国内环氧塑封料主要供应商，先进封装领域亦有突破

华海诚科(688535.SH) 电子 2024年07月01日 国内环氧塑封料主要供应商，先进封装领域亦有突破 推荐（首次） 股价：68.52元 主要数据 行业电子 公司网址www.hhck-em.com 大股东/持股韩江龙/13.93% 实际控制人韩江龙,陶军,成兴明总股本(百万股)81 流通A股(百万股)43 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）55 流通A股市值(亿元)29 每股净资产(元)12.89 资产负债率(%)14.1 行情走势图 证券分析师 徐碧云投资咨询资格编号 S1060523070002 XUBIYUN372@pingan.com.cn 付强投资咨询资格编号 S1060520070001 FUQIANG021@pingan.com.cn 徐勇投资咨询资格编号 S1060519090004 XUYONG318@pingan.com.cn 平安观点： 国内环氧塑封料主要供应商，先进封装领域亦有突破：华海诚科成立于 2010年，2023年4月在上交所科创板上市。公司专注于半导体封装材料的研发及产业化，主要产品为环氧塑封料和电子胶黏剂，广泛应用于消费电子、光伏、汽车电子、工业应用、物联网等领域。公司依托核心技术体系，形成了可覆盖传统封装与先进封装领域的全面产品布局，与华天科技、通富微电、长电科技等下游知名厂商建立了长期良好的合作关系，已发展成为部分主要封装厂商的第一大环氧塑封料内资供应商。2022-2023年，公司营业收入下滑，主要是2022年开始全球终端市场需求疲软，客户订单减少，行业景气度有所下降，导致公司应用于消费电子的环氧塑封料销量下降。公司积极开拓市场，持续推动客户加快新品验证，中高端产品份额继续提升，订单增加，2024Q1，公司实现营收0.72亿元，同比增长33%，实现归母净利润1277万元，同比增长207%。从营收结构上来看，环氧塑封料一直保持90%以上营收份额，且贡献了绝大多数的毛利。 立足传统封装，环氧塑封料向先进封装延伸：环氧塑封料厂商需要根据下游客户定制化的需求针对性地开发与优化配方与生产工艺，从而灵活、有效地应对历代封装技术。由于先进封装具有高集成度、多功能、复杂度高等特征，塑封料厂商在用于先进封装产品的配方开发中需要在各性能指标间进行更为复杂的平衡，产品配方的复杂性与开发难度尤其高；同时，应用于FOWLP/FOPLP的环氧塑封料需以颗粒状的形态呈现，要求厂商更有效地结合配方与生产工艺技术，进而使得产品性能可有效匹配下游封装工艺、封装设计以及封装体可靠性等，对产品性能要求更高。根据智研咨询数据显示，2022年中国半导体用环氧塑封料行业市场规模约为85亿元， 主要集中在华东地区。我国环氧模塑料在中低端封装产品已实现规模量产，在QFP、QFN、模组类封装领域已实现小批量供货；应用于FOWLP、WLCSP、FOPLP等先进封装的产品成熟度较低。环氧塑封料内资厂商市场份额主要由华海诚科、衡所华威、长春塑封料、北京科化、长兴电子所占据。在芯片级电子胶黏剂领域，FC底填胶与液态塑封料的市场分别由日资厂商Namics与Nagase垄断。 2022A2023A2024E2025E2026E YOY(%) -12.7 -6.7 22.1 22.8 23.6 营业收入(百万元)303283345424524 YOY(%) -13.4 -23.3 58.3 32.4 32.7 净利润(百万元)4132506688 毛利率(%)27.026.929.831.333.0 公 司报告 公 司首次覆盖报告 证券研究报告 净利率(%) 13.6 11.2 14.5 15.6 16.8 EPS(摊薄/元) 0.51 0.39 0.62 0.82 1.09 ROE(%)10.93.14.76.07.6 P/E(倍)134.1174.8110.483.462.8 P/B(倍) 14.6 5.4 5.2 5.0 4.8 产品布局逐步完善，相关国产替代过程持续进行中：公司已发展成为一家技术先进、产品系列齐全、产销量规模较大的内资环氧塑封料企业，形成了可覆盖传统封装领域与先进封装领域的全面产品布局，构建了可应用于传统封装（包括DIP、TO、SOT、SOP等）与先进封装（QFN/BGA、SiP、FC、FOWLP等）的全面产品体系。凭借丰富且具有前瞻性的技术积累、扎实且具有创新性的研发实力、稳定可靠的产品质量和优质的客户服务，公司已进入到众多知名客户的供应商体系，在技术水平、产品质量、交货期、服务响应速度等方面赢得了客户的高度认可，与华天科技、通富微电、长电科技、富满微、扬杰科技、气派科技、银河微电等下游知名厂商建立了长期良好的合作关系，相关产品已在上述部分厂商实现对外资厂商产品的替代，并积极配合业内主要厂商开展应用于先进封装的“卡脖子”材料的技术开发与产业化。 投资建议：公司立足于传统封装领域基础类、高性能类环氧塑封料，已占据国内环氧塑封料的主力内资供应商，并向先进封装领域延伸，布局GMC、LMC、底填等海外垄断产品且已经取得一定进展。我们预计，2024-2026年公司的EPS分别为0.62元、0.82元和1.09元，对应6月28日收盘价的PE分别为110.4X、83.4X和62.8X，公司作为目前A股业务较为纯正的布局先进封装、HBM领域环氧塑封料及芯片级胶黏剂FC底填、LMC的稀缺标的，具备一定的稀缺性和估值溢价。我们看好公司在环氧塑封料中高端领域的市场份额提升潜力，以及在国内厂商先进封装扩产浪潮背景下，在先进封装用环氧塑封料及芯片胶黏剂领域的成长空间和国产替代进展，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：1）行业需求不及预期的风险：如消费电子等终端需求回暖或半导体行业复苏不及预期，芯片产业链去库存导致公司下游客户需求下降，将会对公司业务发展和盈利能力造成不利影响。2）客户认证及量产不及预期的风险：若客户推迟上线安排、公司新产品的认证/导入进度不及预期，相关产品无法进入批量供应阶段，则将对公司未来的收入增长造成不利影响。3）市场竞争加剧的风险：如果公司不能根据市场需求持续更新技术和开发产品，保持产品和技术竞争力，公司可能无法与国内外企业进行有效竞争，从而对公司的市场份额、市场地位、经营业绩造成不利影响。 正文目录 一、国内环氧塑封料主要供应商，先进封装领域亦有突破5 1.1公司已发展成为我国规模较大的环氧塑封料厂商，并向先进封装领域延伸5 1.2第一大环氧塑封料内资供应商，与封装厂商长期合作6 1.3公司以配方技术与生产工艺技术为核心技术，构建了可用于传统封装与先进封装的技术体系9 二、立足传统封装，环氧塑封料向先进封装延伸11 2.1环氧塑封料：随封装形式演进而开发，国内先进封装领域产品成熟度低11 2.2电子胶黏剂：芯片级电子胶黏剂主要由日资厂商垄断14 2.3公司以颗粒状环氧塑封料切入先进封装，同时布局芯片级电子胶黏剂15 三、产品布局逐步完善，相关国产替代过程持续进行中19 3.1依托核心技术体系，公司形成了可覆盖传统封装与先进封装领域的全面产品布局19 3.2与主流封测厂商长期合作，相关国产替代过程持续进行中19 四、盈利预测及估值分析20 4.1基本假设20 4.2盈利预测20 4.3投资建议21 4.4风险提示21 图表目录 图表1公司核心业务、主要产品的演变5 图表2公司股权结构图（截至2024年4月）6 图表3公司产品类别、封装形式、代表型号及终端类型6 图表4公司主营业务收入及增速7 图表5公司归母净利润及增速7 图表6公司主营业务收入构成情况（%）7 图表7公司主营业务毛利构成情况（%）7 图表8公司不同类型环氧塑封料的收入情况（%）8 图表9公司不同类型电子胶黏剂的收入情况（%）8 图表10公司毛利率与同行对比（%）8 图表11公司主营业务毛利率按照产品类型划分（%）8 图表12公司主营业务细分产品毛利率情况（%）8 图表13公司研发投入及营收占比8 图表14公司期间费用率（%）9 图表15公司净利率与同行对比（%）9 图表16公司核心技术人员情况10 图表17不同封装级别涉及的主要封装材料类型及德邦科技主要产品布局情况11 图表18环氧塑封料具体应用场景示意图12 图表19环氧塑封料模塑成型的简要工艺流程图12 图表20历代封装技术对环氧塑封料的主要性能及产品配方要求12 图表21衡量环氧塑封料产品的关键性能指标13 图表22GMC与LMC的产品主要情况13 图表23芯片级封装材料及板级封装材料应用示意13 图表24环氧塑封料行业的国产化与竞争格局14 图表25公司电子胶黏剂的具体分类14 图表26FC底填胶的使用流程15 图表27电子胶黏剂市场竞争情况15 图表28公司在应用先进封装领域的产品布局情况16 图表29公司芯片级电子胶黏剂与行业内主流水平和最高水平的比较情况17 图表30下游封装技术与环氧塑封料对应的主要性能需求19 图表31公司财务预测简表20 一、国内环氧塑封料主要供应商，先进封装领域亦有突破 1.1公司已发展成为我国规模较大的环氧塑封料厂商，并向先进封装领域延伸 公司成立于2010年，2023年4月在上交所科创板上市。公司专注于半导体封装材料的研发及产业化，主要产品为环氧塑封料和电子胶黏剂，已发展成为我国规模较大、产品系列齐全、具备持续创新能力的环氧塑封料厂商。公司紧跟下游封装行业的发展趋势，以客户需求为导向，对相关技术难点进行持续攻坚，形成了适合各类封装形式的全系列产品与技术布局。在传统封装领域，公司产品结构全面并已实现产业化，市场份额逐步扩大，在国内市场已具备较高的品牌知名度及市场影响力；在先进封装领域，公司相关产品已陆续通过客户考核验证，技术水平取得业内主要封装厂商的认可。 自设立以来，公司主营业务、主要产品、主要经营模式的演变主要经历四个阶段，具体情况如下： （1）2010-2014年：基础类产品快速产业化。在初创期阶段，公司推出了一系列应用于二极管与三极管等分立器件的基础类产品，并在较短时间内实现了量产，凭借优异的性能与性价比，可在应用中实现较高的生产效率，取得了一定的市场份额。 （2）2015-2016年：推出应用于DIP封装的环保型环氧塑封料。公司积极配合华天科技开展了定制化开发，推出应用于DIP封装的环保型环氧塑封料（EMG-350系列）。公司EMG-350系列产品的连续成模性已可达到1000模以上，并凭借较高的性价比、良好的可靠性与连续模塑性，提升了客户的生产效率并降低了清模成本，已成为DIP封装领域的标杆产品。 （3）2017-2019年：深耕高性能产品。公司突破了使用高端MAR树脂的技术瓶颈，解决了从有铅回流焊到无铅回流焊带来的集成电路内部应力大幅增加的难题，开发了吸水率低、粘接性能高、应力低、连续模塑性适中的EMG-600系列产品，并凭借优异的产品性能成功在长电科技、华天科技等业内主要厂商实现了对外资厂商产品的替代。 （4）2020年至今：高端产品突围，在先进封装领域持续取得突破。公司应用于QFN领域的EMG-700系列产品已通过通富微电、长电科技的认证，并已实现小批量生产与销售。同时，公司已针对系统级封装与晶圆级封装成功研发了液态塑封材料（LMC）、颗粒状环氧塑封料（GMC）、FC底填胶等产品，有望逐步打破外资厂商在先进封装用高端材料领域的垄断地位。 图表1公司核心业务、主要产品的演变 资料来源：公司招股说明书，平安证券研究所 公司实际控制人为韩江龙、成兴明、陶军三人。截至2024年4月，韩江龙、成兴明、陶军直接持股并控制的表决权比例分别为13.93%、4%、4.29%，通过德裕丰控制的表决权比例为12.77%，上述三人合计控制公司的表决权比例为34.99%，且三人签订了《一致行动人协议》，因此，韩江龙、成兴明、陶军为公司的共同实际控制人。此外，杨森茂、江苏新潮、天水华天、哈勃投资、中芯聚源分别持有公司6.68%、5.80%、4.04%、3%、2.23