液化石油气半年报：运输瓶颈有望缓解，LPG市场压制因素仍存

期货研究报告液化石油气半年报20240706 运输瓶颈有望缓解，LPG市场压制因素仍存 研究院能源组 研究员 潘翔 075582767160 panxianghtfccom从业资格号：F3023104投资咨询号：Z0013188 康远宁 075523991175 kangyuanninghtfccom 从业资格号：F3049404投资咨询号：Z0015842 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 在原油区间运行，全球LPG维持供过于求的背景下，下半年LPG市场仍缺乏明确的趋势性行情预期，可以关注价格阶段性上涨后的逢高空机会。 核心观点 市场分析 今年上半年LPG市场表现相对平淡，二季度氛围现一定的回暖迹象。但整体来看，LPG内外盘缺乏连续性的趋势，也没有重现去年年初供需错配的短期暴涨行情。排除原油波动带来的影响外，LPG自身市场驱动相对有限。 整体来看，今年LPG供需格局变化不大：美国供应与亚太需求保持增长，中东产量则相对持稳，全球平衡表呈现供过于求的状态，但区域间的不平衡加深。预计下半年这一态势将延续。值得关注的边际变化在于，如果巴拿马运河拥堵状况顺利改善，北美产地与亚太消费地的运输瓶颈将显著缓解。 在原油区间运行，全球LPG维持供过于求的背景下，我们认为下半年LPG市场仍缺乏明确的趋势性行情预期，可以关注价格阶段性上涨后的逢高空机会。此外，需要注意期货仓单数量与结构的变化，由于3月底和9月底是仓单的集中注销时间，03和09合约对相邻合约存在额外的贴水，且交割前月差波动较大，需要注意潜在风险。 策略 单边中性，关注逢高空PG的机会 风险 原油价格大幅上涨；PDH投产进度超预期；燃烧端需求超预期；PG仓单量偏低；海外 LPG现意外断供事件 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 原油区间运行格局或难以打破，成本端方向指引有限4 上半年LPG市场表现相对平淡，二季度氛围有所回暖5 下半年供需格局变化或有限，运河拥堵有望缓解7 欧佩克减产协议延续，中东LPG供应变化幅度或有限7 美国LPG供应保持增长态势，高口成为常态9 巴拿马拥堵状况有望改善，LPG运费成本或存在下降空间10 国内化工需求存在增长预期，利润仍是制约因素11 全球供过于求背景下，LPG价格持续面临上方阻力14 图表 图1全球原油陆上库存丨单位：百万桶4 图2国际原油基准价格丨单位：美元桶4 图3WTI原油月差丨单位：美元桶5 图4BRENT原油月差丨单位：美元桶5 图5原油与美股走势丨单位：美元桶5 图6原油与美元指数走势丨单位：美元桶5 图7CP丙烷掉期首行价格丨单位：美元吨6 图8FEI丙烷掉期首行价格丨单位：美元吨6 图9LPG裂解价差（CP对BRENT）丨单位：美元桶6 图10LPG裂解价差（FEI对BRENT）丨单位：美元桶6 图11CP远期曲线丨单位：美元吨6 图12FEI远期曲线丨单位：美元吨6 图13DCEPG主力合约价格丨单位：元吨7 图14PG对SC裂解价差丨单位：元桶7 图15沙特原油产量（含预估）丨单位：千桶天8 图16中东欧佩克国家原油产量丨单位：千桶天8 图17沙特LPG发货量丨单位：千吨月8 图18中东LPG发货量丨单位：千吨月8 图19阿联酋LPG发货量丨单位：千吨月8 图20伊朗LPG发货量丨单位：千吨月8 图21沙特丙烷官价丨单位：美元吨9 图22沙特丁烷官价丨单位：美元吨9 图23美国LPG发货量丨单位：千吨月10 图24美国丙烷丙烯产量丨单位：千桶天10 图25美国LPG供应量估计丨单位：千桶天10 图26美国丙烷丙烯库存丨单位：千桶10 图27GATUN湖水位丨单位：英尺11 图28巴拿马运河拥堵情况丨单位：天11 图29LPG运费：美湾远东丨单位：美元吨11 图30LPG运费：阿拉伯湾远东丨单位：美元吨11 图31LPG华东码头库存丨单位：万吨12 图32LPG华南码头库存丨单位：万吨12 图33国内PDH装置利润丨单位：元吨13 图34国内PDH装置开工率丨单位：13 图35国内MTBE装置开工率丨单位：13 图36国内烷基化装置开工率丨单位：无13 图37华南LPG现货价格丨单位：元吨13 图38华东LPG现货价格丨单位：元吨13 图39中国LPG进口量丨单位：千吨月14 图40石脑油丙烷价差丨单位：美元吨14 图41LPG基差丨单位：元吨14 图42PG期货注册仓单数丨单位：手14 原油区间运行格局或难以打破，成本端方向指引有限 上半年原油价格的运行趋势基本与我们此前的预期一致：国际油价整体处于区间宽幅震荡格局，来自基本面、宏观面及地缘政治的多空因素持续扰动市场，但并未形成大趋势的上涨或下跌行情。以Brent为参照基准，整体处于7090美元桶区间运行的状态。 从具体的供需格局来看，供应方面，欧佩克减产协议延续，联盟继续扮演市场平衡者的角色。其中，沙特依然是最为积极的挺价者，在市场相对疲软的时候会选择主动收紧口，缓解潜在的过剩矛盾。对于非欧佩克国家而言，由于资本开支不足等因素的影响，美国页岩油产量增长进一步放缓，叠加巴西、圭亚那等国的增量，同比增长大概在100150万桶天；需求方面，今年以来终端消费表现整体较为疲软，一方面受到全球经济形势的压制。另一方面，（以我国为代表）新能源转型进程使得传统汽油行需求逐步被替代，根据中石化的统计，今年国内汽油消费或已经达峰。 总体而言，排除宏观与地缘政治的影响因素外，今年上半年原油基本面缺乏亮点，油价向上受到消费乏力、炼油利润下滑因素的制约，向下又有沙特减产的支撑。展望下半年，这种供需格局有望延续，如果市场没有现超预期的变量（基本面、宏观面、地缘政治面），则原油价格区间运行的格局或难以打破。对于下游能化商品而言，这意味着绝对价格缺乏来自成本端的方向指引。 图1全球原油陆上库存丨单位：百万桶图2国际原油基准价格丨单位：美元桶 2024202320222021ICEBrentNymexWTIDubai 3800 3700 3600 3500 3400 3300 3200 3100 3000 010203040506070809101112 95 90 85 80 75 70 65 60 55 50 202302202305202308202311202402202405 数据来源：Kpler华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图3WTI原油月差丨单位：美元桶图4Brent原油月差丨单位：美元桶 WTI12行价差WTI13行价差Brent12行价差Brent13行价差 4 3 2 1 0 202307 1 202310 202401 202404 4 3 2 1 0 202307 1 202310 202401 202404 55 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图5原油与美股走势丨单位：美元桶图6原油与美元指数走势丨单位：美元桶 标普（左轴）NymexWTI（右轴）美元指数（左轴）NymexWTI（右轴） 600095 550090 500085 80 4500 75 400070 350065 300060 202307202310202401202404 10895 10690 10485 80 102 75 10070 9865 9660 202307202310202401202404 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 上半年LPG市场表现相对平淡，二季度氛围有所回暖 今年上半年LPG市场表现相对平淡，二季度氛围现一定的回暖迹象，单边价格与裂解价差均从低位反弹，内外盘整体形成联动。除了原油端的带动外，LPG市场自身也存在一定利好的刺激，主要是下游化工需求边际改善，带动市场情绪好转。 但整体来看，LPG内外盘缺乏趋势性的机会，也没有重现去年年初供需错配的短期暴涨行情。排除原油波动带来的影响外，LPG自身市场驱动相对有限，背后反映了LPG相对宽松的全球供需格局：美国供应保持增长，中东产量相对持稳，亚洲化工需求存在增长预期但幅度受到利润的压制，全球平衡表相对过剩，一些物流或者补库节奏上的变化可能带来阶段性的价格波动，但持续性不足。 图7CP丙烷掉期首行价格丨单位：美元吨图8FEI丙烷掉期首行价格丨单位：美元吨 20242023202220212024202320222021 1200 1000 800 600 400 200 0 010203040506070809101112 1200 1000 800 600 400 200 0 010203040506070809101112 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图9LPG裂解价差（CP对Brent）丨单位：美元桶图10LPG裂解价差（FEI对Brent）丨单位：美元桶 20242023202220212024202320222021 0 10 20 30 40 50 60 70 010203040506070809101112 10 0 10 20 30 40 50 60 010203040506070809101112 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图11CP远期曲线丨单位：美元吨图12FEI远期曲线丨单位：美元吨 20247420246272024642024742024627202464 700 600 500 400 300 200 100 0 082024112024022025052025 700 600 500 400 300 200 100 0 082024112024022025052025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图13DCEPG主力合约价格丨单位：元吨图14PG对SC裂解价差丨单位：元桶 7000 6000 5000 4000 3000 期货结算价活跃合约LPG期货收盘价活跃合约LPG 100 50 0 50 100 150 200 250 300 350 2024202320222021 202301202304202307202310202401202404202407010203040506070809101112 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 下半年供需格局变化或有限，运河拥堵有望缓解 欧佩克减产协议延续，中东LPG供应变化幅度或有限 由于减产协议的存在，今年上半年中东LPG产量保持相对稳定。其中，沙特限产保价的意愿较强，56月份原油供应现一定幅度的下滑，LPG口也相应减少。但从中东整体情况来看，其他国家并未明显跟随沙特减产，阿联酋LPG供应存在一定幅度的同比增长。此外，伊朗LPG口相对不稳定，但平均下来与去年同期水平差异不大。整体上，今年上半年中东LPG供应变动幅度不大，与我们去年预期基本一致。 展望下半年，欧佩克减产协议有望延续，与原油生产直接挂钩的LPG供应或保持稳定。当前变数在于欧佩克内部成员仍存在分歧，部分国家减产执行力度不足，沙特的额外减产相当于在弥补其他成员国的超额生产，这必然引发沙特方面的不满，该国今年也多次敦促其他成员国履行减产义务。然而，利益上的分歧始终存在，如果沙特不再维持自愿的超额减产，中东LPG供应存在跟随原油反弹的可能，但目前来看概率与幅度都不大。 图15沙特原油产量（含预估）丨单位：千桶天图16中东欧佩克国家原油产量丨单位：千桶天 12000 11000 10000 9000 8000 7000 2024（估计）2023202220212024（估计）202320222021 25000 23000 21000 19000 17000 6000 0