国信期货有色（铝、氧化铝）2024年半年报：氧化铝围绕矿石供应展开博弈，沪铝新“破局点”或更看宏观

黑天鹅灰犀牛齐舞有色仍在强势风口 铝、氧化铝 氧化铝围绕矿石供应展开博弈沪铝新“破局点”或更看宏观 2024年6月28日 国信期货有色（铝、氧化铝）2024年半年报 主要结论 站在2024年年中，展望下半年氧化铝及电解铝的价格走势，我们认为以下几点值得持续关注： (1)宏观经济预期的变化，市场资金对于各类金融资产的投资偏好。(2)产业链的利润分配情况。 (3)海内外铝土矿的供应情况。(4)下游电解铝产能运行情况。(5)氧化铝期现套利机会。 分析师助理：张嘉艺 从业资格号：F03109217电话:021-55007766-6619 邮箱:15691@guosen.com.cn 分析师:顾冯达 从业资格号：F0262502投资咨询号：Z0002252电话:021-55007766-6618 邮箱:15068@guosen.com.cn (6)铝终端需求情况。 总体来说，下半年氧化铝期货或宽幅震荡，围绕矿石供应问题对供需基本面的影响展开博弈，沪铝或呈现先抑后扬的走势，关注消费旺季9-10月的重要时间节点。宏观面的情绪波动和资金力量将是阶段内趋势性行情及出现异动的重要推力。 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 独立性申明： 一、行情回顾 1.铝价走势 2024年上半年，以贵金属、有色为首的大宗商品市场异动频发，3月至5月期间，部分品种出现趋势 性行情，进入6月后多数表现为震荡回调。在本轮大宗商品异动中，相较于金银铜，铝的上涨相对滞后，涨势也较为缓和。按收盘价计算，2024年以来，沪铝最高收盘价较年初上涨超过9%，远不及贵金属及铜价的涨幅。也因此，沪铝在整体有色板块的波动调整中显得更为抗跌。 具体看到铝价的走势，铝价在1月初至19800元/吨高位后回落至18800元/吨一线震荡，3月价格重心逐渐上移。一季度前期，市场开始交易美联储降息预期，市场风险偏好转好，但随着后续美国通胀数据的公布，以及美联储官员的发言，降息预期逐渐被修正，宏观利好情绪也有所降温，市场对海外降息的乐观预期逐渐回归现实。国内方面，一季度，北京、上海等一线城市相继出台各类房地产相关的利好政策后开始执行，LPR下调至历史新低，3月“两会”顺利召开，提出2024年GDP预期目标增长5.0%左右，也再次为未来消费等多方面指明发展方向，给予政策支持，宏观利多情绪阶段性出现，给予铝价支撑。同一阶段，基本面也逐渐由弱转强，从淡季向旺季过渡，低库存及节后旺季需求回暖预期成为春节后铝价逐渐走强的重要支撑力。 二季度，铝价整体走势呈现出冲高回落的态势。铝价重心自3月前逐渐抬升后，至4月中旬回调。该阶段，铝供应端逐步开启复产，消费处于旺季，库存去库表现乐观，国内“以旧换新”进一步落实，与铝密切相关的终端家电、汽车板块需求预期向好，房地产利好政策也再次出台，使得宏观情绪偏强，铝价上行相对顺畅。4月中旬，俄罗斯金属遭到欧美的进一步制裁，LME铝价飙涨，沪铝受挫回调，至此，也扭转了铝价持续已久的内强外弱的状态。随后铝价5月处于20000元/吨-21000元/吨的震荡整理中。5月期间，铝市面临的海外不确定因素和风险有所加大。继4月俄罗斯金属遭到欧美的进一步制裁后，5月初美国商务部宣布对中国等十三个国家的铝型材作出反倾销初裁，随后5月14日，美国白宫宣布将对包括铝材在内的一系列中国商品加征关税，市场预期将对中国铝及相关产品的出口需求形成利空影响。另外，5月中旬，伦铝库存暴增超过一倍，突破百万吨，由于市场正处于对涉及俄铝仓单的具体规则的多方解读阶段，库存暴增下，内外铝价并未出现明显异动，小幅回落后再度回到偏强态势，但加强了多空之间的博弈。 5月末，铝价先后受到海外氧化铝供应干扰持续的影响，以及《节能降碳方案》的公布，情绪带动铝 价冲高，触及22040元/吨，而后6月步入回调。进入6月后，铝需求淡季特征逐渐凸显，供应则处于持续增加的状态，由于复产及前期广西地区铝棒停产，铝锭库存出现去库及累库反复的状态，整体库存逐渐高于2023年历史同期，供需基本面转弱，难以给予铝价向上的驱动力。同时，宏观情绪也较先前有所转弱，前期超涨回落后，面临趋弱的基本面以及不确定的内外宏观环境，市场资金转向谨慎观望，沪铝期货的整体持仓量也自接近70万手的水平回落至50万手上下。 截至6月28日，沪铝主力合约收于20320元/吨，较2023年12月29日上涨4.18%；截至6月28日，伦铝收于2517.5美元/吨，2024年以来涨幅约达到5.45%。 图：沪铝主力合约日K线图 数据来源：博易云国信期货 图：伦铝（电子盘）日K线图 数据来源：博易云国信期货 2.氧化铝价格走势 2024年以来，氧化铝期货波动明显放大。一季度，供应扰动集中爆发带来的担忧情绪在1月初有所延续，随后市场逐渐回归理性，高位回调，2024年开年首周，氧化铝上演了涨停到跌停的“过山车”式行情。2月-3月上旬，氧化铝期货价格主要于3100元/吨-3300元/吨区间震荡。期间经历春节假期，现货市场活跃度明显降温，节后也因执行长单为主及下游备货需求不足，市场活跃度难以回暖，节后几内亚罢工事件一度引发铝土矿供应担忧，使得氧化铝在短期内出现偏强走势，随着事态发展影响有限，价格回落。3月 中旬，云南电解铝复产落地，需求预期走强下，氧化铝价格中枢上移至3300元/吨以上，再度回调后呈现震荡走势。 在资金聚焦有色商品市场，表现偏强的背景下，氧化铝也逐渐受到市场资金的关注，并从4月起出现跟涨。而在供应预期增加的情况下，前期现货市场看空情绪较重，现货价格未有上涨，期现价差迅速扩大，出现期现套利机会。在此情况下，市场对可交割品级的氧化铝需求明显增加，叠加前期看空情绪下持货商贴水抛售，以及电解铝复产的刚需支撑，同时供应端的增量受到矿石不足及设备检修的限制，现货流通逐渐趋紧，现货市场情绪也逐渐由看空转为看多。至月末，现货市场供需偏紧加剧，氧化铝现货价格大幅上涨，给予多头一定信心，氧化铝期货合约持仓量明显增长，期价迅速拉涨至3700元/吨附近。 5月-6月，氧化铝宽幅震荡，日内涨跌幅度放大，该阶段氧化铝期货整体持仓量处于相对高位，是造 成涨跌幅扩大的重要原因之一。进入5月，山西、河南地区矿山仍未有实质性复产动作，国内矿石供应继续受限，导致氧化铝虽然在高利润下复产积极性较高，但仍难实现较明显的供应增量，而下游需求端电解铝则处于持续复产中，需求支撑较强。供需偏紧下，现货价格也保持着上涨态势，共同给予期价一定上行动力。5月末，澳洲两家氧化铝厂宣布复产延期，带动市场供应担忧情绪爆发，氧化铝期货价格冲高至上市以来的新高位，跃上4100元/吨一线，强势上涨两个交易日后回调。与此同时，现货均价涨至高位，晋、豫地区矿山复产开始有落地动作，市场对于矿山的复产预期走强，采购情绪偏向谨慎，市场活跃度下降，现货均价上涨速度下降，进入6月后逐渐在3900元/吨一线企稳。在矿山复产的预期下，氧化铝供需现实偏紧与远期转向宽松的问题逐渐浮出水面，多空博弈加剧，前期资金与情绪带动的超涨有所回落。6月内，氧化铝供应端减产与复产并存，矿山及复产速度不及预期，同时面临仓单释放流入现货市场的压力，市场面对强现实与弱预期的博弈，仍在等待方向性选择，难以出现趋势性行情。 截至6月28日，氧化铝主力合约收于3808元/吨，较2023年12月29日上涨13.74%。 图：氧化铝主力合约日K线图 数据来源：博易云国信期货 二、宏观热点追踪 1.美联储降息一再推迟市场预期落空 2024年上半年，市场对美联储降息的乐观态度自年初起逐渐回落。一季度前期，市场开始交易美联储降息预期，市场风险偏好转好，但随着后续美国通胀数据的公布，以及美联储官员的发言，降息预期逐渐被修正，宏观利好情绪也有所降温，市场对海外降息的乐观预期逐渐回归现实。美国制造业的回暖，使得整体基本面有所支撑，而与此同时，全球范围内地缘争端不断，资源品供给受限，二季度，美国通胀下行受阻，“再通胀”引发市场担忧，使得市场资金避险情绪升高，上半年黄金价格不断走高，降息时点后移，降息预期也一再落空。 美国劳工统计局公布数据显示，美国5月CPI同比上升3.3%，预估为3.4%，前值为3.4%；美国5月CPI环比持平，预估为0.1%，前值为0.3%。剔除掉波动性较大的食品和能源价格之后的美国5月核心消费者价格环比上涨0.2%，市场预估上涨0.3%；5月核心消费者价格同比上涨3.4%，预估上涨3.5%。核心CPI同比增长3.4%，增速降至三年多来的最低。 根据2024年6月美联储公布的最新利率决议，维持联邦基金利率目标区间在5.25%至5.5%不变，连续七次按兵不动。最新公布的点阵图显示，2024年将降息25个基点（此前3月预计为降息 75个基点），没有官员认为今年将降息3次或更多，此前为10位；2025年预期将降息四次（此前 3月预计为降息三次）。有4名美联储官员预计今年不会降息，高于3月份预测时的2名。7名官员预计今年将降息一次，8名官员预计将降息两次。6月经济预期的中位数统计显示，美联储委员们将2024年的核心PCE通胀预期从2.6%上调至2.8%，同时将明年的预期从2.2%上调至2.3%，不过他们并没有改变2026年达到2%政策目标的预期。对于具体的降息时点，鲍威尔表示，将继续遵循“数据依赖”的模式，表示通胀回归可持续降到2%的路径上或劳动力市场显著走弱会触发降息，并认为还需要更多的好数据和更多的信心。 图：美国CPI、核心CPI及PPI当月同比（%）图：美国新增非农就业人数（千人）及失业率（%） 数据来源：Wind国信期货数据来源：Wind国信期货 图：近月美元走势变化 数据来源：Wind国信期货 2.国内宏观政策成为供给及需求端较强支撑 国内方面来看，各方面的宏观政策从供给与需求两侧给予铝行业向好预期，对铝价起到利多作用。2024年3月，两会顺利召开，根据2024年政府工作报告，2024年国内生产总值（GDP）预期目标增 长5.0%左右。报告也指出，今年政策偏扩张，中央加杠杆、稳信心、稳地产是关键，强产业、防风险促改革主线延续。自3月起，宏观利好政策逐渐释放，政策覆盖内容涉及铝终端消费的相关行业。 房地产方面，住建部发布通知，各地继续加码松地产，包括继续发放购房补贴、购房送消费券、公积金货款优惠等。另外，今年全国将再改造5万个城镇老旧小区，建设一批完整社区。此外，还将再改造10万公里以上城市地下管网，再启动100个城市、1000个以上易涝点的整治。4月30日召开的中共中央政治局会议再次强调，“要持续防范化解重点领域风险”，并且提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”。进入5月，房地产利好政策不断出台，各地房地产限购政策持续优化。商品房库存较多 城市，政府可以需定购，酌情以合理价格收购部分商品房用作保障性住房。中国人民银行将设立3000亿保障性住房再贷款。与此同时，3项房地产利好政策发布，分别为“下调最低首付款比例”“下调个人住房公积金贷款利率”“取消商业性个人住房贷款利率政策下限”。各项利好政策将进一步修复市场预期，有望利好房地产需求改善。后期，房地产市场或仍以“边际优化、持续微调”为主。利好政策的出台，将使得房地产市场缓慢回暖，带动相关终端的消费和行业景气度回升。 消费方面，商务部表示今年促消费要做两个重点工作:一是推动汽车、家电、家装厨卫等消费品以旧换新。二是扩大服务消费。发改委也提出三个重点：实施工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等7个领域的设备更新，实施汽车、家电、家居等耐用消费品以旧换新，实施回收循环利用行动。在能源转型的背景下，近几年铝的需求结构已经有所转变，新能源汽车、光伏等行业的铝需求占比有所提高。在国家发改委6月的新闻发布会上，新闻发言人表示，国家发展改革委将会同有关方面，继续通过政策引导、规范监管等方式营造公平竞争的市场