德意志银行主题研究中国沉睡的巨人醒来

德意志银行研究 中国：沉睡的巨人醒来 GalinaPozdnyakova研究分析师 Galina.Pozdnyakova@db.com +442075474994 卢克·坦普尔曼研究分析师Luke.Templeman@db.com +442075410130 分发时间：22/05/202412:14:05GMT 五月2024 附录1中的重要研究披露和分析师认证。MCI(P)041/10/2023。直到2021年3月19日，未完成披露信息可能已显示，请参见附录17AITLS2.se3r0Ot6kwoPa 目录和摘要 目录 1.中国市场快速恢复 2.中国经济是改进 3.市场信号 自2月2日我们的“中国龙”呼吁以来，沪深300指数上涨了16%，恒生指数上涨了24%。我们认为，中国的股市问题与其说是结构性问题，不如说是情绪问题。现在，这种情绪似乎已经转变。在这篇文章中，我们总结了我们在短期内仍然看好中国市场的关键原因，并指出了投资者在发达市场难以找到的中国市场的一些好处： •不相关资产：几乎每个主要市场与中国股票的相关性都低于5年前。 •消费者信心：“不确定性”指数下降，支出增加 •超额储蓄：自2021年以来，银行储蓄翻了一番，为进一步的支出增长提供了巨大的能力，而美国和欧洲的超额储蓄正在减少。 •安全边际：股票的收益收益率高于债券 •刺激：投资者低估了小型刺激措施的不断下降，因为它们与西方使用的大型，更一次性的一揽子计划形成鲜明对比 中国市场的全面复苏有几个障碍。特别是散户投资者——这是情绪的关键——仍然更倾向于储蓄而不是投资。此外，刺激措施继续给市场带来压力。 与此同时，房地产市场债务就像悬挂在经济上空的达摩克利斯之剑，地缘政治紧张局势正在鼓励与西方公司逐步脱钩。 然而，中国经济面临的挑战是众所周知的，我们相信，短期内市场的定价很高。因此，除非发生重大的不可预见的事件，否则我们对中国市场的复苏保持乐观。 德意志银行研究|中国：沉睡的巨人醒来|2024年5月1日 1.中国市场快速复苏 沪深300成立以来以当地货币计算的总回报 800标普500沪深300恒生1,200days 自沪深300成立以来的最长跌幅 沪深300标准普尔500 12345678910111213 2024 7001,000 600 500 400 300 200 100 800 2009 2005 2014 600 2022 2008 2019 2016 400 2011 2016 2015 2018 2003 2023 2002 2010 2006 2020 2020 2018 2002 200 自从我们在2月份发布“中国龙”电话会议以来，沪深300指数上涨了16％，恒生指数上涨了24％。然而 ，许多投资者仍然保持谨慎-不仅因为沪深300指数下跌了45％，达到了谷底，而且因为它在如此长的时间内逐渐下跌。 2007 2007 00 '02'04'06'08'10'12'14'16'18'20'22'24 来源：彭博财经LP，德意志银行。 中国和香港最近的缩编和复苏 峰值 03/08/2009 3,787.03 槽 03/12/2012 2,108.85 -44% 12米后 03/12/2013 2,442.78 +16% 峰值 08/06/2015 5,353.75 槽 28/01/2016 2,853.76 -47% 12米后 30/01/2017 3,387.96 +19% 峰值 24/01/2018 4,389.89 槽 03/01/2019 2,964.84 -32% 12米后 03/01/2020 4,144.96 +40% 峰值 10/02/2021 5,807.72 槽 17/01/2024 3,229.08 -44% 沪深300恒生 DB目标 沪深300低谷后的平均1200 峰值 04/02/1994 12,157.57 槽 23/01/1995 6,967.93 -43% 12米后 23/01/1996 10,957.20 +57% 峰值 07/08/1997 16,673.27 槽 13/08/1998 6,660.42 -60% 12米后 13/08/1999 12,608.18 +89% 峰值 28/03/2000 18,301.69 槽 25/04/2003 8,409.01 -54% 12米后 26/04/2004 12,132.68 +44% 峰值 30/10/2007 31,638.22 槽 27/10/2008 11,015.84 -65% 12米后 27/10/2009 22,169.59 +101% 峰值 28/04/2015 28,442.75 槽 12/02/2016 18,319.58 -36% 12米后 13/02/2017 23,710.98 +29% 峰值 17/02/2021 31,084.94 槽 17/01/2024 15,276.90 -51% 万回报为25% 恒生低谷后的平均1200万回报为64% 我们预计，受市场情绪拖累的FCF强劲的好公司将进一步反弹。 恒生指数和沪深300指数的DB 年终目标暗示上涨近12% 当中国市场复苏时，它们会迅速复苏。我们预测今年沪深300将达到4100+，恒生将达到21500+。 年终目标 截至的索引级别 21/05 隐含上行 恒生 21500+ 19,220.62 11.9%+ 沪深300 4100+ 3,676.16 11.5%+ 来源：彭博财经LP，德意志银行。 美国股市在持续牛市之前也出现了类似的可怕情绪 运行。“股本之死”在2009年被注意到接近确切的底部 《金融时报》，2009年2月5日 美国股市的情绪与中国现在的情绪一样糟糕 2009年，市场在十年内经历了两次约50%的缩减 标准普尔 500指数 '94'95'96'97'98'99'00 '04'05'06'07'08 '10'11'12'13'14'15'16'17'18'19'20'21'22'23'24 13年零价格回报 （96年5月-09年3月） 提取57% 提取49% 6,400 3,200 1,600 800 '01'02'03 '09 400 来源：Factset，德意志银行 2.中国经济正在改善 中国：国内生产总值指数（Y/Y% 变动） 16 中国经济受到 14 12 10 8 6 4 2 0 同时有多个风暴： •扩展的covid锁定 •公司监管打击 •财产危机 •与西方的地缘政治紧张局势跃升 严峻的经济加剧了市场的悲观情绪。这是一个艰难的复苏，但这是复苏。 资料来源：HaverAnalytics，德意志银行。 中国出口贸易，美国与中国全职年薪的十亿美元比率 400 350 300 250 200 150 100 50 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 0 60 中国吸引力的进一步降低可能是因为该国的工资相对于美国的工资增加了 40 20 2020 2022 2024 0 19791985199119972003200920152021 中国业务五年展望，%受访者贵公司在过去一年中是否减少或停止了在中国的计划投资？ 100 80 60 40 20 有点乐观乐观 50 45 40 23 35受访者说“是”的份额 30 25 20 22 20 17 19 21 15 15 16 10 18 5 投资者犹豫不决的原因之一-一些推动 中国过去40年的崛起在今天已经不那么有吸引力了 0 014 1314151617181920212223 资料来源：彭博金融有限公司，哈弗分析，美中贸易理事会，德意志银行。 7月 11月 珍妮特·耶伦会见中国副总裁他，并期待“健康的经济关系” 习主席和拜登会晤。习近平说，中国希望成为美国的“伙伴和朋友” 来源：HaverAnalytics，WTO，彭博金融有限公司，德意志银行 中国限制镓和锗 中国仍然是世界工厂，所以双边关系是关键2022年商品出口：tn美元 14 自2023年中期以来，两国关系持续改善，尽管几起事件有可能但没有升级： • • • • 立法强制撤资TikTok 延长现有关税 更多中国企业加入美国“实体名单” 拜登对更广泛的行业征收关税 中美紧张局势在2023年创下新低后有所改善。我们 预计在更广泛的恶化之前，2024年将进一步改善。 双方最近在先前紧张局势升级后做出了努力 2023 中国气球事件 Jan 荷兰和日本限制中国的某些芯片设备美国对CHIP法案的各种限制和资助 Mar 3月/4 月 台湾总统会见美国众议院议长 阿联酋 12香港 法国比利时 10意大利 2024 Jan 韩国日本 美国和中国官员恢复了正式的军事讨论 2022年年中暂停 8荷兰 6Germany Apr 习主席和拜登总统“坦率和建设性”地呼吁地缘政治和经济问题 美国国务卿安东尼·布林肯会见习近平主席。习近平描述美国和中国的“相互尊重” 4US 2中国 0 ROW 这可能会提振股市，也是因为亚洲市场因散户投资者的影响而臭名昭著，这可能会推动持续的反弹 中国消费者开始减少经济不确定性 5.4不确定度的感觉(平均不确定度，lhs)保存更多，%的样本，rhs48 5.247 46 5.0 45 4.8 44 4.6 43 4.4 42 4.241 4.040 Q3-22Q2-23Q3-23Q1-24 资料来源：dbDIG，德意志银行。 更强大的中国消费者是积极的催化剂 家庭支出继续比收入增长快得多 20YoY% 收入增长 支出增长 15 10 5 0 -5 -10 20142015201620172018201920202021202220232024 资料来源：国家统计局，德意志银行。 中国人在长期封锁期间积累了大量银行存款 70家庭银行存款减去银行贷款，s.a.（吨人民币）家庭银行净资产同比增长（%） 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 20102012201420162018202020222024 资料来源：国家统计局、Wind、德意志银行。 消费者开始看到抵押贷款债务减少和利率降低的好处 利息支付占可支配收入的百分比 5抵押贷款其他家庭贷款 4 3 2 1 200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023 资料来源：中国人民银行，德意志银行。 家庭储蓄率低于2023年水平 经季节性调整的储蓄率(%) 37 35 33 31 29 27 25 201320142015201620172018201920202021202220232024 资料来源：国家统计局，德意志银行。 更广泛的经济正在超越房地产-非房地产新贷款从2017年占GDP的9％增加到2023 年占GDP的19％ 贷款净增加额占GDP的百分比 30其他贷款房地产部门贷款 25 20 15 10 5 0 -5 2005200720092011201320152017201920212023 资料来源：中国人民银行，德意志银行。 GDP的1个单位需要房地产部门的近3个单位的贷款，房地产部门以外的2个单位的贷款 信用密度 产生1单位GDP所需的贷款 0 其他贷款房地产部门贷款 8 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021 2023 3. 2. 2.6 2.4 2.2 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 资料来源：中国人民银行，德意志银行。 随着政府利用剩余配额和计划中的1万亿人民币特别债券，财政扩张