公司首次覆盖报告：文旅演艺固本，C端新业态开启成长新篇

深耕演艺主业，B端订单充沛，C端开启成长，首次覆盖给予“买入”评级公司是国内文化创意产业头部公司，2022年以来先后完成北京冬奥会、杭州亚运会开闭幕式文艺演出等重大国家级项目，具备丰富的大型活动及文旅演艺设计运营经验。截至2024年4月公司累计在手订单为9亿元，后续业绩或逐步释放。 此外，公司近几年开始大力开拓C端文旅业务，其中上海中心Sky632项目初具规模，在杭州打造的新型文娱空间“尚Livespace”及沉浸式文旅演艺项目《湘湖·雅韵》于2024年6月先后开业或开演，项目模式或持续推广复制至其他城市 ， 打开成长空间 。 我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为1.98/2.41/2.78亿元，对应EPS分别为1.04/1.26/1.45元，当前股价对应PE分别为20.7、17.0、14.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 旅游演艺市场持续火热，资金实力、品牌效应为参与者竞争的关键 2023年全国旅游演艺完成场次15.07万场，较2019年增长72.61%，票房收入166.36亿元，较2019年增长125.45%。旅游演艺行业总体呈现高投资、大场面、大制作的特点，资金实力及品牌效应成为参与者核心竞争要素。当前C端新型文旅演艺形式发展提速，为旅游演艺行业注入新动能，打造文旅新质生产力。 大型项目的丰富经验彰显公司核心竞争力，C端新文旅项目打开成长空间 公司先后参与了2008年北京奥运会、2016年G20杭州峰会《最忆是杭州》、2018年韩国平昌冬奥会、2022年北京冬奥会、2023年杭州亚运会等大量国内、国际级活动的灯光及演艺项目，积累了丰富的大型演艺活动承办经验，在业内形成了突出的品牌影响力。借助B端大型项目运营积累的经验、品牌优势，公司持续获得优质资源，发力C端文旅演艺新业态，上海中心天时Sky 632、尚LiveSpace、《湘湖·雅韵》等项目或驱动C端商业化长期空间打开。 风险提示：重大项目执行风险、市场竞争加剧风险、C端项目不及预期风险。 财务摘要和估值指标 1、立足大型文化演艺活动，逐步开拓C端文旅业务 1.1、公司业务：深耕文化演艺主业，拓展照明及虚拟演艺产品 以创意设计为核心，提供全流程解决方案。锋尚文化集团股份有限公司（后称“锋尚文化”或“公司”）是国内文化创意产业头部企业，主要为客户提供“创意策划+方案设计+设备租赁与销售+项目制作+后续服务”的全流程解决方案。2002年成立以来，公司先后参与了2008年北京奥运会、2018年韩国平昌冬奥会、2022年北京冬奥会、2023年杭州亚运会、亚残运会等大量国内、国际大型文化庆典活动或纪念活动、大型体育赛事开闭幕式、大型演出、电视文艺晚会项目的创意、设计、制作、展现工作。2016年公司完成G20杭州峰会大型水上情景表演交响音乐会《最忆是杭州》总制作，2020年公司登陆深交所。2021年以来，公司逐步拓展C端文旅业务，2021年12月31日于上海中心推出天时632艺术空间；2022年6月5日推出404#Lab·杌演出；2023年11月推出大型驻场观念演出《无界·长安》；2024年6月21日杭州尚LiveSpace文娱社交新空间开业；2024年6月30日正式公演实景演艺《湘湖·雅韵》等。 图1：公司完成了多个国内、国际大型文化项目 公司主营业务包括大型文化演艺活动、文化旅游演艺、景观艺术照明及演绎的创意、设计及制作服务。（1）大型文化演艺活动：主要覆盖大型文化庆典活动或纪念活动、大型体育赛事开闭幕式、大型演出、电视文艺晚会、企业品牌文化活动、电视栏目等。（2）文化旅游演艺：主要为实景旅游演出、主题公园旅游演出、剧场表演旅游演出等文化旅游演艺活动提供概念策划、艺术创意设计及制作服务，其中子公司锋尚六三二公司致力于打造沉浸式数字艺术地标项目“天时Sky632”项目，2023年实现营收3354.11万元，拉动C端业务发展。（3）景观艺术照明及演绎：公司主要为艺术灯光、动态灯光秀、灯光投影秀等提供创意、设计及制作服务。（4）虚拟演艺产品：由旗下子公司锋尚互娱负责，锋尚互娱已有虚拟演绎云平台、虚拟数字人运营商、打通总公司自营产品IP、虚拟演出供应商四大业务板块，拓展了公司产业链，曾完成杭州2022年第19届亚运会闭幕式AR制作部分，携手咪咕共同打造全新“赛博朋克”元宇宙比特场景——J WORLD。2024年锋尚互娱将继续参与华晨宇火星演唱会整体舞美效果等设计工作。 图2：公司主营大型活动及文旅演艺业务 表1：公司重要子公司 1.2、公司股权集中，形成全域式、一体化经营模式 公司股权结构相对集中，实际控制人为公司董事长、总经理沙晓岚及其夫人王芳韵。截至2024年一季度末，沙晓岚直接持有公司41.89%股份，通过员工持股平台西藏晟蓝文化传播合伙企业间接持股7.21%，合计持股49.10%。王芳韵直接持股12.99%。和谐成长二期（义乌）投资中心持有6.23%股份，其为IDG资本管理的私募基金。集团旗下拥有16家全资、控股和参股子公司，业务涵盖文化演艺、创新文旅、互娱科技等三大板块。母公司组建了由国外专家+国内老中青三代设计师梯队组成的锋尚设计院+锋尚规划院，作为创意孵化载体，以演出、文旅、互娱、商务拓展、工程管理五大事业部为核心支撑，形成“五部二院”协同式业务体系，进而实现项目从投资招商、战略规划、创意设计、制作施工到运营维保的全域式、一体化经营模式。 图3：公司股权较为集中（截至2024Q1末） 1.3、财务分析：业绩修复开启，账面资金充沛 大型文化演艺活动助力公司业绩开始修复。公司2021-2023年营业收入分别为4.67、3.20、6.77亿元，同比增速分别为-52.56%、-31.43%、111.46%，其中2023年大型文化演艺活动、文化旅游演艺、景观艺术照明及演绎的营收占比分别为66.92%、31.47%、0.93%；大型文化演艺活动2021-2023年分别实现收入1.37、2.60、4.53亿元，其中2023年公司成功承办多项大型活动，推动收入同比增长74.22%；文化旅游演艺业务从B端的项目承制向C端的文旅商业运营拓展，2021-2023年分别实现收入1.74、0.35、2.13亿元。2023年公司大型活动与文旅演艺毛利率全面提升，大型活动的毛利率同比提升10.4pct至37.45%，文旅演艺的毛利率由负转正至35.18%，主要系2022年积压的项目在2023年顺利开展并确认收入，驱动公司2023年整体毛利率从25.71%提升至37.37%，同时期间费用率明显下降，驱动净利率提升至19.56%。2024Q1公司实现营业收入0.35亿元，同比增长109.37%，当前B端在手订单充沛，构筑后续业绩增长的基础。 图4：2023年公司营业收入开始恢复性增长 图5：2023年公司归母净利润增长显著 图6：大型文化演艺活动与文化旅游演艺营收占比提升（百万元） 图7：2023年大型活动及文旅演艺毛利率大幅提升 图8：2023年毛利率与净利率恢复至2021年水平 图9：2023年管理费用率显著下降 公司账面资金充沛，提供较高安全边际。2024Q1公司资产负债表货币资金为7.56亿元，交易性金融资产为21.92亿元，合计类现金资产达29.48亿元，占总资产的比例为79%，占市值的比例为73.3%（按照2024年6月28日收盘价），充沛的在手现金为公司提供较高安全边际。另外，公司2023年强化对股东的回馈，分红总额为0.81亿元，股利支付率提升至60.27%，按照2024年6月28日收盘价计算的股息率达2.85%。 图10：2024Q1公司类现金资产占总资产比达79% 2、文旅演艺需求持续增长，资金与品牌构成核心竞争要素 2.1、文化消费需求持续释放，旅游演艺市场规模快速增长 旅游演艺分为主题公园、实景演出与独立剧场等。根据国家标准《旅游演艺服务与管理规范》，旅游演艺为在旅游景区及相关空间内，以室内场景、室外自然或模拟的山水景观为演出场所，为游客提供的具有一定观赏性和娱乐性的各类演艺产品，其分类包括旅游景区实景演出、独立剧场演出及主题公园演出等多种形式。实景演出是以自然景观或人文景观为场地和背景，有鲜明的情景主题、固定的场所和演出时间的露天或半露天的文艺演出。2023年旅游演艺场次占全部演出场次的34%，构成全国演出市场的中坚力量。 图11：文旅演艺主要参与要素 图12：旅游演艺场次占全部演出场次的34% 附加值高，融合性强，旅游演艺市场规模快速增长。2023年旅游演艺实现快速增长，2023年全国旅游演艺场次为15.07万场，与2019年相比增长72.61%；票房收入为166.36亿元，与2019年相比增长125.45%；观演人数为8055.13万人次，与2019年相比增长54.14%，占总人次的47.1%。一方面，持续走高的出行需求推动老牌及传统旅游演艺项目维持较高热度，多个重点演艺项目单日演出场次创下历史新高。 另一方面，新增、更新的旅游演艺项目更凸显地方和传统文化底蕴，或为既有景区增加“卖点”，或以演艺内容为核心重新串联旅游资源和城市“打卡点”，形成旅游演艺的新形态。2024年“五一”假期旅游市场持续火热，全国国内旅游出游合计2.95亿人次，较2019年同期增长28.2%。随旅游市场恢复，文旅深度融合的核心价值正逐步释放。 图13：2023年旅游演艺票房收入大幅提升至166.36亿元 图14：2023年国内旅游演艺观演人次达8055万 2.2、旅游演艺市场核心竞争要素：资金实力、品牌效应 旅游演艺市场呈现重投资、大制作、强调旅游资源禀赋等特点。近年来，旅游演艺市场总体呈现高投资、大场面、大制作的特点，投资额普遍超过1000万元，超过亿元的占比60%以上，资金优势成为重要考量因素。此外，旅游演艺项目由于面向C端收费，知名度、号召力、品牌效应也成为核心竞争要素，大型旅游演艺项目相对而言能获得各地政府资源支持，较为雄厚的资金实力也降低了市场引流推广的难度，叠加优质IP内容支持，有助于顺利度过早期高昂的成本开支阶段，相比中小文旅演艺项目，能更快打开市场。随行业竞争加剧，具备资金、品牌优势的公司更可能脱颖而出。 表2：国内著名旅游演艺项目情况一览 多种合作模式，运营方扮演重要角色。大型旅游演艺目前主要合作模式包括租赁式、部分委托模式、全委托模式、剧目委托+租赁式、承包合作式、自营+外聘执行导演式等模式，不同模式区别主要在于演出运营方的职责分工及分成比例。由于较少业主方具备成熟的演出后运营能力，因此往往呈现演出运营方负责内容设计、制作及后期运营工作，票务收入两方分成的模式。 表3：旅游演艺项目合作模式 2.3、C端新兴演艺空间发展提速，VR/AR等技术注入新动能 城市新型演艺空间发展提速，催生演艺产业To C新生态。新型演艺空间指以演艺为主营业务，形成多业态融合、多功能协同的新型演出场所，包括以沉浸式体验、场景式消费为突出特点的小剧场、演艺新空间、小型音乐现场等。据《2023年全国演出市场发展简报》，小剧场、演艺新空间（含小型音乐现场Livehouse）演出场次18.69万场，与2019年相比增长471.07%；票房收入48.03亿元，与2019年相比增长463.13%；观演人数2442.40万人次，与2019年相比增长250.54%。2023年5月首演的《消失的法老》在11个月内吸引超过十万人次到场体验，成为现象级沉浸式文旅项目。随Z世代逐步成为消费主力军、消费升级意识的觉醒以及移动互联网的大规模普及，人们更愿意为特定场景的解决方案付费，“场景消费时代”逐步展开。 图15：现象级项目《消失的法老》11个月内吸引超过十万人次到场体验 演艺新势力为文旅演艺产业注入新动能，打造文旅新质生产力。在5G、大数据、VR/AR、云计算等技术飞速发展的背景下，旅游演艺行业呈现“演艺+科技”融合趋势。“虚拟现实+演艺”项目逐步常态化，拓展了舞台的艺术形式和观看渠道，给观众带来更加沉浸