“科创板八条”：新一轮硬科技发展的新起点

“科创板八条”：新一轮硬科技发展的新起点 证券研究报告/专题策略2024年07月12日 分析师：徐驰 执业证书编号：S0740519080003 Email:xuchi@zts.com.cn 分析师：张文宇 执业证书编号：S0740520120003 相关报告 投资要点 一、全球科技竞争加码是大势所趋 和平与发展是过去40年的时代主题，然而2018年以来全球化进程遇阻，逆全球化思潮抬头，贸易保护主义横行。我国过去经济增长所依赖的“后发优势”将不复存在。当前新一轮全球科技革命的萌芽在逐渐兴起。国家政策下，政府引导资金、社会资本争相加大对科技创新投入，为科技革命发展提供源源不断的资金“血液”。鼓励科技发展和科学技术的井喷并非偶然，世界科技发展的周期性，根源在于大国间对抗博弈的激烈竞争。就我国而言，虽经济总量取得了巨大跃升，但从经济结构来看，能够起到推动中国式现代化决定性作用的制造业，仍然呈现“大而不强”的特征。 “大力发展新质生产力”是当前政策的重点方向，而科技创新是发展新质生产力的核心要素。就资本市场而言，服务新质生产力发展，是资本市场义不容辞的责任，也是难得的机遇。 为了进一步深化改革，提升对新产业新业态新技术的包容性，发挥资本市场功能，更好服务中国式现代化大局，证监会于6月19日发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》。“科创八条”的推出对完善资本市场“1+N”政策体系，进一步全面深化资本市场改革，推动股票发行注册制走深走实，积极发挥科创板“试验田”作用，促进新质生产力发展，支持上海加快“�个中心”建设等国家战略具有重要意义。 二、“科创板八条”：支持硬科技发展的新起点 硬科技的发展离不开金融资本的支持，而科创板成功设立的作用之一即为：鼓励硬科技的初创企业快速发展。2019年以来，诸多专精特新企业纷纷登陆科创板获得更多的直接融资支持。科创板上市公司群体代表未来技术和产业发展方向，具有较好的改革引领和示范意义。 本次的“科创板八条”落地，进一步加强金融对科技企业的支持，围绕完善科创板市场生态、优化科创板融资制度及更大力度支持并购重组等维度，发挥资本市场服务高水平科技自立自强和培育新质生产力的功能。这其中，除支持科创板上市公司收购优质未盈利“硬科技”企业以外，科创板八条指出：要进一步丰富支付工具，鼓励综合运用股份、现金、定向可转债等方式实施并购重组，开展股份对价分期支付研究。这相当于给了科技企业的并购重组更多的支付手段，也一定程度上鼓励了科创板再融资制度。 以培育新质生产力为主的科技创新政策不断加码，“科技-金融-产业”的良性互促在以新“国九条”、科创板八条等资本市场制度下不断畅通，当前大国博弈中催生科技竞赛下国产自主可控技术的迫切性都倒逼硬科技赛道投资的景气度。 三、“押注科技创新”：改革预期催化，产业政策加码 纵观全球资本市场，2023年以来资本争相押注“科技创新”，AI板块一片火热。AI技术每一次超预期突破都意味着AI应用场景的不断拓展，这种应用落地速度的加快又进一步提高了各大厂家对于AI技术的迫切需求。反观我国资本市场，在科技竞争加码趋势之下，资本市场对于科技创新的政策支持，资金支持或将明显上升，或给予科技创新企业更多“估值溢价”。 总体来看，当前全球资本争相涌入AI等科技创新领域，已将美股相关板块估值冲向历史高位。反观中国半导体等科技上游板块估值仍然较低。另外，当前美国通胀逐渐放缓，美元流动性压力或持续减弱，中国部分低估值板块整体吸引力或上升。在产业政策助力技术升级以及下游需求的持续拉动下，半导体为代表的科技竞赛板块或出现资金流入，或带动一轮盈利+估值的“戴维斯双击”。 四、投资建议 逆全球化思潮抬头，过去对于以专利为主的尖端科技成果保护将会上升至全方位的科技封锁与打压。在欧美相关技术封锁加大的趋势下，国产替代未来市场将逐步扩大。A股新一轮大国竞争下的全球科技革命，在政策突破“卡脖子”的战略目标下，包括TMT和核心科技在内的科技股将是下半年的重要主线。建议在投资配置中甄选具有“卡脖子”关键环节、核心研发能力强的国产替代科技企业。 风险提示：经济增速不及预期，宏观政策调控不及预期，产业政策落地不及预期；考虑到政策不及预期的风险以及市场情绪不稳定的风险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 内容目录 一、全球科技竞争加码是大势所趋.-3- 二、“科创板八条”：支持硬科技发展的新起点...................................................-7- 三、“押注科技创新”：改革预期催化，产业政策加码........................................-8- 四、投资建议....................................................................................................-12- 风险提示............................................................................................................-12- 图表目录 图表1：各国高技术产业出口总额CAGR（2008-2021）...............................-3- 图表2：2010-2023外商直接投资金额与增速.................................................-4- 图表3：2017年以来美国对华加征关税梳理.....................................................-4- 图表4：2018年以来美国对华科技封锁事件梳理..............................................-5- 图表5：18年后美国研发投入总额快速增长....................................................-6- 图表6：18年后中国全社会研究与试验发展经费快速增长..............................-6-图表7：关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施.....-7-图表8：2022年11月以来英伟达股价走势......................................................-9- 图表9：2023年下半年以来英伟达与苹果市值走势（亿美元）.......................-9- 图表10：2010年以来申万半导体指数相对走势（定基100点）...................-10- 图表11：半导体销售额当月同比增速（%）..................................................-11- 图表12：2021年以来申万半导体指数营收与利润增速..................................-11- 图表13：中美指数估值对比.............................................................................-11- 一、全球科技竞争加码是大势所趋 和平与发展是过去40年的时代主题。上世纪90年代后，全球化进程逐步加快，各国在经济、政治、文化、科技等领域的相互联系与相互依赖不断加强。在全球化的浪潮下，我国于2001年加入世界贸易组织，全球贸易参与度不断上升，为全球经济发展作出重大贡献。 中国等发展中国家在全球分工中主要承接了大部分的中低端制造业职能。中国企业在代工中赚取利润，发展经济的同时，产业链也迎来持续升级。在全球化进程下，中国工业整体实力不断上升，成为世界制造大国，且从低端制造业逐步向高端制造业迈进。另外，近几年来我国研发支出占GDP比重不断上升，科技创新实力不断提升。中国企业在承接制造业环节的同时，也学习了发达地区先进的科学技术与管理理念，形成“后发优势”。 图表1：各国高技术产业出口总额CAGR（2008-2021） 来源：世界银行《世界发展指标2021》，中泰证券研究所；中国数据未包含港澳台数据 经济全球化发展带来的是资本全球化。我国许多大型科技互联网企业的发展也与资本全球化息息相关。可以发现，阿里巴巴、腾讯、网易等互联网企业大多会选择在中国香港、美国等发达海外资本市场进行融资。这些公司过去十多年的发展享受了国家政策倾斜，国内相对廉价的劳动力与广阔的市场的同时，也离不开海外资本的支持。软银等国外资本一方面为我国互联网企业进行融资，提供资金支持。另一方面，这类海外资本为我国互联网企业带来了先进的技术，成熟的商业模式与管理经验，帮助企业发展的同时很大程度上带动了我国互联网产业乃至整个互联网经济的发展。 图表2：2010-2023外商直接投资金额与增速 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 中国实际利用外资额:外商直接投资（亿美元） 同比增速（右轴，%） 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 来源：Wind，中泰证券研究所 而2018年以来全球化进程遇阻，逆全球化思潮抬头，贸易保护主义横行。中国与美国之间的关系也逐渐从合作共赢转向了大国竞争，贸易摩擦不断加剧，双方之间的竞争日趋激烈。从2018年美国对华大面积加征关税开始，中美间博弈一环接一环，逐渐演变成在技术、人才、金融等领域的全方位摩擦。美国采取了一系列措施限制对华高端半导体设备的出口，加剧了中美之间在技术领域的竞争。同时，美国也在推行所谓的“脱钩”战略，加强对中国的科技封锁。尤其是拜登执政后提出的小院高墙的科技战略，即：在5G、人工智能等关键科技领域与中国展开竞争，通过拉拢盟友等方式，利用技术优势围堵中国高科技企业，试图削弱中国在部分地区供应链的核心地位，导致中国高科技企业面临关键技术“卡脖子”和市场空间压缩的挑战。 图表3：2017年以来美国对华加征关税梳理 来源：商务部，中泰证券研究所 进入大国博弈时代，过去对于以专利为主的尖端科技成果保护将会上升至全方位的科技封锁与打压。过去美国等发达国家为了追求利益最大化，集中资源于尖端科技研发，构建壁垒的同时会下放成熟科技成果至发展中国家。在这种模式下，发达国家赚取利润的同时能够很好的帮助发展中国家的发展，实现共赢。进入大国博弈的新竞争时代，这种科技封锁将会进一步上升，使得我国无法延续先前的“后发优势”。 又如，近期，2024年3月30日，美国商务部下属的工业与安全局（BIS）发布“实施额外出口管制”的新规措施，修订了BIS于2022、2023年10月制定的两次出口限制新规，全面限制英伟达、AMD以及更多更先进AI芯片和半导体设备向中国销售。2024年是全球主要国家的“选举年”，叠加地缘动荡预期不断加大，中国高新技术面临的“卡脖子”风险持续上升。 图表4：2018年以来美国对华科技封锁事件梳理 来源：商务部，中泰证券研究所 新一轮全球科技革命的萌芽在逐渐兴起。各国在航空航天、无人驾驶、新材料、人工智能等科技领域的革命性技术探索明显加速。本轮科技创新周期的催化，早在2018年就有了迹象。早在2018年的中国科学院第十九次院士大会、中国工程院第十四次院士大会上高层政策层曾提出：“我们迎来了世界新一轮科技革命和产业变革同我国转变发展方式的历史性交汇期，既面临着千载难逢的历史机遇，又面临着差距拉大的严峻挑战。我们必须清醒认识到，有的历史性交汇期可能产生同频共振，有的历史性交汇期也可能擦肩而过。”这为我国抢抓