国债策略周报

光大证券2020年半年度业绩1 EVERBRIGHTSECURITIES 光期研究 国债策略周报 2024年07月07日 国债：TL高位回落 国债：TL高位回落 摘要 债市表现：1、周一央行公告称拟向部分一级交易商借入债券，周五消息显示央行已经签订借入协议，此举被认为是央行为在二级市场卖出国债操作做铺垫，引发市场预期转变，国债收益率低位反弹，长端债券上行幅度明显大于短端，收益率曲线陡峭化。二年期国债收益率周环比上行1.4BP至1.65%，十年期国债收益率上行7BP至2.28%，三十年期国债收益率上行8.5BP至 2.51%。国债期货高位回落，截止7月5日收盘，TS2409、TF2409、T2409、TL2309周环比变动分别为-0.04%、-0.09%、-0.18%、 -0.99%。2、美债方面，本周美债收益率窄幅波动，截至7月05日收盘，10年期美债收益率周环比下行8BP至4.28%，2年期美债下行11BP至4.6%，10-2年利差-32BP。10年期中美利差-200BP，倒挂幅度周环比收窄15BP。 政策动态：1、周一央行公告：为维护债券市场稳健运行，在对当前市场形势审慎观察、评估基础上，人民银行决定于近期面 向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作。周五消息显示中国人民银行已与几家主要金融机构签订了债券借入协议。目前已签协议的金融机构可供出借的中长期国债有数千亿元，将采用无固定期限、信用方式借入国债，且将视债券市场运行情况，持续借入并卖出国债。央行采用信用借入的方式借入债券，相比于用现金作为质押物借券，信用借入的操作不会对流动性造成影响。无固定期限借入，可以避免央行卖出债券操作受到偿还期限的约束。2、本周央行全周净投放-7400亿元，回 收跨季投放流动性，下周有100亿元逆回购到期。跨季后资金面整体维持平稳宽松格局，DR001、R001、DR007、R007分别 较上周五变动-15.2、-54.2、-35.8、-59.2BP至1.76%、1.80%、1.81%、1.86%。 债券供给：1、本周政府债发行2734亿元，净发行987亿元。其中国债净发行1713亿元，地方债净发行-726亿元。发行计划显示，下周政府债发行3335亿元，净发行2038亿元，其中国债净发行878亿元，地方债净发行419亿元。2、本周新增专项债200亿元，全年累计发行15135亿元，发行进度38.8%，下周计划发行286亿元。 策略观点：4月份以来监管层面持续提示长债风险。但是在资金宽松、政府债发行节奏偏缓、经济弱修复的环境下，6月份国 债收益率再度下行。在此背景下，央行出于维护债券市场稳健运行的目的，拟借入债券为二级市场卖出操作做铺垫，引导长 端国债收益率回归合意区间。短期来看，长端国债收益率下行受阻，短端相对强势。 目录 1、债市表现：长端收益率低位回升 2、政策动态：央行拟借入债券 3、债券供需：三季度专项债发行或迎来高峰 4、策略观点：长债下行受阻，短端相对强势 图表1：国债期货主力合约收盘价（单位：元）图表2：国债期货隐含收益率（单位：%） TS TF T TL 111 109 107 105 103 101 99 97 95 2023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/07 3.4 TS TF T TL 3.2 3 2.8 2.6 2.4 2.2 2 1.8 资料来源：iFinD,光大期货研究所资料来源：iFinD,光大期货研究所 周一央行公告称拟向部分一级交易商借入债券，周五消息显示央行已经签订借入协议，此举被认为是央行为在二级市场卖出国债操作做铺垫，引发市场预期转变，国债收益率低位反弹，长端债券上行幅度明显大于短端，收益率曲线陡峭化。二年期国债收益率周环比上行1.4BP至1.65%，十年期国债收益率上行7BP至2.28%，三十年期国债收益率上行8.5BP至2.51%。国债期货高位回落，截止7月5日收盘，TS2409、TF2409、T2409、TL2309周环比变动分别为-0.04%、-0.09%、-0.18%、-0.99%。 TS TF T TL 图表3：国债期货合约总持仓量（单位：手）图表4：国债期货合约总成交量（单位：手） TS TF T TL 300000 300000 250000250000 200000200000 150000 150000 100000 50000 0 100000 50000 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 2024/05 2024/06 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024/01 2024/02 2024/03 2024/04 2024/05 2024/06 0 资料来源：iFinD,光大期货研究所资料来源：iFinD,光大期货研究所 单位：手 成交量 持仓量 2债 5债 10债 30债 2债 5债 10债 30债 2024/7/5 27470 51681 63839 56494 63924 122168 201399 88825 2024/6/28 29757 30766 40347 38028 61563 131084 207696 85055 变化值 -2287 20915 23492 18466 2361 -8916 -6297 3770 图表5：二债期货主力合约CTD券基差（单位：元）图表6：五债期货主力合约CTD券基差（单位：元） TS2309 TS2312 TS2403 TS2406 TS2409 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 2 TF2309 TF2312 TF2403 TF2406 TF2409 1.5 1 0.5 0 -0.5 1 6 11 16 21 26 31 36 41 46 51 56 61 66 71 76 81 86 91 96 101 106 111 116 121 126 131 136 141 146 151 156 161 166 171 176 181 1 7 13 19 25 31 37 43 49 55 61 67 73 79 85 91 97 103 109 115 121 127 133 139 145 151 157 163 169 175 181 -1 资料来源：iFinD,光大期货研究所资料来源：iFinD,光大期货研究所 TL2309 TL2312 TL2403 TL2406 TL2409 图表7：十债期货主力合约CTD券基差（单位：元）图表8：三十债期货主力合约CTD券基差（单位：元） 2.52.5 22 T2309 T2312 T2403 T2406 T2409 1.5 1 0.5 0 1 7 13 19 25 31 37 43 49 55 61 67 73 79 85 91 97 103 109 115 121 127 133 139 145 151 157 163 169 175 181 -0.5 1.5 1 0.5 0 -0.5 1 7 13 19 25 31 37 43 49 55 61 67 73 79 85 91 97 103 109 115 121 127 133 139 145 151 157 163 169 175 181 -1 资料来源：iFinD,光大期货研究所资料来源：iFinD,光大期货研究所 图表9：二年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元）图表10：五年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元） 2020 2021 2022 2023 2024 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 1.6 2020 2021 2022 2023 2024 1.4 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 -0.4 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 资料来源：iFinD,光大期货研究所资料来源：iFinD,光大期货研究所 单位：元 2债 5债 10债 30债 2024/7/5 0.018 0.070 0.145 0.310 2024/6/28 0.042 0.060 0.105 0.330 变化 -0.024 0.010 0.040 -0.020 2023 2024 图表11：十年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元）图表12：三十年期国债期货跨期价差（当季-下季）（单位：元） 1.21 2020 2021 2022 2023 2024 1 0.8 0.6 0.8 0.6 0.40.4 0.2 0 -0.2 0.2 0 -0.4 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 -0.2 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 资料来源：iFinD,光大期货研究所资料来源：iFinD,光大期货研究所 图表：货币当局对政府债权（单位：亿元）图表：央行持有国债结构（单位：亿元） 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 0 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 规模剩余期限（右） 7500 8.04 4000 3.3 2000 1.59 158 0.3 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 020005.IB1700001.IB1700002.IB2200001.IB 资料来源：Wind,光大期货研究所资料来源：Wind,光大期货研究所 央行目前持有的国债规模为1.52万亿，但其中绝大部分为定向发行的特别国债，剩余期限绝大部分在3.3年以内。在此背景下，央行出于维护债券市场稳健运行的目的，要想在二级市场进行债券卖出操作，就需先借入债券。因此，此次开展国债借入操作被市场认为是为公开市场现券卖出操作做铺垫。 7月5日消息显示央行与几家主要金融机构以无固定期限、信用方式签订了债券借入协议。一是央行采用信用借入的方式借入债券，相比于用现金作为质押物借券，信用借入的操作不会对流动性造成影响。二是借入的债券无固定期限，此举可以避免央行卖出债券操作受到偿还期限的约束。 图表15：公开市场操作（单位：亿元）图表16：逆回购余额（单位：亿元） 2021 2022 2023 2024 投放 到期 净投放 30,00035000 20,000 30000 10,000 0 -10,000 -20,000 -30,000 25000 20000 15000 10000 2024-01-01 2024-01-08 2024-01-15 2024-01-22 2024-01-29 20