红利风格投资价值跟踪（2024W27）：国内流动性偏弱，红利成交热度下降

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com1 国内流动性偏弱，红利成交热度下降 ——红利风格投资价值跟踪（2024W27） 2024年7月14日 于明明金融工程与金融产品首席分析师执业编号：S1500521070001 联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003 联系电话：+8618511558803 邮箱：zhoujinming@cindasc.com 证券研究报告金工研究 金工专题报告 于明明金融工程与金融产品首席分析师 执业编号：S1500521070001联系电话：+8618616021459 邮箱：yumingming@cindasc.com 周金铭金融工程与金融产品 分析师 执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803 邮箱：zhoujinming@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 红利风格投资价值跟踪（2024W27）：国内流动性偏弱，红利成交热度下降 2024年7月14日 宏观维度：近期美债收益率受美联储降息预期影响。根据CMEFedWatchTool统计，预期9月降息概率为96.2%，市场预期美联储大概率将于9月开始降息。上周9月降息概率为77.9%，11月降息概率为87.2%。10年期美债收益率短期有所下降，但长期仍处于上升趋势，因此模型仍维持看多红利风格的信号。国内宏观层面，国家统计局于7月12日公布了6月份经济数据，6月国内M2同比为6.2%，前值为7.0%。M1-M2同比剪刀差为-11.2%，前值为-11.2%。国内M2同比继续走低，M1-M2剪刀差走平，当前环境下模型仍看好红利超额收益的持续性。 估值维度：中证红利近三年的绝对PETTM位于67.96%分位点，一个月前为53.67%分位点，当前估值位置适中，回归模型预计未来一年绝对收益为-16.08。近三年的相对估值位于88.12%分位点，一个月前为80.64%分位点，当前相对估值偏高，回归模型预计未来一年超额收益为-14.44。中证红利近三年绝对DP位于22.30%百分位，一个月前为22.30%百分位；近五年绝对DP为38.99%百分位，一个月前为39.07%百分位。 价量维度：短期价格反转风险与成交拥挤度继续回落。价格方面，中证红利成分股合计58.80%的权重位于半年均线以上，一个月前为83.88%，回归模型预计未来一年绝对收益为-19.03。成交量方面，中证红利成交额处于近三年28.97%百分位，一个月前为69.69%百分位，回归模型估计未来一年绝对收益为-21.68。 资金维度：A股主动权重公募基金在2024年第一季度的暴露度为0.32，加仓趋势较2023年第四季度有所放缓，但仍保持正配。北向资金红利风格暴露度为0.76，上月值为0.85，在红利风格暴露度上有所减少。国内红利类ETF资金仍呈净流入，近一月红利类ETF合计净流入30.50亿元。 红利50优选组合：组合近一年绝对收益12.60%，超额收益2.07%。近三月绝对收益-3.48%，超额收益-3.41%。 风险因素：结论基于历史数据统计、建模和测算，受市场不确定性影响可能存在失效风险。 目录 1、宏观：市场预期美联储9月降息，国内M2同比继续走低4 2、估值：PETTM近三年67.96%，股息率近三年22.30%6 3、价量：成交拥挤度降至近三年37.78%8 4、资金：北向有所减配，ETF资金仍净流入9 5、总结：风险逐步释放，热度有所降低12 风险因素13 表目录 表1：CMEFedWatchTool利率预计表4 表2：红利相关ETF列表11 表3：各维度观点汇总12 表4：红利50优选组合绝对收益与超额收益12 图目录 图1：美国10年期国债收益率及其均线4 图2：国内M2同比及其均线（%）5 图3：国内M1-M2同比剪刀差及其均线（%）5 图4：中证红利全收益收盘价与绝对PETTM近三年百分位6 图5：中证红利未来一年绝对收益与绝对PETTM近三年百分位6 图6：中证红利相对超额净值与相对PETTM近三年百分位7 图7：中证红利未来一年超额收益与相对PETTM近三年百分位7 图8：中证红利全收益收盘价与绝对DP近三年百分位7 图9：中证红利未来一年绝对收益与绝对DP近三年百分位7 图10：中证红利相对超额净值与相对DP近三年百分位8 图11：中证红利未来一年超额收益与相对DP近三年百分位8 图12：中证红利全收益与120日均线上权重合计8 图13：中证红利未来一年绝对收益与120日均线上权重合计8 图14：中证红利全收益与成交额百分位9 图15：中证红利未来一年绝对收益与成交额百分位9 图16：中证红利绝对收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露9 图17：中证红利超额收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露9 图18：中证红利绝对收益与北向持仓红利风格暴露10 图19：中证红利超额收益与北向持仓红利风格暴露10 图20：中证红利全收益收盘价与红利类ETF单日净流入（亿元）10 图21：红利50优选组合绝对收益净值与超额收益净值12 1、宏观：市场预期美联储9月降息，国内M2同比继续走低 本周市场收涨，万得全A涨1.54%，中证红利全收益指数跌1.01%，相对万得全A的超额收益为-2.55%。 在前期选股报告《分域选股系列之三：红利策略宝典：从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们提出了基于，“全球流动性：10年期美债收益率”、“内部流动性：国内M2同比”、“国内经济预期：国内M1-M2同比剪刀差”的中证红利相对于万得全A的超额收益择时策略。策略自2010年以来超额收益择时年化收益为10.03%，今年超额择时收益为17.96%。 近期美债收益率受美联储降息预期影响。根据CMEFedWatchTool统计，预期9月降息概率为96.2%，市场预期美联储大概率将于9月开始降息。上周9月降息概率为77.9%，11月降息概率为87.2%。10年期美债收益率短期有所下降，但长期仍处于上升趋势，因此模型仍维持看多红利风格的信号。 图1：美国10年期国债收益率及其均线表1：CMEFedWatchTool利率预计表 5.2 5 4.8 4.6 4.4 4.2 4 3.8 3.6 3.4 美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:10年:MA60 美国:国债收益率:10年:MA250 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2023年8月1日至2024年7月12日 资料来源：CMEFedWatchTool、信达证券研发中心数据日期：2024年7月13日 国内宏观层面，国家统计局于7月12日公布了6月份经济数据，6月国内M2同比为6.2%，前值为7.0%。M1-M2同比剪刀差为-11.2%，前值为-11.2%。国内M2同比继续走低，M1-M2剪刀差走平，当前环境下模型仍看好红利超额收益的持续性。 图2：国内M2同比及其均线（%）图3：国内M1-M2同比剪刀差及其均线（%） 148 136 4 122 110 10-2 -4 9-6 8-8 -10 7-12 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 2023-11 2024-01 2024-03 2024-05 6-14 中国:M2:同比中国:M2:同比:MA3中国:M1-M2:同比中国:M1-M2:同比:MA3 中国:M2:同比:MA12中国:M1-M2:同比:MA12 资料来源：万得、信达证券研发中心数据日期：2020年7月至2024年6月 资料来源：万得、信达证券研发中心数据日期：2020年7月至2024年6月 2、估值：PETTM近三年67.96%，股息率近三年22.30% 在估值计算上，我们采用权重因子加权的方式，对中证红利指数PETTM估值与股息率进行调整，以适配其当前股息率加权的特性。 在PETTM绝对估值层面，中证红利近三年PETTM百分位与未来一年绝对收益的相关性系数为-31.73%，回归T统计值为-16.08。根据PETTM与收益散点图，当中证红利PETTM处于历史低位时，收益相对安全，但若PETTM处于历史高位，则可以看到未来收益尾部风险较大。 截至2024年7月12日，中证红利近三年绝对PETTM位于67.96%百分位，一个月前为53.67%百分位；近五年绝对PETTM为41.15%百分位，一个月前为32.19%百分位，当前绝对PETTM估值位置偏高。将近三年绝对PETTM百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为7.45%。 中证红利未来一年绝对收益 图4：中证红利全收益收盘价与绝对PETTM近三年百分位图5：中证红利未来一年绝对收益与绝对PETTM近三年百分位 1.3 1.25 1.2 1.15 1.1 1.05 1 0.95 0.9 0.85 0.8 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 200% 150% 100% 50% y=-0.3061x+0.2825 R²=0.1007 0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% -50% 近三年绝对PETTM百分位 PE_TTM（近三年百分位，右轴）中证红利全收益 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2022年6月23日至2024年7月12日 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2014年1月2日至2023年7月3日 在相对PETTM层面，以中证红利PETTM估值除以万得全APETTM估值，计算中证红利的相对估值，测算与中证红利未来一年相对万得全A超额收益的关系，两者相关性系数为-28.77%，回归T统计值为-14.44。根据估值与收益散点图，历史上，当中证红利相对PETTM处于历史低位时，有较为可观的超额收益赔率，但若相对PETTM过高，可以看到超额收益赔率逐渐下降，性价比有所降低。 截至2024年7月12日，中证红利近三年相对PETTM位于88.12%百分位，一个月前为80.64%百分位；近五年相对PETTM位于75.58%百分位，一个月前为64.21%百分位，当前相对PETTM估值位置偏高。历史回溯显示，在今年2月与4月，相对估值百分位接近90%水平时，之后超额收益皆有一定程度的回撤。将近三年相对估值百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年超额收益为0.34%。 中证红利未来一年超额收益 图6：中证红利相对超额净值与相对PETTM近三年百分位图7：中证红利未来一年超额收益与相对PETTM近三年百分位 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1 0.9 0.8 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 50% 40% 30% y=-0.0998x+0.0913 R²=0.0828 20% 10% 0% 0% 20% 40% 60% 80% 100% -10% -20%近三年相对PETTM百分位 相对PE_TTM（近三年百分位，右轴）超额收益 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2022年6月23日至2024年7月12日 资料来源：万得、信达证券研发中心 数据日期：2014年1月2日至2023年7月3日 在股息率DP维度，中证红利近三年DP百分位与未来一年绝对收益的相关性系数为29.22%，回归T统计值为14.68。根据股息率与收益散点图，当中证红利股息率水