建筑材料行业拨云见日终有时：守得云开见月明

证券研究报告|行业投资策略报告 2024年07月04日 拨云见日终有时，守得云开见月明 评级及分析师信息 行业评推荐级：行业走势图 9%1%-6%-13%-20% -28% 2023/072023/102024/012024/042024/0 建筑材料沪深300 分析师：戚舒扬邮箱：qisy1@hx168.com.cnSACNO：S1120523020003联系电话：分析师：金兵邮箱：jinbing@hx168.com.cnSACNO：S1120524050001联系电话： 建筑材料 ►基建24Q2投资强度走弱，资金到位后24H2有望好 转。今年1-5月，全国固投18.81万亿元，同比+4.0%，狭义基建投资1-5月累计同比+5.7%，24Q2以来基建投资整体持续承压。材料用量上游水泥和沥青需求下滑较为明显，1-5月份，全国水泥产量6.87亿吨，同比-9.8%；5月国内沥青产量218万吨，同比-13.5%，供给端下降幅度显著。从5月份地方政府债和国债发行情况看，我们预计23Q3开始基建投资有望实现好转，我们认为从地方债发行节奏看下半年工程资金到位率将会显著好于上半年，因此判断下半年基建投资增速有望止住增速下滑势头并拐头回升可能性较大，相关建材大宗材料机会以及建工安装需求端有望出现好转。 ►水泥：1）节能降碳供给侧收缩，头部有望受益。到2025年底，水泥熟料产能控制在18亿吨左右，能效标杆水平以上产能占比达到30%（16%的水泥产能能效尚未达到基准水平），水泥行业供给侧有望在降碳要求下出现一定幅度收缩；给环保领先型企业（通常为头部企业）带来机会。2）率先出海，或优先受益。未来我们认为在国内水泥下游需求长期下 台阶背景下，率先在海外景气度较高的地域布局的企业将具备先发优势，能够赚取超额利润。 ►玻璃：供需两端承压，展望较谨慎。截止6月全国日熔量16.96万吨/日，同比增加1.29%，供给仍然在小幅度增加，全国产能绝对值来看处于历史最高位附近；且社会库存量增加，叠加下游需求持续疲软，如竣工数据持续走弱，后续我们判断对玻璃的价格造成的压力将开始显现，玻璃企业的盈利能力进一步将被压缩；对建筑玻璃板块整体维持谨慎态度。 ►玻纤：1）玻纤粗纱正处新上行周期起点。行业盈利能力在本轮复价之前在底部持续，成本优势不明显的企业已经进入亏损状态，在玻纤龙头竞争策略发现变化后，行业的竞争态势发生明显好转，行业进入复价阶段；我们认为玻纤粗纱下游需求正在逐渐复苏，行业提价达成共识，玻纤行业正在处于新上行周期的起点阶段。2）电子纱后续盈利弹性大。受益于下游消费电子、智能家电、新能源汽车等使用的CCL需求大增，电子纱和电子布景气上行；而供给端因为单位投资强度相对粗纱更大、技术门槛高、价格长期低迷等因素制约了产能投放，因此我们判断供需在下半年和明年出现缺口的概率较高。 ►消费建材：1）防水+涂料：消费建材具备较强的品牌效应，零售端客户对品牌的诉求比B端更为显著，零售端客 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 户所带来的现金流优势及毛利率优势已经体现在建材企业的报表；此外，工业涂料细分赛道迈入新周期，行业细分龙头优先受益。2）管材：随着二手房、老房翻新的需求占比提升，好的家装管材成为市场“刚需”，管材需求得到充分释放，在管材零售具备品牌、服务的护城河的企业将充分受益；全国水利投资落实加快，加快形成实物工作量，有望带动管材需求提升。3）石膏板：石膏板不依赖住宅市场，行业寡头垄断，头部企业多品类扩张做大做强；4）瓷砖：企业渠道转型正当时，成本优化取得显著成效的企业有望胜出。二手房成交占比上升，零售端布局有优势企业更加受益。 投资建议 1）水泥板块：我们推荐【海螺水泥】【华新水泥】，港股 【西部水泥】产业受益。 2）玻纤板块：我们推荐粗纱和电子纱龙头企业【中国巨石】；【中材科技】【长海股份】【山东玻纤】【国际复材】产业受益。 3）消费建材：①防水和涂料我们推荐防水头部企业【东方雨虹】；推荐建筑涂料头部企业【三棵树】，【亚士创 能】产业受益；推荐集装箱涂料和风电涂料龙头【麦加芯彩】；【松井股份】产业受益。②管材板块我们推荐 【伟星新材】；【公元股份】、【青龙管业】和【东宏股 份】、港股【中国联塑】产业受益。③石膏板板块我们推荐龙头企业【北新建材】。④瓷砖板块我们推荐渠道持续优化的【东鹏控股】、【蒙娜丽莎】。 风险提示：需求不及预期，成本高于预期，系统性风险等。 正文目录 1.基建24Q2有失速迹象，24H2资金到位率有望好转5 1.1.基建增速二季度逐渐走弱，水利管理业表现亮眼5 1.2.大宗建材需求偏弱，水泥企业盈利能力明显下降5 1.3.24H2发债节奏有望加速，工程实物量转化好转在即7 2.地产宽松政策发力+行业去库，产业链终将迎来曙光8 2.1.地产销售数据承压，社融和M2增速放缓8 2.2.政策宽松主基调，不断加码刺激地产需求10 2.3.地产政策效果初效已显，销售数据开始回暖11 3.降碳行动下水泥供给或收缩，消费建材龙头再出发12 3.1.水泥：节能降碳产能或受限，头部企业优先受益12 3.2.建筑玻璃：供需两端有所承压，展望较为谨慎13 3.3.玻纤：制造业复苏，看好电子纱后续盈利弹性14 3.4.防水和涂料：看好格局固化，轻装再出发16 3.5.管材：刚需回归，韧性十足18 3.6.石膏板：龙头北新建材盈利能力超预期18 3.7.瓷砖：企业渠道转型正当时19 4.风险提示20 图表目录 图1基建投资增速二季度呈现疲弱趋势5 图2国内水泥5月累计产量增速下滑至9.8%6 图3国内水泥5月当月产量增速下滑至8.2%6 图46月15日国内水泥价格推涨至395元/吨6 图5国内水泥燃料价格差修复上行6 图6水泥企业毛利率承压7 图7水泥企业净利率承压7 图8国内沥青主要市场价格走势稳中偏弱7 图9国际沥青主要市场价格稳中偏弱7 图102024年新开工面积整体呈现下滑趋势9 图112024年竣工面积整体呈现下滑趋势9 图12国内社融存量规模增速趋缓9 图13国内M2规模增速趋缓9 图1421-24年5月国内商品房销售面积及同比情况10 图1521-24年5月国内商品房销售额及同比情况10 图1630大中城市商品房成交面积有向好趋势11 图17本轮商品房收储政策要点梳理12 图18浮法玻璃价格短期看仍然承压14 图19浮法玻璃毛利趋势下行14 图202024年玻璃月度产能依旧处于高位14 图212024年玻璃库存依旧处于高位14 图22无碱2400tex直接缠绕纱价格3月底推涨15 图23电子纱G75主流成交价推涨15 图24玻纤月度产能呈现提升趋势15 图25玻纤月度库存呈现下滑趋势15 图26风电装机近年整体高增16 图27国内汽车产量整体趋于稳定16 图28经营活动现金流净额与营业收入比值回升16 图29应收账款周转率2023年有所好转16 图302021-2023年三家公司减值情况17 图31新品类收入逐年稳增17 图32全球3C产品涂料需求恢复18 图33集装箱涂料需求提升18 图34北新建材“一体两翼”格局正在稳步形成19 表1政府债H2净发行预期降显著好于H18 表2地产政策不断放松加码10 表3建材行业节能降碳行动12 表4瓷砖企业渠道拓展安排19 1.基建24Q2有失速迹象，24H2资金到位率有望好转 1.1.基建增速二季度逐渐走弱，水利管理业表现亮眼 基建投资增速二季度走弱，水利管理业增速亮眼。根据统计局数据，1-5月，全国固定资产投资（不含农户）188006亿元，同比增长4.0%，其中，民间固定资产投资97810亿元，同比增长0.1%。从环比看，5月份固定资产投资（不含农户）下降0.04%。狭义基建投资（不含电力等）1-5月累计同比增速5.7%，环比1-4月份下降 0.3%。拆细来看，对行业影响较为显著的水利、环境和公共设施管理业从4月开始已经转负增长，1-5月累计增速为-1.5%，其中跟市政关系较大的公共设施管理业下滑幅度有所扩大，1-5月份累计-5.5%，道路运输业1-5月为-0.9%（5月开始转负）；以上数据反应二季度以来，基建投资整体持续承压，部分领域如水利等是亮点，水利管理业1-5月份增速18.5%，表现十分亮眼，一定程度上对冲了其他领域的增速下滑趋势。 图1基建投资增速二季度呈现疲弱趋势 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 0.00 -10.00 -20.00 -30.00 -40.00 固定资产投资完成额累计同比（%）基础设施建设投资(不含电力):累计同比（%）水利、环境和公共设施管理业:累计同比（%）公共设施管理业:累计同比（%） 道路运输业:累计同比（%）水利管理业:累计同比（%） 资料来源：Wind，国家统计局，华西证券研究所 1.2.大宗建材需求偏弱，水泥企业盈利能力明显下降 整体水泥需求低迷延续，全国产量同比下降近10%。水泥需求下滑较为明显，行业目前价格和利润较为低迷。根据数字水泥网，2024年1-5月份，全国水泥产量 6.87亿吨，同比下降9.8%。5月份，全国单月水泥产量1.80亿吨，同比下降8.2%。 结合数字水泥网监测的反映市场实际需求指标水泥出货率情况来看，5月全国水泥需求仍然偏弱，水泥平均出货率较2022~2023年同期下降约0.5~1成。分区域看，北方地区需求继续缓慢回升，同比差距明显收窄；南方地区天气晴好，工程恢复正常施工，需求有所提升，但月底随着淡季临近和局部地区环保督查影响，需求再次减弱。 图2国内水泥5月累计产量增速下滑至9.8%图3国内水泥5月当月产量增速下滑至8.2% 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 中国：水泥：累计产量（万吨） 中国：水泥：同比增长（%，右轴） 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 中国：水泥：单月产量（万吨） 中国：水泥：同比增长（%，右轴） 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 资料来源：数字水泥网，华西证券研究所资料来源：数字水泥网，华西证券研究所 6月开始行业价格有所推涨，水泥燃料价格差有所修复。据数字水泥网，截至 2024年6月21日，（1）价格：全国省会城市水泥均价393元/吨，同比上涨3.16元 /吨；（2）库存：全国水泥库容比63.75%，同比下降13pct；（3）出货率：全国水泥出货率48.33%，同比下降7.67pct。（4）开工率：全国水泥开工率44.29%，同比下降7.59pct。从盈利情况看，据卓创资讯，6月21日水泥燃料价格差均值为242.25元/吨，环比涨幅缩小1.96pct。与去年同期相比，水泥燃料价格差均值上涨1.33%，同比涨幅扩大5.68pct。煤炭价格平稳，水泥价格继续上涨，行业盈利水平6月开始有所回升。 图46月15日国内水泥价格推涨至395元/吨图5国内水泥燃料价格差修复上行 资料来源：数字水泥网，华西证券研究所资料来源：卓创资讯，华西证券研究所 上市公司盈利能力下降，成本优势安全边际凸显。从水泥上市公司盈利角度看，行业成本优势头部企业海螺水泥的4年分季度毛利率由21Q4最高点35.18%，下滑至23