机械一周解一惑系列：大出海时代复盘：日本机械设备出海启示录

本周关注：杰瑞股份、纽威股份、捷昌驱动、中国船舶 日本内需疲软，出海成为企业增收重要支撑，其增长呈现阶段性特征：80-90年代日本遭遇房地产泡沫后经济持续低迷，促使企业寻求出口增收，制造业出口成为重要驱动。90年代汇率成为决定出口的主要因素：1990-1995年日元升值，对出口产生负面影响，1995-2000年日元贬值对出口有比较明显的线性拉动作用，拟合度较高；但2000年之后日元汇率波动放缓，而波动方向与机械出口订单变动方向不再一致，自此汇率不再是主要因素。2000年后海外建厂成为出口主要拉动因素：2000年后，日本企业大规模选择出海建厂投资，FDI对机械出口订单的解释程度大幅提升，这一时期内日本制造业的产业结构实现以出口为导向的转变，汇率影响几乎消失，企业自身的出海行为成为主导因素。 日本内阁府、WTO数据均显示2001年后日本机械出海成为制造业企业增长主要驱动因素， 核心因子是中国加入WTO：日本内阁府数据显示 ，2007/2001年机械订单总量比值为1.20；2007/2001年海外机械订单比值为2.08，其CAGR为13.0%，海外机械订单快速增加。WTO数据同内阁府数据显示类似结论，2007/2001年制造行业出口总额CAGR为8.6%，表明日本经济停滞而日本机械行业产业结构逐渐转向出口，海外出口增长迅速，成为企业收入增长主要驱动。加入WTO后，中国固定资产投资完成额与日本自动化、机床产品出口拟合度较高：中国固定资产投资完成额持续提升。中国在对生产资料设备有较大需求。日本自动化产品与中国固定资产完成额增长趋势相似：在WTO的数据口径下，2000-2007年日本自动化产品出口金额与中国固定资产完成额呈现出了相似趋势。 主要出口国FDI、美元加息、资本品采购同频，中国工程机械出口国的FDI与工程机械出口周期相似：从主要出口国的FDI流量来看，其变动体现出与美国加息降息周期一定的前瞻性。2005-2006年、2016-2018年、2022年至今，美元的加息区间内，东南亚、南美洲均出现了相似的FDI投资增加。可能的原因是，美元加息周期往往伴随着美国国内通胀，美元热钱增加，投资人有意愿向海外寻求长期权益类的投资机会。而长期权益类投资初期阶段往往伴随着对资本品的采购，以工程机械为代表的大部分机械设备可认为是资本品。 复盘丰田出海成功经验，海外建厂是成功经验，全球化战略最终成功：70年代至80年代，公司面临与美国等国家的贸易摩擦，日本经济波动，以及日元贬值和国际油价的变动的影响导致的出口销量不佳，这迫使其通过海外建厂来规避出口限制和关税壁垒，实现更有效的市场渗透和风险分散。从1990年到2007年，日本丰田汽车年收入的复合年增长率（CAGR）达到5.94%，同期日本汽车行业收入增速为1.5%，超额增长4.44%。2000年到2007年丰田汽车海外收入的复合增长率（CAGR）达到15.69%，丰田相对行业的出色表现主要即可体现为：全球化战略、高效的市场应对以及灵活应对政治和经济挑战。 投资建议：关注主攻欧美高端市场、且在美国当地有工厂或相关子公司布局的杰瑞股份、纽威股份、捷昌驱动、浙江鼎力。 风险提示：1）美国关税政策不确定的风险2）石油价格的不确定性导致出海价格变化。 1日本制造业出海宏观 1.1日本内需疲弱下，出海成为企业收入增长的重要支撑 90-00年日本内需疲软，企业寻求海外出口收入：日本遭遇房地产泡沫后经济持续低迷，促使企业寻求出口增收。2000/1990年日本国内机械订单金额比值为0.89，而海外机械订单金额比值为1.09，内需长期疲弱之下，日本企业逐渐将目光投向海外。00/90年日本机械总订单比值为0.94，在机械海外出口增加的环境下，国内经济泡沫破裂为国内需求带来的影响仍然存在，需要出口拉动，07/01年日本机械总订单金额比值1.20。 1.1.1制造业出口是重要驱动因素 制造业出口成为日本国内经济泡沫破裂后企业收入增长的重要驱动：日本内阁府数据显示，2007/2001年机械订单总量比值为1.20；海外机械订单比值为2.08，其CAGR为13.0%，海外机械订单快速增加。 WTO数据同内阁府数据显示类似结论：据WTO数据显示，2007/2001年制造业出口金额CAGR为8.6%，表明日本经济停滞而日本机械行业产业结构逐渐转向出口，海外出口增长迅速，成为企业收入增长主要驱动。 图1：内阁府1990-2023日本机械海外订单与国内订单（单位：百亿日元） 图2：WTO 1990年-2007日本制造业出口金额（单位：百亿日元） 1.1.2与经济周期高度相关的订单情况 工程机械、工业机器人订单情况与经济周期高度相关：工程机械订单在90-00年显著下滑，其后中国加入WTO，其工业能力和产能提升，拉动日本工程机械订单于00-07年显著提升，01-07年工程机械CAGR为12%。工业机器人属于高端产品，与美国经济周期更为贴近，95-00年增长较快，其后受互联网泡沫影响开始下滑，但整体仍呈增长趋势，说明高端产品是穿越周期必备要素。塑料加工机械方面、化工机械方面、金属加工机械等传统机械无明显增长。 图3：日本90-07年工业机器人与工程机械订单情况（十亿日元） 图4：日本90-07年塑料加工机械、化工机械及金属加工机械订单情况（十亿日元） 1.2日本90/00年代制造业出口拉动因素出现转变 1.2.190年代汇率波动成为决定出口的主要因素 90年代汇率成为决定出口的主要因素：1990-1995年日元升值，对出口产生负面影响，1995-2000年日元贬值对出口有比较明显的线性拉动作用，拟合度较高；但2000年之后日元汇率波动放缓，而波动方向与机械出口订单变动方向不再一致，自此汇率不再是主要因素。 图5：90年代汇率贬值时，制造业出口上行 1.2.200年代出海成为决定出口的主要因素 2000年后海外建厂成为出口主要拉动因素：2000年后，日本企业大规模选择出海建厂投资 ，FDI更好地解释了机械出口订单的大幅提升 ， 日本FDI2007/2001的比值为1.90。这一时期内日本制造业的产业结构实现以出口为导向的转变，汇率影响几乎消失，企业自身的出海行为成为主导因素。 图6：日本对外FDI与海外机械订单情况 FDI增长受金融体制改革和国际贸易因素驱动：FDI增长有两方面原因：一方面1996年日本启动金融体制改革，企业纷纷大规模选择出海建厂投资；另一方面，日本国内经济逐步走出亚洲金融危机的冲击，加之其核心贸易伙伴中国在2001年”入世”后经济高增，成为日本企业出海的主要驱动之一。日本企业出海过程经历了从贸易立国到对外投资的变迁，出海区域也在2000年后由欧美转向亚洲。 1.2.3日本自身固定资产投资出现拐点，制造业出海真正实现 2000年后在中国需求的拉动下，日本固定资产投资增速出现拐点，制造业真正实现出海闭环：00年前日本出口的增加主要依赖于汇率波动，且日本企业供给端仍存在产能过剩问题，固定资产投资增加幅度较缓。00-07年中国工业增加值同比增速持续上行，大量基建、工业需求对日本相关产业的带动明显，日本汽车、机械、钢铁、有色出口规模大幅上行，中国在日本出口国家份额中的占比显著增加，日本固定资产投资快速增加，可以看出中国工业化需求增加对于日本制造业经济上升的促进作用。同期，日本在中国以及东亚国家销售比率持续上行，海外直接投资也成为日本在亚洲地区出海更为重要的增量。 图7：1994-2007年日本固定资产投资情况（单位：千亿日元） 1.3日本90/00年代出海核心贸易伙伴出现转变 1.3.190/00年日本出海核心贸易伙伴由美国转为中国 1990-2007年日本出口重心由美国转向中国：2001年美国在日本出口份额中占比30%，为占比最终主要出口国。但在2001年后中国占比提升迅速，其份额由2001年时的8%提升至2007年时的15%，而同期美国份额由30%降至20%。 图8：2000年、2007年日本出口份额（左图为2001年，右图为2007年） 1.3.290年代美国经济上行拉动日本制造业出海，00年代中国固定资产投资需求驱动日本制造业出海 90年代，美国经济景气上行，制造业投资增加驱动日本出海：根据中国与美国90年-07年固定资产投资增长趋势，90-00年代美国始终保持着日本第一大出口国的位置。92年美国GDP恢复上行，制造业需求回暖，驱动美国设备投资上升。但由于广场协议给日元汇率带来的升值影响，日本国内始终存在产能过剩的问题，在此期间日本电气设备作为其优势制造业的代表，电线电缆，汽车，造船等行业出口缓步增加、也在寻求其他海外市场进行投资建厂。 00年代，中国经济增长，日本出海产业逐渐从欧美转移到亚洲市场：2000年后，中国“入世”：工业化进程加速，固定资产投资金额提升迅速，推动日本制造业出口规模迅速上行。 图9：中国/美国固定资产投资金额（单位：十亿美金） 2000年日本为中国主要贸易伙伴：2000年中国进口国家占比较为平均，主要来源于日本，欧盟，东盟以及美国等国家。其中日本在中国进口金额总量中占比最多，约15%。日本在中国进口占比的增加得益于中国“入世”后，针对贸易实施的降低关税，放开外贸经营权等政策。 图10：2000年中国大陆主要贸易伙伴进口金额占比（单位：百分比%） 1.3.32001-2007年中国的发展与日本生产资料的支持关联度高 加入WTO后，中国固定资产投资完成额与日本自动化、机床产品出口拟合度较高：中国固定资产投资完成额持续提升。中国在对生产资料设备有较大需求。 日本自动化产品与中国固定资产完成额增长趋势相似：在WTO的数据口径下，日本自动化产品的出口金额从2000年到2007年间以增长率的提升与中国固定资产完成额呈现出了相似趋势。 日本机床产业出口趋势拟合度相对较低，核心原因为中国当时为低端产能：机床产业是反应工业制造需求的重要指标。00年到07年间中国对机床的需求持续增加，但中国的工业需求主要在中低端产品，因此日本机床行业拟合度与自动化产业相比较低，但仍呈现相同趋势。 图11：中国固定资产投资与日本自动化产品 图12：中国固定资产投资与日本机床产业 2日本制造业出海：中观行业 2.1两种口径下日本机械出海优势行业 2.1.1日本内阁府数据体现出海优势行业 日本机械优势行业为电线与电缆，造船，汽车，制造业：根据日本内阁府日本机械各行业订单数据，结合订单金额变化趋势以及各行业订单占比，占比较大的行业为电线与电缆，造船，汽车，制造业，占比分别为22%，19%，19%，12%，计四个主要行业占日本机械订单总额中72%。日本制造业，电线电缆等企业依靠其行业自身复杂性优势，成为日本90-07年海外出口扩张的主要驱动行业。 图13：内阁府1990-2007日本机械各行业订单（单位：百亿日元） 日本钢结构、非制造业和电子及通信设备增长显著：根据日本内阁府数据，1990-2000年机械各类行业中处于显著增长状态的行业为电子及通信设备，2000/1990年比值为1.23。2000年海外出口“黄金时期”后，多行业机械订单总额受出口增量驱动提升，行业呈现出明显增长。其中钢结构、非制造业等行业排名提升，增长排名前三的行业分别为钢结构、非制造业和电子及通信设备，其2007/2001年比值分别为2.34、1.28、1.06。 图14：日本各类机械行业2000/1990年比值 图15：日本各类机械行业2007/2001年比值 工程机械、工业机器人订单情况与经济周期高度相关：工程机械，工程机器人均属于通用机械，与中国加入WTO后固定资产开支周期相关性更明显，表现为01-07年均显著增长。01-07年工程机械CAGR为14.72%，01-07年工业机器人CAGR为14.57%。其他传统的专用机械行业，比如塑料加工机械，化工机械，金属加工机械，则与出海周期相关性不强。特别的，相对更高端的通用机械，工业机器人，受美国固定资产开支的影