中国股市记忆第五期：不可不察：投资生态真变了

2024年06月27日 不可不察：投资生态真变了——中国股市记忆第五期 当前A股投资生态下，适当降低换手率是更好的选择。 策略主题报告 证券研究报告 在当前大盘再次回落至3000点以下的背景中，我们再次强调：央地支出增速差（地方-中央支出增速的差值）或许能够更有效的预判大盘指数。该数值扩张，则有利于大盘指数，反之亦然，其背后暗含的是地方化债进程与中央转移支付力度的观察，该指标从2017年至今对大盘指数有较强的 相关性，并领先沪深300指数1-2个月。从目前来看，6月24日更新数据：5月央地财政支出增速差(地方财政支出增速-中央本级财政支出增速)从上个月的-1.57%扩大至当前的-4.24%，说明依然是结构为王。 结构上，我们再次重申在强监管周期（中期因素，参考2016-2017年大盘蓝筹结构牛）+绝对收益价值派资金崛起下，市场风格中期预计重返大盘股，微盘股的式微是大势所趋，以高股息为代表大盘价值+以出海为代表大盘成长双主线正在逐渐形成，中小盘投资价值会更多收缩体现在基于AI和新质生产力的产业配置价值、并购重组的事件驱动价值与少量优质小盘成长股。 6月初我们提出：在科技成长领域迎来一波轮动修复的概率正在逐渐增大。目前看，对于本轮科技股的反弹应该定性为在缩量滞涨环境下基于利好催化和存量博弈的超跌反弹，核心是电子（消费电子+芯片设计）和通信 （光模块）这两个领域，对应科创50指数。在本周2024陆家嘴论坛监管层谈及深化科创板改革八条措施，对于本轮科技定价的持续性后续重点关注三中全会对于新质生产力的推进。需要提示的是：目前科技板块虽没有明确产业爆发逻辑，但增量资金逻辑或许正逐渐呈现。通过6月各类型主动型基金超额收益与科技成长指数计算相关系数，我们推断发现：目前调仓向科技成长的资金主要来自于重仓电新和医药的资金，红利向科技的转移则较为微弱。 关于大盘价值高股息策略，短期保险资金基于性价比和无风险资产配置比例要求转配超长国债产生阶段性扰动，但中期视角下价值派资金抱团现象很难在今年下半年瓦解，高股息中期有效性并未下降，并反复强调：一级行业公用事业有望成为高股息胜负手，煤炭银行更多是波段交易。大盘成长出海定价，虽然短期海运价上涨以及美国经济存在衰退疑虑，但我们对中期定价趋势依然坚定，未来A股将形成围绕出海的新核心资产，同花顺出海50指数年内第二波上涨启动的信号正在紧密跟踪。 短期超配行业：产业全球竞争力（商用车、船舶、家电、轮胎、光模块、工程机械）、高股息（公用事业、能源、高分红消费和电力）、部分资源股 （黄金）、科技股美股映射（TMT+光模块+消费电子+芯片设计）。 风险提示：国内政策不及预期；海外货币政策变化超预期 林荣雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 邹卓青分析师 SAC执业证书编号：S1450524060001 相关报告透视A股：央地支出增速差 2024-06-25 更新——最新数据进一步环比下降重仓白酒的资金，流向哪 2024-06-23 里？2012年后日股的故事：安倍 2024-06-22 “出海潮”与巴菲特买点一个观察A股关键的新指 2024-06-19 标：央地财政支出增速差若M1没法看，那应该看什 2024-06-16 么？ zouzq2@essence.com.cn 内容目录 1.行情概览3 1.1.行情回顾3 1.2.市场特征4 2.宏观环境和产业政策6 2.1.经济特征6 2.2.产业政策9 3.海外市场11 3.1.海外宏观11 3.2.海外权益市场13 图表目录 图1.近一年各一级行业月度超额表现（%）(以Wind全A为基准)3 图2.5月中证1000和沪深300涨幅分解3 图3.消费电子、材料、电力涨幅居前3 图4.5月机构重仓指数表现基本持平沪深300（以起点为基准）4 图5.上证指数和沪深300指数换手率（%）4 图6.创业板指和中证500指数换手率（%）4 图7.近期北向资金流出，南向资金流入5 图8.当年全A隐含风险溢价（股债性价比）回落至7年80%分位水平5 图9.大类资产行情估值概览6 图10.5月制造业PMI分项显著下滑7 图11.5月中国大型企业PMI仍位于荣枯线上方，中小企业PMI迅速收缩7 图12.5月建筑业PMI明显走弱，新订单及业务活动预期均下跌7 图13.5月服务业PMI整体回落，销售价格下跌，新订单略增7 图14.4月社融存量同比增速连续三个月下跌8 图15.4月新增政府债券、银行承兑汇票等较上月显著增加8 图16.4月全国就业整体形势有所改善8 图17.近期核心产业赛道产业动向与重大事件（1/4）9 图18.近期核心产业赛道产业动向与重大事件（2/4)9 图19.近期核心产业赛道产业动向与重大事件(3/4)10 图20.近期核心产业赛道产业动向与重大事件(4/4)10 图21.5月美国CPI显著降温11 图22.美国4月服务端CPI依然顽固，商品端CPI持续下滑11 图23.4月美国PCE走势趋稳12 图24.4月美国PCE环比分项继续下滑12 图25.欧元区5月通胀有所反弹12 图26.欧元区5月制造业、服务业PMI双双走高12 图27.全球主要国家5月市场指数表现（截至5月31日）13 图28.标普500一级行业表现（5月）13 图29.海外行业龙头表现（%）(截至5月31日）13 图30.海内外各指数涨跌幅与PE(TTM)（截至5月31日）14 1.行情概览 1.1.行情回顾 煤炭＞房地产＞农林牧渔＞银行 图1.近一年各一级行业月度超额表现（%）(以Wind全A为基准) 资料来源：Wind,国投证券研究中心 5月国内经济复苏仍在过程中，A股震荡下行，行业轮动较快，沪深300强于中证1000。消费电子、材料、电力等板块涨幅居前。 行业表现：5月大盘强于中小盘，消费电子、材料、电力涨幅居前 图2.5月中证1000和沪深300涨幅分解图3.消费电子、材料、电力涨幅居前 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 1.2.市场特征 5月机构表现基本持平市场 5月份Wind基金重仓指数震荡下行，跌1.08%，5月普通股票型基金指数（-1.26%）和偏股混合型基金指数（-1.14%）表现基本持平市场（-1.21%）。 图4.5月机构重仓指数表现基本持平沪深300（以起点为基准） 资料来源：Wind,国投证券研究中心 5月A股核心指数月日均换手率环比较4月下降 5月四类指数换手率月日均环比下降，主要指数换手率数据如下：上证综指月日均换手率为0.76%，前值（4月）0.83%；创业板指月日均换手率为1.36%，前值（4月）1.52%；沪深300月日均换手率为0.46%，前值（4月）0.50%；中证500月日均换手率为1.07%，前值（4月）1.23%。 图5.上证指数和沪深300指数换手率（%）图6.创业板指和中证500指数换手率（%） 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 5月北向资金流入小幅上升，南向资金流入小幅下降 5月北向资金净流入87.79亿元，上个月净流入60.20亿元；南向资金净流入645.01亿元，上个月净流入734.90亿元。 5月北向资金流入小幅上升，南向资金流入小幅下降。图7.近期北向资金流出，南向资金流入 资料来源：Wind,国投证券研究中心 近期A股震荡上行，全A隐含风险溢价目前回升至7年80%分位附近的较高水平，股债性价比仍处于历史上较高水平。 图8.当年全A隐含风险溢价（股债性价比）回落至7年80%分位水平 资料来源：Wind,国投证券研究中心 注：全A隐含风险溢价=全A市盈率的倒数-10年期国债收益率 大类资产：5月权益市场主题炒作和低位股迭起现象明显，美元震荡上行 当前大类资产交易所体现出的关注重点：1、A股市场，主题炒作和低位股迭起现象明显；2、行业中，房地产、农林牧渔、公用事业板块表现出色，传媒和计算机板块表现不佳；3、美国4月CPI数据超预期降温，但非农就业数据超预期，美联储降息预期推迟至11月，美债收益率上升，美元震荡。 5月美元震荡，美元指数小幅上行。人民币汇率呈震荡走势，较上月持平。 5月A股权益市场震荡下行。其中创业板指领跌，下跌2.9%，中证500下跌2.4%；上证指数跌0.6%跌幅最小。全球市场涨多跌少，长短端债券收益率震荡下行，PVC、PTA、农产品和有色金属上涨。 图9.大类资产行情估值概览 资料来源：Wind,国投证券研究中心 2.宏观环境和产业政策 2.1.经济特征 5月PMI：中国5月综合PMI明显下滑，制造业PMI重返收缩区间 中国5月官方制造业PMI49.5，显著低于前值50.4；非制造业PMI51.1，略低于前值51.2。中国5月制造业PMI时隔两个月重返收缩区间，未来走势趋软；非制造业PMI整体变化不大，整体仍处于扩张区间。中国5月综合PMI产出指数为51，相较上月51.7再次下滑0.7个点；综合来看，当前我国企业生产经营活动整体上依然呈扩张态势。 分企业规模来看，不同规模企业PMI5月走势出入明显：5月大型企业PMI为50.7,较前值上升0.4个点；而中型企业PMI较4月下跌1.3个点来到49.4，已经进入收缩区间；而小型企业PMI更是暴跌至46.7，单月跌幅创下2021年以来的新高。 图10.5月制造业PMI分项显著下滑图11.5月中国大型企业PMI仍位于荣枯线上方，中小企业PMI迅速收缩 PMIPMI:新订单PMI:大型企业中型小型 PMI:生产PMI:原材料库存56 56 5454 5252 50 4850 4648 4446 42 20/08 20/11 21/02 21/05 21/08 21/11 22/02 22/05 22/08 22/11 23/02 23/05 23/08 23/11 24/02 24/05 18/05 18/11 19/05 19/11 20/05 20/11 21/05 21/11 22/05 22/11 23/05 23/11 24/05 4044 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 5月PMI：中国5月非制造业PMI扩张速度略有放缓 5月份，中国非制造业商务活动指数为51.1，比上月下降0.1个百分点，整体稍显放缓，但仍连续17个月处于扩张区间。 具体来看，建筑业方面，5月建筑业PMI为54.4，较4月56.3明显走弱。其中，建筑业新订单指数为44.1，比上月下降1.2个百分点，已经处于深度萎缩区间；而业务活动预期指数为56.3，相比前值略涨0.2个点，市场依然对建筑业后续回暖保持期待。服务业方面，5月服务业PMI为50.5，相较前值50.3略有上升，依然处于扩张区间；其中，服务业新订单指数为47.4，比上月上升0.9个百分点；而销售价格指数为47.5，相较前值下降两个百分点，服务业销售可能存在“以价换量”现象。 图12.5月建筑业PMI明显走弱，新订单及业务活动预期图13.5月服务业PMI整体回落，销售价格下跌，新订单略 均下跌增 中国:非制造业PMI:建筑业 中国:非制造业PMI:建筑业:新订单 中国:非制造业PMI:建筑业:业务活动预期 8060 7055 6050 5045 4040 3035 2030 1025 2018/05 2018/11 020 中国:非制造业PMI:服务业 中国:非制造业PMI:服务业:新订单 中国:非制造业PMI:服务业:销售价格 2019/05 2019/11 2020/05 2020/11 2021/05 2021/11 2022/05 2022/11 2023/05 2023/11 2024/05 资料来源：Wind,国投证券研究中心资料来源：Wind,国投证券研究中心 4月社融：新增社融，新增政府债券、银行承兑汇票较