7月A股策略观点：寻底反击，红利为基

证券研究报告|2024年7月1日 7月A股策略观点 寻底反击，红利为基 策略研究·策略专题 证券分析师：陈凯畅 021-60375429 chengkaichang@guosen.com.cnS0980523090002 证券分析师：王开 021-60933132 wangkai8@guosen.com.cnS0980521030001 •六月复盘：1）六月市场持续调整，分风格看，大盘价值相对占优，价值整体优于成长，大盘整体优于小盘；2）微观企业赚钱效应回落，市场开启缩量博弈，外资开始流出；3）一级行业轮动指数六月先抑后扬，二级行业轮动指数则一路向下；4）高低切特征结束，六月下旬行业表现具备一定的延续性。 •大势：寻底反击。1）三个重要的特征均指向市场处于性价比区间：估值溃缩幅度6月末接近2月底水平、股债收益差6月下旬跌破均值-2倍标准差、中证1000NIR因子位于年内底部（筹码出清充分）；2)微观层面景气修复仍存在波折，BCI指数仍在走低，制造业PMI环比弱于季节性，原材料库存与产成品库存方向变化上的差异成因在于大宗商品价格下降叠加市场需求不足，制造业整体处于被动补库状态。 •配置：红利为基，加大逆向交易，适度增配成长。1）银行、公用事业等红利类资产持续配置，区间内逢低买入；2）南下资金加大配置力度下，H股银行、在通AH上市企业(港股通央企红利成分股)可纳入优质红利资产甄选；3）红利内部的逆向交易机会：自由现金流占营收比+未分配利润指向食品、医药；4）具备强基本面的成长：电子（果链、半导体设计） •主题：新质生产，景气向上。1)稀土：李强总理日前签署国务院令，公布《稀土管理条例》，当前稀土价格筑底，需求端后续存在季节性边际改善催化，板块有望迎来景气、估值双修复；2）消费电子与AIPC：当前时点依然推荐手机业务占比领先的苹果产业链以及受益于半导体景气复苏、上游供给侧出清进而带来盈利能力改善的半导体设计，鸿蒙NEXT推出标志华为成为除苹果外唯一一个完成移动终端芯片—硬件—系统完整构建的品牌厂商，沿华为在AIPC终端创新浪潮中的国内稀缺卡位关注华为链；3）低空经济：主题投资维度率先关注“景区低空旅游”、“城际低空交通”等场景，关注一线城市及广东、江苏、浙江、四川等产业政策密集发布地区的上市企业。 •风险提示：海外货币政策节奏和幅度的不确定性，海外局部地缘冲突风险 01 复盘：6月缩量下跌，外资持续流出 02 大势：寻底反击 03 配置：红利仍是稳健底仓 04 主题：新质启航，加大逆向交易 六月市场持续调整，主要宽基指数均下跌超3%，中证2000收跌9.2%，国证 2000收跌9.0%，中证1000收跌8.6%。 分风格看，大盘价值相对占优，价值整体优于成长，大盘整体优于小盘。 行业层面看，31个一级行业仅3个收涨，电子涨3.2%，通信涨2.9%，公用事业 涨0.7%，22个行业单月回调5%以上，9个行业单月回调10%以上。 图：风格层面大盘价值占优 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图：6月主要宽基指数均下跌，小盘显著跑输 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图：仅有3个一级行业全月录得上涨 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 微观企业赚钱效应回落。1）从盈亏比看，6月超过4000家上市公司股价下跌，盈亏比自反弹以来首次跌破0.2；2）从收益率中枢看，6月全部个股涨跌幅中位数为-9.2%,为反弹以来最低。微观企业整体赚钱效应弱于指数表现。 市场开启缩量博弈。5月成交额逐周下滑，近一周日均成交额6661亿，近一 周成交额均值为2023年以来5%分位数以下。 外资开始流出。北向资金方面，六月北向资金整体流出，近两周净流出分别为117.6亿、161.2亿，6月7日至27日仅有一个交易日净流入，6月28日单日净流入49.5亿，为近15个交易日最大值。 图：企业赚钱效应持续回落 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图：5月下旬缩量明显 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图：北向资金日频情况 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图：北向资金累计流入与区间流量 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 一级行业、二级行业日度轮动指数均在5月以来到达过近五年的箱体高位。6月以来一二级行业轮动指数出现分化。一级行业轮动指数六月先抑后扬，二级行业轮动指数则一路向下。 从二级行业日度轮动指数看，2022年起，轮动中枢有一定程度抬升，指数上限也在不断抬升，当二级行业日度轮动指数到达区间顶部时，市场往往开始出现调整。 6月高低切特征结束，行业表现延续性强于反转效应，以截至6月20日的滚动一个月△PB(%)高低与6月21日以来的涨跌幅对比，6月下旬下跌幅度较小的品种大多为前期表现也比较好的品种。 图：行业高低切特征明显 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图：一级行业日度轮动指数 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图：二级行业日度轮动指数 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 行业维度，6月TMT的电子、通信较计算机、传媒板块涨跌出现分化；细分行业维度，各成长板块的细分行业也出现分化，电子版快的半导体、元件、消费电子，通信设备、汽车板块中的乘用车、国防军工的航海装备Ⅱ录得上涨。 个股维度，今年以来各一级行业市值TOP5股票的收益较非龙头成份持续，尤其是电子、通信、汽车、军工。选取国证成长内部偏科技成长且属于一级行业市值TOP5的成份构建增强策略，2024年以来，国证成长科技龙头指数相对国证成长超额持续上扬。 图：成长龙头/科创板比价 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图：国证成长科技龙头增强指数 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 图：今年以来，成长板块内部表现分化 一级行业二级行业 相对一级超额% 二级行业涨跌幅% 一级行业涨跌幅% 6月 -0.6 -5.1 电子7.1 -5.9 5.0 -8.1 -3.3 1.7 2.2 -0.8 -0.9 -2.0 1.8 -2.6 YTD -3.8 -5.3 18.0 -5.9 8.0 -9.3 -10.4 6.0 10.7 -2.5 -4.5 -4.0 -1.8 2.9 -2.8 14.2 -0.9 -33.0 -8.0 14.4 17.8 -2.8 2.1 -5.8 23.7 -9.6 20236月YTD -12.92.5-12.9 -3.6-1.9-14.4 -2.310.39.0 13.1-2.7-14.9 13.88.2-1.1 -27.4 2023全年 -5.6 3.7 5.0 20.4 21.0 6.4 23.4 26.3 17.4 16.2 -0.6 31.8 5.5 6.3 11.3 33.7 6月 YTD2023全年 半导体 其他电子Ⅱ元件 光学光电子 3.2 -9.1 7.3 通信 电子化学品Ⅱ 通信服务通信设备计算机设备IT服务Ⅱ软件开发游戏Ⅱ 广告营销影视院线 -0.8-4.9-18.4 -2.4-0.3-6.8 0.5 8.5 7.3 4.6 9.6 2.9 3.6 25.8 -4.4-14.2 -7.4 -6.6 -24.9 9.0 传媒 数字媒体-0.4 -9.5-7.5-29.4 15.0-10.6-25.3 -11.3-6.9-23.1 -10.5-11.2-18.4 -5.5-9.0-24.2 -8.6 -21.3 16.8 汽车 出版 电视广播Ⅱ汽车服务汽车零部件乘用车 商用车 航天装备Ⅱ 5.0 -0.7 -16.6 -3.1 6.9 0.6 -3.2 16.9-3.6-7.2 -16.9-9.3-22.2-0.1 -13.2-19.4-36.3-9.9 航空装备Ⅱ-1.0 国防军工地面兵装Ⅱ-1.5 航海装备Ⅱ6.1 军工电子Ⅱ-1.0 5.7 -8.1 9.7 25.5 -11.0 1.8 28.3 1.2 -5.9-11.39.0 4.1 -2.1 -7.0 -4.8 -5.3 2.3 -4.8 11.1 14.5 -12.8 -7.9 -15.9 13.7 -19.6 -4.8 13.0 18.7 -17.8 -5.0 21.5 -5.6 -2.8-3.33.3 -3.8 -10.0 -6.8 消费电子 计算机 资料来源：万得，国信证券经济研究所整理 01 复盘：6月缩量下跌，外资持续流出 02 大势：寻底反击 03 配置：红利仍是稳健底仓 04 主题：新质启航，加大逆向交易 复盘白酒行业，共经历四次完整周期，分别是2000-2005年、2006-2009年、2010-2015年、2016-2019年。从白酒指数表现上看，下行阶段延续2-10个季度不等，指数跌幅在40-61%；上涨阶段延续6-16个季度不等，指数涨幅在50-1380%。从调整原因上看，经济增速放缓是历次行业调整的主因，而不利的突发事件（外部压制）、产业政策等会进一步加剧调整幅度和时间；宏观经济向好，外部压制解除（或减弱），行业基本面边际改善，驱动板块估值和股价进入上行通道。从短期维度看，2021年2月后相对指数波动更剧烈，出现更多短期大幅跑输的时刻。 图：白酒板块历史复盘 周期 2000.1-2005.12 2006.1-2009.12 2010.1-2015.12 2016.1-2019.12 2020年至今 板块上涨 6个季度，上涨约50% 16个季度，上涨约1380% 14个季度，上涨约215% 10个季度，上涨约421% 9个季度，上涨约384% 调整日期 2001年7月 2007年12月 2012年7月 2018年6月 2021年2月 板块下跌 约10个季度，下跌约50% 约4个季度，下跌约61% 约5个季度，下跌约60% 约2个季度，下跌约40% 已14个季度，下跌35% PE(TTM) 21-44X，中枢32X 21-112X，中枢44X 8-46X，中枢26X 9-41X，中枢23X 18-63X，中枢37X 大众主流价位 30-50元 50-80元 80-100元 80-150元 150-200元 调整原因 1）2001年5月白酒从量税出台；2002年取消所得税优惠，白酒行业利润受到侵蚀；2）2002年底非典，白酒需求阶段性速冻 2008年美国次贷危机影响全球经济，我国出口受损，企业盈利降低 白酒需求受到政策影响出现速冻，如2011年5月1日酒驾入刑、2012年12月限三公消费、2012年11月19日酒鬼酒塑化剂、2012年的八项规定出台 政策：17年从价税基由50%-70%调整为60%；催化剂：茅台反腐发货减缓3Q不及预期原因：中美贸易战，且持续升级，市场担忧白酒需求受损； 原因：估值偏高、疫情扰动、经济增速放缓、俄乌冲突等；政策：市场预期消费税等政策调整 景气上行过程中白酒的跑输主要是前期超涨带来的，市场高低切做估值轮动；此外在一轮长期下跌拐点确认后，市场反转上涨初期，白酒弹性不足；2018年10月、2022年10月板块受龙头消息面+基本面疑虑短期超跌，企稳依赖基本面“重新证明自己”。 图：白酒相对全A短期宽幅调整复盘 开始时间结束时间交易日数白酒板块万得全A相对超额(%) 2007/1/192007/5/2379 2007/7/52007/9/1048 2008/9/172008/11/1236 2008/12/252009/4/1673 2010/9/282010/10/159-3.949.85-13.79 2010/2/112010/4/633 2010/11/282011/1/1232 2012/7/162012/8/3034 2012/11/12012/12/1028 2013/1/112013/2/1822 2013/7/82013/10/1163 2014/7/252014/11/2885 2015/4/212015/6/533 201