能源化工月度策略报告：原油需求或不及预期，化工总体保持平稳

投资咨询业务资格：证监许可[2011]1771号 行业研究 东海策略 2024年7月1日原油需求或不及预期，化工总体保持平稳 ——能源化工月度策略报告 投资要点： 能源化工 分析师：王亦路： 从业资格证号：F03089928 投资咨询证号：Z0019740电话：021-68757827 邮箱：wangyil@qh168.com.cn 分析师冯冰 从业资格证号：F3077183投资咨询证号：Z0016121电话：021-68758859 邮箱：fengb@qh168.com.cn 原油：结构和即期价差出现大幅走强，短期价格高位震荡，但从基本面来看并没有符合此强度的支撑，海外炼厂利润仍在触底企稳过程中，汽油裂解回升幅度也有限，油价近期更多依靠风险偏好情绪抬升，已经与当下基本面形成较大劈叉，警惕价格走高后的大幅回调。 PTA：下游减产未达成实质性协议，开工率仍然保持偏高位置，下游库存近期有小幅累积，但利润在挺价下仍然保持中性偏高水平，终端开工亦仅受有限影响，整体备货节奏仍然合适。7月大概率维持紧平衡，PTA或继续在中枢上沿震荡，趋势性方向仍然跟随上游原料。 乙二醇：近期开工总体有所提高，导致显性库存去化仍然偏缓慢。但港口发货仍然较好，工厂库存也处于低位，长期看多远期合约不变。后期秋冬季纺服备货将起，09合约或有一定价格上行，但幅度受制于时间将有限。25年合约仍有库存去化空间，具有多配价值。 结论：海外成品油需求或总体表现一般，维持和去年持平水准，去库水平不及市场预期，油价近期结构过强，后期有回调风险。国内化工方面供需变动有限，下游挺价持续，基差盘面双涨，后续需观察终端开工维持情况，更多波动仍然来自原油。 操作建议：7月若海外成品油需求不及预期，可进行轻仓空单操作。下游方面乙二醇03及以后合约可进行期权看涨操作，PTA维持区间震荡操作。 风险因素：OPEC+减产执行较差，北美供应短期受刺激出现增量，地缘政治风险影响生产运输，伊拉克北部供应出现回归，俄罗斯供应再度走高，俄乌冲突缓和影响制裁，化工下游需求弱化程度大幅超预期，以及国内需求恢复水平速度低于预期等。 正文目录 1.策略概述5 2.原油5 2.1.供应微幅增加，现货市场边际变化有限5 2.2.旺季需求或不及预期，利润将成去库最大阻碍8 3.聚酯12 3.1.PTA：下游减产执行不及预期，装置回归增加供应压力12 3.2.乙二醇：短期出清仍在继续，远月多配价值持续16 图表目录 图1Brent即期价差4 图2基准油三月月差4 图3主要油品贴水情况5 图4MEH-Midland美湾-产区价差5 图5俄罗斯原油海运情况6 图6俄罗斯柴油出口情况6 图7OPEC产量6 图8安哥拉产量6 图9页岩油公司现金流向7 图10美国开钻未完成井(DUC)数量7 图11主要消费地原油库存情况8 图12主要消费地汽油库存情况8 图13美国汽油裂解差8 图14汽油管道运输价-RBOB贴水与表需对比8 图15美国炼厂裂解差9 图16欧洲炼厂裂解差9 图17国营炼厂开工率9 图18地炼开工率9 图19中国汽油库存10 图20中国柴油库存10 图21Brent持仓情况10 图22WTI持仓情况10 图23密歇根消费信心指数11 图24美国信用卡消费量11 图25PX-石脑油价差12 图26PTA基差情况12 图27PTA加工费12 图28PTA开工率12 图29织机开工率13 图30加弹开工率13 图31POY库存指数13 图32DTY库存指数13 图33FDY库存指数14 图34短纤库存指数14 图35POY现金流14 图36DTY现金流14 图37FDY现金流14 图38瓶片现金流14 图39乙二醇总开工率15 图40乙二醇煤制开工率15 图41华东到港预报16 图42乙二醇供需预估16 图43乙烯制乙二醇利润16 图44煤制乙二醇利润16 图45乙二醇华东港口库存17 图46乙二醇工厂库存17 1.策略概述 过去一个月能化板块和原油出现了明显的劈叉，原油上行的拉动并未能够推动国内化工盘面的上行。原油在OPEC+超预期决议之后大幅下行，但OPEC对供应将会跟随需求变动的紧急表态又为市场及时止血，且在夏季旺季需求预期和风险资产偏高增加的推动下，油价再度回到85左右高位。短期指标跟随盘面有所转强，但需求仍有弱于预期的可能，油价基本面推动驱动较低，更多波因来自于风险资产的共振，市场亦在等待清晰方向。7月随着更多数据的出炉，油价低波状态可能会结束，具体方向仍需警惕需求未及预期，以及降息预期继续延后带来的影响。 聚酯品类上，6月下游的减产消息成为了产业主题，一定程度上带来了短期盘面品种尤其是下游品种的强势，短纤在月末一度出现小幅连续走强的行情。但实际上下游减产的幅度仍然有限，直至目前开工并未出现实质性降低，更多的减产消息仍然来自于装置置换或短期正常检修。7月聚酯品类大概率讲延续淡季不淡的格局，但更多的方向性波动仍然将来自于上游成本端。 2.原油 2.1.供应微幅增加，现货市场边际变化有限 在OPEC决议令市场失望之后，6月初油价大幅下挫，OPEC紧急做出供应将随着需求变化调整后，油价旋即回升。而6月决议中，美联储相对偏放松的论调，则是带给市场更多的风险偏好，美股持续走高，美盘时间推高油价的特征也愈加明显。结构近期也出现明显走强，即期价差均大幅上行，月差也有了明显的转强。 图1Brent即期价差图2基准油三月月差 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 但需要看到的是近期的Brent即期价差已经到了近年来的极高位置。目前的即期在1.41 美金，高于22年俄乌冲突造成供应恐慌时的高点，超买情况严重。此前2年间到达类似高 点有2次，分别是23年的9月中以及今年的4月初，从盘面价格来看，油价分别在之后半个月出现了大幅度的下行。 目前从现货情况来看，部分北海品类，如Forties和Ekofisk，近期贴水明显走强，主要是因为6月前期的低价刺激购买，以及近月油田检修造成的产量短期缩减带来的结果，前期现货偏弱的购买确实出现了一些边际上的转机。 但是目前总的现货购买还没有出现明显的转强大趋势，一个佐证就是近期美油出口也出现了明显的走弱，WTI港口价格对产区的价差已经出现了明显的下行，这和近期结构的转强形成了鲜明的对比，而这也在近几周的出口数据中也得到了体现，6月至今平均出口仅有384万桶/天，明显偏弱。 图3主要油品贴水情况图4MEH-Midland美湾-产区价差 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 俄罗斯方面，6月中上旬供应偏高，但近期出口出现了明显的下降，截至6月中下旬平均海运出口装载为353万桶/天。由于Promorsk港口以及Kozmino港口的修缮工作，6月装载出现了一定的下降，但是在6月末7月初，港口装载将会回归常态。而目前欧美对其船运公司的进一步制裁，目前可能并没有明确在其出口的体现。包括对其国有船游公司SovcomflotPJSC的制裁已经扩大，近期进一步制裁了17艘该公司油轮，目前俄船运仍然通过包括换船等形式在延续，但后续其制裁影响上是否会持续扩大，目前仍无法断定，需要观察。如果对锚定船运的装载进行了明确制裁，可能后期俄罗斯供应渠道将会更加狭窄。 图5俄罗斯原油海运情况图6俄罗斯柴油出口情况 资料来源：Bloomberg资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 OPEC供应整体变化有限，和5月相差不大，预计继续保持在2696万桶/天左右。但是也需要看到，近期OPEC整体供应仍有缓慢放松的态势，前期伊拉克等国家对于弥补缺额减产的表态值得怀疑。叠加安哥拉在退出OPEC之后，近一个多季度的产量在持续增长，其出口在8月可能会打到123万桶/天，相比年初增长近15万桶/天，其生产投资也在恢复，下半年安哥拉仍有部分生产恢复空间。 图7OPEC产量图8安哥拉产量 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 美油的供应在短期变量仍然有限，虽然近期整体页岩油公司并购不断，主要页岩油产地以及海外新型产地的资源都在被头部公司不断整合，但是目前的勘探费用仍然仅维持在保持目前产量的基准上，上游开支相比于去年的增量相对有限，仍然大幅低于19年以前的高位水平。除非短期内油价再度出现10美金以上的增幅，否则依靠目前消耗DUC的形势，美油产量今年短期内大幅增长的难度仍然是极高的。 图9页岩油公司现金流向图10美国开钻未完成井(DUC)数量 资料来源：RBN资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 最后，伊拉克北部库尔德地区在6月中旬已经和中央政府达成了接近合作的协议，其出 口可能会在近期恢复。2023年3月停产之前，其产量在40万桶/天以上，如果近期恢复，可能会再度形成较大供应压力。 所以从供应层面上来说，总体的供应基本处在持平状态，OPEC+以外产地，美国，加拿大，巴西，圭亚那等地的增量短期受限制，或者增量需要到明年释放,但OPEC+自身产量仍然处在缓慢放松的过程中，后期其减产表态仍然值得怀疑。叠加近期非洲部分小型新产区的开发，短期供应增量或在30万桶/天以内。但从成交来看，前期确有好转，但近期出现反复迹象，方向不明。除非近期出现较大的地缘政治事件，再度造成中东供应空幻，否则后期油市重点仍然在需求端。 2.2.旺季需求或不及预期，利润将成去库最大阻碍 油市的供应端口近期将不会有明显增量，更多市场关注焦点仍然在需求端。另外，近期油价波动率增加，油价外盘呈现欧盘震荡，美盘上行的态势，某种程度上油价也跟随了美股的风险偏好，得到共振上行支撑。 但展望后市，旺季需求虽然能够带来环比增量，但需求可能不及预期。从宏观数据来看，也能够得到一定印证。近期海外需求和亚太需求均处于较低水平，触底但难言恢复。油价因此上行受阻，并且后期仍有一定回调风险。 图11主要消费地原油库存情况图12主要消费地汽油库存情况 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 主要消费地的总库存上来看，原油近期库存平衡，而汽油库存则并未显现出旺季应有的去库形式。当然从季节性上来说，6月确实通常处在炼厂备货导致库存小有增量的阶段，汽油库存在此阶段的累积并不能算特别利空。但是需要注意的是6月后美国炼厂进料持续下行，和去年类似，而这极可能是近期偏低的裂解利润导致的炼厂备货意愿不足。 图13美国汽油裂解差图14汽油管道运输价-RBOB贴水与表需对比 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 近期美国汽油裂解仅仅触底企稳，仍未看到明显恢复，而从今年目前为止的成品油贴水和汽油需求的契合度来看，贴水仍然指引汽油需求恢复量有限，汽油需求的偏高波动更可能是统计原因。 而海外需求不光是美国处于旺季略低于预期的情况，欧洲炼厂利润同样处在走弱的过程中。即便是近期由于重要炼厂Pernis出现事故后，大幅抬高了欧洲柴油价格，欧洲柴油裂 解已经有转强的表现，但欧洲炼厂利润仍然在下行，这和Brent即期价差的极端强势形成了鲜明的对比，或许1个月之后我们可以看到，二者必有一个向另一个靠拢的结局。 图15美国炼厂裂解差图16欧洲炼厂裂解差 资料来源：Refinitiv，东海期货研究所资料来源：Refinitiv，东海期货研究所 亚太需求中，印度需求略有恢复，近期对俄有进口小幅增加但幅度有限。中东及东南亚的夏季发电需求也即将开始，仍可以对3季度的需求保持一定的乐观。但近期中国炼厂开工仍然保持在偏低位置，地炼进口也保持低位。目前中东至中国运费继续走低，对中国出口油轮数量也下行，中国需求恢复仍需一定时间。 图17国营炼厂开工率图18地炼开工率 资料来源：Bloomberg，东海期货研究所资料来源：Bloomberg，东海期货研究所 国内目前虽然成品油库