增量也为负值，其他项目包括居民短期、中长期贷款和企业短期、中长期贷款均同比少增。 1）居民部门方面。住户贷款增加5709亿元，同比少增约3930亿元，其中，短期贷款增加2471亿元，中长期贷款增加3202亿元，分别同比少增约2443、1428亿元。表明当前居民消费贷款和房贷需求仍然偏弱。 2）企业部门方面。企（事）业单位贷款增加1.63万亿，同比少增约6503亿元，其中，短期贷款增加6700亿元，中长期贷款增加9700亿元，分别同比少增约749、6233亿元。表明现阶段内需不振，企业贷款需求较弱。 3）其他方面。票据融资减少393亿元，同比少减约428亿元；非银贷款减少1417亿元，同比少减约545亿元。其中，票据融资一改此前两月大幅增加的局面，或意味着央行指导银行平滑信贷投放的效果正在显现。 总的来看，新增信贷数据走低的核心原因，一是，当前内需不足的问题较为突出，房地产投资、社零等反映终端需求的指标处于低位，这使得企业缺乏贷款和扩大生产经营的动力和意愿；二是，今年物价持续低迷，企业利润改善速度偏慢，抑制了企业的贷款需求；三是，在政策引导下，金融“挤