北交所2024年度中期投资策略：新质领航，关注新股和绩优成长

│ 新质领航，关注新股和绩优成长 上证指数 沪深300 10% 0% -10% -20% 2023/72023/112024/32024/7 相对市场表现 证券研究报告 2024年07月05日 ——北交所2024年度中期投资策略 北证仍处高质量发展早期，逆周期调节近尾声，IPO上会重启 北交所仍处于高质量发展早期，今年以来920号段启用等改革政策逐步落地。新“国九条”之后证监会服务科技企业十六条措施进一步夯实北交所服务创新型中小企业定位，同时赋予北交所包容度原则以扩大上市公司选择面。今年新质生产力有望成为北交所基本面新动能。随着新“国九条”各项细则落地，7月份预计新股发行进入新的常态。6月7日北交所公告成电光信将于6月17号上会审议，为北交所上市委会议暂停4个月之后，首次重启。 存量市场基本面或已出现底部，新股发行进入新常态 存量基本面有弱复苏预期。存量上市公司中利润端降幅已经显著收窄。观察库存周期和毛利率，毛利率处于历史低分位，库存处于历史高分位，毛利率这一盈利指标有望率先改善。企业家对资本开支重新变得谨慎，在当下弱复苏背景下有利于优化三张表。直联制企业规模有望强化新股预期，直联制挂牌企业2023年归母净利润均值为6847万，毛利率均值为36.3%，ROE（摊薄）均值为14.8%，质地优异。 流动性已回调至历史低分位，估值回调幅度相对小 北交所虽交易所定位明确，但复盘历史2023年及之前参与资金较为单一化，以过去新三板参与方私募和券商自营为主，重投资轻交易。经过2023Q4二级资金净流入，北交所定价已从偏一级走向二级交易估值逻辑。流动性演绎了冲高回落，换手率进入历史低分位（10.3%），但估值回调幅度相对较小（历史分位27.1%）。目前北交所流动性处于双创之间，估值已修复至科创板和创业板的60%。 基本面和价格相背离，期待底部反转，下半年重视3条投资主线 当前市场进入基本面弱向上，而流动性和估值相背离的阶段。今年北交所板块β行情尚缺乏证实的基础；6月份由于小微盘调整等情绪传导影响，流动性和估值面临考验。我们认为下半年投资主线要同时满足经济政策落地效果强和个股基本面持续能力强，重点在新质生产力、设备以旧换新、地产政策预期对经济产生刺激效果的消费领域寻找绩优成长股，关注（1）分红绩优成长股；（2）新质生产力政策落地弹性大的领域及成长股；（3）消费类绩优成长股。 作者 分析师：刘建伟 执业证书编号：S0590524050005邮箱：jwl@glsc.com.cn 分析师：武钇西 执业证书编号：S0590524010004邮箱：wuyx@glsc.com.cn 投资策略 策略深度 风险提示：宏观环境发生变化；政策落地不及预期；总需求复苏不及预期。 相关报告 1、《五十图“龙”说2023》2024.02.08 正文目录 1.高质量发展早期，成长短暂受阻4 1.1北交所改革扎实递进4 1.2高质量发展早期体现包容性5 1.3新质生产力打开基本面空间8 1.4新“国九条”等IPO逆周期调节充分消化9 2.基本面底部已现，新股发行进入新常态14 2.1存量基本面有弱复苏预期14 2.2下半年重视直联制新股机会16 2.3网上打新收益有望前低后高17 3.流动性处历史低分位，估值回调幅度小18 3.1资金驱动估值按二级市场重估18 3.2估值较双创折价40%，流动性介于双创19 4.建议关注三大投资主线20 4.1关注持续分红+绩优成长股20 4.2关注新质生产力成长股机会21 4.3关注出海等消费股机会21 5.风险提示22 图表目录 图表1：北交所发展历程4 图表2：截至2024/6/7各板块国家级专精特新企业占比5 图表3：北交所和双创专精特新企业规模对比（2023年）5 图表4：北交所和双创专精特新企业盈利能力对比（2023年）5 图表5：北证/新三板证券代码和证券简称6 图表6：北交所做市商和做市家数不断扩容（截至2024/6/7）7 图表7：证监会《关于资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》涉及北交所和全国股转公司的措施梳理8 图表8：截至2024/6/7北交所申万一级行业分布（公司家数占比、市值占比）%9 图表9：北证50基日（2022/4/29）以来走势10 图表10：北交所月度新股发行情况11 图表11：北交所每月注册和终止家数（家）11 图表12：北交所2024年5月以来问询家数显著增加11 图表13：创业板/科创板/北交所上市标准主要修订前后12 图表14：各板块重组审核规则新规要点13 图表15：北证成交量、流通股情况（万股）14 图表16：北证换手率情况14 图表17：北交所2024Q1归母净利润降幅同比收窄14 图表18：营收、归母净利润单季度同比情况14 图表19：单季度盈利能力指标15 图表20：单季度运营效率15 图表21：固定资产和在建工程环比增长情况16 图表22：2023年年报直联制企业营收、归母净利润、扣非归母净利润均值（万元） ....................................................................17 图表23：2023年年报直联制企业盈利能力（%）17 图表24：2024年网上打新收益率敏感性测算17 图表25：网上打新收益关键假设表18 图表26：北证50日均换手率和PE（TTM）18 图表27：北证A股PE(TTM)中值和日均换手率19 图表28：北证/双创区间日均换手率(%)20 图表29：北证/双创PE（TTM）中值对比20 图表30：同时满足以上3项条件的标的（%，万元，倍数）21 1.高质量发展早期，成长短暂受阻 1.1北交所改革扎实递进 北交所目前是新三板企业上市主阵地，由精选层制度平移而来。北交所成立之初各项政策平移自精选层。精选层设立是新三板深化改革的关键环节。新三板（创新层）、精选层、北交所的制度建设过程体现了改革的连贯性和稳健性。由于新三板信披的完整性和连贯性，增加了一级市场的投资效率。由于北交所成立，拓宽上市退出渠道，解决了专精特新企业、“早、小、新”等优质资产融资和上市痛点，对于发展多层次资本市场起到承上启下重要作用。 图表1：北交所发展历程 资料来源：北交所、证监会网站，国联证券研究所 北交所是注册制先行试验地之一，创新转板机制，与沪深联通。2021年9月3日，北交所注册成立，这是经国务院批准设立的首家公司制交易所，自设立以来就试点股票发行注册制。2019年10月25日证监会宣布全面启动新三板深化改革，提出五项举措，措施之一是打通新三板和沪深市场的互联互通，实现新三板创新层→精选层→转板上市沪深这一路径。精选层发行上市满1年后，科创板、创业板先行试点开 通转板，首批精选层挂牌公司有3家实现转板，其中翰博高新、泰祥股份转板至创业板交易，观典防务转板至科创板进行交易。政策推进循序渐进，符合市场预期。 1.2高质量发展早期体现包容性 北交所自成立之初具备明确的板块定位，服务中小型创新企业，服务“早小新”，经过将近3年的发展，形成以下明确定位：1、立足于先进制造业强链补链环节，专精特新属性明确；2、服务于现代制造业和现代服务业；3、考虑到北交所初创企业特性和细分领域特性，给予一定的包容性。这些定位的不断细化和落实将北交所与双创的板块定位、企业规模定位逐渐区分开来。截至2024/6/7，北交所上市公司共249家，其中国家级专精特新“小巨人”128家，占比51.4%，规模小于双创，净利率和ROE等盈利指标高于双创，目前基本面正处于良性发展中。 图表2：截至2024/6/7各板块国家级专精特新企业占比 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 上市公司（家）专精特新（家）专精特新占比-右轴 57.0% 51.4% 1345 33.4% 572 449 249 326 128 北交所科创板创业板 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：Wind，国联证券研究所 图表3：北交所和双创专精特新企业规模对比（2023年） 图表4：北交所和双创专精特新企业盈利能力对比 （2023年） 营收均值（亿元）归母净利润均值（亿元） 20 15 10 5 0 毛利率均值（%）净利率均值（%）ROE（摊薄）% 16.7 12.5 7.2 0.6 0.9 1.0 40.0 31.9 12.3 8.5 6.6 3.5 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 31.6 6.2 1.8 北交所科创板创业板 北交所科创板创业板 资料来源：Wind，国联证券研究所资料来源：Wind，国联证券研究所 北交所仍处于高质量发展早期，今年以来920号段启用等改革政策逐步落地。 2023年9月1日，证监会发布北交所“深改19条”，定调当前和今后一段时期，是北交所规模发展攻坚期、功能完善关键期、层层互动深化期、生态培育巩固期，并提出3-5年和5-10年的中长期目标，提出以直接IPO为核心的19条改革措施。深改 19条发布后，取消新股发行底价制度、扩大北交所做市商队伍、优化投资者适当性管理（已开通科创板交易权限的投资者，可以直接开通北交所交易权限）、优化连续挂牌满12个月的执行标准（明确发行条件中“已挂牌满12个月”的计算口径为“交 易所上市委审议时已挂牌满12个月”，允许挂牌满12个月的摘牌公司二次挂牌后直 接申报北交所上市）等措施逐渐落地，今年以来在新股发行和上市时启用北交所920号段代码，万达轴承作为920号段第一股（920002）上市首日涨幅228%，政策落地对市场催化作用显著。 图表5：北证/新三板证券代码和证券简称 证券代码管理 新股老股 选号时间： 原则上最晚为披露招股意向书或招股说明书的前一交易日。当日确定证券代码 选号规则： 摇号选号：从摇号代码区间随机抽取10个备选代码，发行人从中选择1个作为 证券代码。摇号代码区间始终为100个 直接选号：直接选择的代码范围内自主确定1个代码。摇号选号方式中累计摇出10次、但均未被选用的代码纳入直接选号代码范围 时间优先原则： 两家及以上发行人拟选择同一个代码，由最先确定代码的发行人获得。采用摇号方式的，其余发行人可在剩余备选代码内确定代码，或选择重新摇号 未在规定时间选号，系统自动分配摇号代码区间最小数 考虑到与存量上市公司切换920代码号段的工作衔接，北交所将在本次为新上市公司启用920代码号段功能上线时，按照后三位不变方式为存量上市公司预留证券代码 资料来源：北交所，国联证券研究所 图表6：北交所做市商和做市家数不断扩容（截至2024/6/7） 做市数量（家） 60 46 43 19 13 1010 999 6 33 22 11 70 60 50 40 30 20 10 国金 中信国投银河兴业东吴浙商 中信建投国泰君安申万宏源 财通东方招商中金国信中泰 华泰 0 资料来源：北交所，国联证券研究所 北交所服务创新型中小企业定位持续得到夯实，同时通过包容度原则有望扩大上市公司选择面。2024年4月12日新“国九条”发布后，2024年4月19日中国证监会发布《关于资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》，共有五条提到北交所及全国股转公司，其中第五条提出统筹发挥各板块功能定位，对主板、科创板、创业板、北交所提出差别化的定位规则，明确要求“北交所和全国股转中心共同打造服务创新型中小企业主阵地”，强调其服务创新型中小企业的定位，而对双创强调精准服务科技型早期企业，体现了对北交所定位的包容性，未来北交所在吸引高质量标的中选择范围更大。其中第六条再次强调扎实推进北交所高质量发展的措施，包括提高北交所市场准入包容度，大力吸引和培育一批创新型中小企业上市。推出北交所上市公司公开发行可转债机制，这有利于扩大北交所标的的融资能力。且对于波动大、规模小的标的而言，相比于定增等募资方式，可转债对二级市场的流动性冲击更