印度电信：新进入者可能会取得自我目标

2016年11月7日最近的速度测试表明，进入4G的Jio可能会延长免费赠品的时间长期免费赠品可能会将新进入者定位为折扣品牌我们在Bharti Airtel买入，目标价为INR400根据印度电信管理局（TRAI）的速度测试10月的数据显示，在22个市场中，有17个市场的4G新进入者Jio（未涵盖）的平均速度与9月相比有所下降。同一时期，Bharti Airtel报告总体速度有所提高。与共识不同，我们认为随着服务继续免费，这不会对4G进入者增加新用户的能力产生任何有意义的影响。另一个可能性是4G进入者可以将免费赠品再延长几个月，可能一直到本财政年度结束。自我目标。尽管我们认为加入4G的Jio扩展免费赠品可能具有建设性，但在我们看来，这样做可能最终使竞争受益。订阅者的注册人数可能不会减少，实际上随着免费赠品的扩展可能会有所改善；但是，这也可能增加网络的压力，平均速度可能会进一步下降。最大的威胁可能是长期的扩展可能会将新进入者定位为折扣品牌，并限制其通过现有电信运营商吸引中高端用户的能力。我们注意到，拟议的4G参与者资费计划针对的是中高端用户，并且无法在免费试用后搅动他们可能会引起关注。此外，如果要把免费试用期延长至今年12月以后，则4G进入者可能难以向订户收取费用。可以参考印度媒体行业，因为有线电视播放器未能在适当的时间获利，因此有线电视业者难以通过后数字化获利。长时间的免费赠品可能会迫使4G进入者重新考虑其拟议的资费计划，并将其下调。Bharti仍然是我们的首选名称。我们相信，如果Jio扩展其免费赠品，则在短期内对整个行业不利，但在中期可能对在职者有利，因为这可能会减轻他们保留中/高端用户的能力。我们在Bharti Airtel买入，基于DCF的目标价为INR400。Rajiv Sharma *分析师汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司rajivsharma@hsbc.co.in+9122 2268 1239Darpan Thakkar *分析师汇丰证券和资本市场（印度）私人有限公司darpan.thakkar@hsbc.co.in+9122 6164 0695*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证图1：评级和估算的主要变化当前 TP 评分上行/资料来源：汇丰银行。收盘价为6日2016年十一月披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司查看汇丰银行全球研究部：印度股本无线电信新进入者可能会得分印度电信公司股票代号货币价钱旧新旧新缺点Bharti Airtel巴蒂INR306.7400400购买购买30.4%创意蜂窝想法输入INR72.156262减少减少14.1%Bharti Infratel变身INR364.05325325减少减少10.7% 资质●无线电信2016年11月7日2案例研究–印度有线电视运营商政府宣布数字化之后，有线电视运营商开始在消费者场所部署机顶盒，而不会为增加的产品收取更多费用。在模拟模式下，电缆只能传送不超过100个通道，并且数字化已更改为350多个通道。有线电视公司决定推迟获利，因为他们的重点只是用户市场份额。这种延迟极大地影响了他们通过数字化后货币化的能力，一旦他们开始为增加的产品收取更多费用，他们就会看到从电缆到直接到家庭运营商的大量流失。他们花了大约9到12个月的时间才能将其订户升级到新的资费计划，主要的收获是，长期免费赠品可能会严重损害定位和品牌，其影响本质上可能更具结构性。如果要扩展免费赠品，同样适用于4G进入者Jio。我们认为，这在短期内将对该行业不利，但由于中高端用户可能不愿意转向折扣品牌，因此对现有企业可能是有利的。估值与风险Bharti仍然是我们在该领域的首选名称，目前隐含的上涨空间约为30％。我们确实看到Bharti的市场份额在2017财年保持不变，因为要与4G参与者提供的免费赠品竞争将非常困难。但是，我们看到Bharti的收益市场份额提高了3.6％，到20财年将从目前的c29.1％提高到32.6％。我们继续认为，现有电信运营商将从低端市场的整合中受益，但我们相信，除非GSM新进入者决定退出市场，否则其增长将是渐进的，而且幅度不大。另一方面，保留高端员工的需求意味着Bharti将需要迅速降低高端/中端细分市场的定价，从而导致近期的盈利压力。股价近期的催化剂可能是Bharti通过将其在塔式资产和非洲业务中的股份货币化来改善资产负债表的能力。我们使用基于DCF的总和（SOTP）方法对Bharti Airtel进行评估。对于我们的印度DCF估值，我们使用9％的权益成本（其中包括2.5％的全球无风险利率和9％的印度权益成本），11％（不变）的债务成本，股权比率为0.3，WACC为9％（不变），根据监管税调整后，印度业务的公允价值为每股INR418（不变）。假设WACC为9％，基于DCF方法，我们继续将国际业务的估值定为每股负INR18（不变）。综合这些因素，我们得出了每股INR400的公允价值目标价。我们重申买入评级。图2：Jio网络的速度在10月份有所下降14121086420Jio Airtel沃达丰每秒的Idea平均速度（Mbps）十月份的平均速度（Mbps）资料来源：TRAI，汇丰银行分析11.3 11.59.17.37.67.76.07.2兆比特 资质●无线电信2016年11月7日3图3：Jio拟议的资费计划针对中高端用户细节XXSXS小号小号中号中号大号加大码XXLXXXLJIO Tariffs INR191992991494999991499249939994999免费语音是是是是是是是是是是4G数据0.1 GB以上0.75 GB以上2 GB以上0.3 GB4 GB以上10 GB以上20 GB以上35 GB以上60 GB以上75 GB以上无限4G无限4G无限4G无限4G无限4G无限4G无限4G无限4G无限4G无限晚晚晚晚晚晚晚晚晚Jio Apps是是是是是是是是是是订阅无限短信是是是100是是是是是是JiFi（Jio0.2 GB1.5 GB4GB08 GB20 GB40 GB70 GB120 GB150 GB热点）包装有效期172128282828282828（天）资料来源：公司资料 资质●无线电信2016年11月7日4无形固定资产有形固定资产流动资产1,122,1361,117,0301,054,893664,814674,211712,774250,171276,250286,642992,077752,701305,127财务与估值：Bharti Airtel购买净债务变化247,812-12,947-78,919-108,586FCF权益6,60449,56986,535117,651资产负债表摘要（INRm）价格相对450.00450.00现金及其他95,768126,463126,463126,463总资产2,257,2312,251,2702,247,7102,254,837400.00400.00经营负债530,032514,752524,208548,477350.00350.00债务总额1,004,5251,022,273943,354834,768净债务908,757895,810816,891708,305300.00300.00股东资金投入资金667,6931,411,321680,8511,426,277741,1991,403,638826,6691,374,965250.00250.00200.00200.00比率，增长和每股分析2014201520162017Bharti Airtel涉及BOMBAY SE敏感指数财务报表年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e估值数据年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e损益汇总（INRm）电动汽车/销售2.12.01.81.6收入966,030998,0411,059,2431,177,937EV / EBITDA5.95.45.04.2息税折旧摊销前利润341,680373,689389,903437,251电动/ IC1.41.41.41.3折旧及摊销-177,572-200,922-218,916-226,951PE *20.123.317.712.7营业利润/息税前利润164,108172,767170,986210,300PB1.81.81.71.5净利息-69,007-77,414-61,272-57,718FCF产率（％）0.64.47.710.5PBT125,62499,819119,338164,113股息收益率（％）0.50.60.70.9汇丰PBT128,698102,825122,210167,114*根据汇丰每股收益（摊薄）税收-59,745-45,403-48,691-66,605净利57,78349,57966,49493,903汇丰网利润60,857 52,585 69,36696,904现金流量摘要（INRm）来自的现金流量运作294,451330,331341,677378,799资本支出-205,931 -201,390 -192,469-201,061来自的现金流量投资-205,931-201,390-192,469-201,061股利-6,086-7,888-9,018-11,435发行人信息股价（印度卢比）目标价格（印度卢比）路透（股票）彭博（股票）市值（百万美元）ñ306.70400.00BRTI.BO BHARTI IN18,368自由流通业国家分析师联系32%无线电信印度拉吉夫·沙尔马+91 22 22681239年到03 / 2016a03 / 2017e03 / 2018e03 / 2019e资料来源：汇丰银行同比变化注：于2016年11月4日收盘价收入4.83.36.111.2息税折旧摊销前利润8.89.44.312.1营业利润4.35.3-1.023.0PBT17.5-20.519.637.5汇丰每股收益17.9-13.631.939.7比例（％）收益/ IC（x）0.80.70.70.8投资回报率6.96.87.39.1鱼子9.57.89.812.4资产回报率5.04.55.06.1EBITDA利润率35.437.436.837.1营业利润率17.017.316.117.9EBITDA /净利息（x）5.04.86.47.6净债务/权益125.7121.5101.779.1净债务/ EBITDA（x）2.72.42.11.6来自运营/净债务的现金流32.436.941.853.5每股数据（INR）EPS Rep（稀释）14.4612.4016.6323.49汇丰每股收益（摊薄）15.2213.1517.3524.24DPS1.521.972.262.86账面价值167.03170.32185.42206.80 资质●无线电信2016年11月7日5披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：拉吉夫·夏尔马（Rajiv Sharma）和达潘·塔卡（Darpan Thakkar）重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推