中国股市记忆之2023年第十期：2024年A股风格展望：大盘价值高股息+小盘成长双主线延续

策略定期报告 证券研究报告 2024年A股风格展望：大盘价值高股息+小盘成长双主线延续 中国股市记忆之2023年第十期 核心观点：受益美债利率下行带来宽松预期，11月至今全球权益市场平均回升6%左右。相比而言，需要承认：虽然A股自10月24日兑现“最后一跌”走向“爱在深秋”，但是大盘反弹幅度低于我们此前的预期，说明市场最关注的定价因素依然是国内弱复苏（核心看地产）。 站在当前，两个关键问题：1、岁末年初到底有没有行情？2、站在当前大小盘再次分化到极致的关键时刻，是否会发生风格切换？根据历史的统计，在国内政策平稳且没有突发外围风险的情况下，A股岁末年初爆发行情（岁末+年初+岁末年初三种情况）的可能性较大。（近十年仅16年没有岁末年初行情，主要是因为熔断措施）。一般而言，岁末年初行情启动需要依据当时市场的核心矛盾是否出现边际改善来判断，经济数据持续向好与稳增长政策预期扮演重要促发作用，行情体现为价值搭台、成长唱戏的特征，典型例如在2012年末-2013年初以及在2018年末-2019年初。最终，岁末年初行情的结束往往在于经济数据的验伪与政策的主动收紧导致。 结合当前来看，岁末年初若有一波行情，那么胜负手可能只有在于再次上演定价“东升西降”的预期。目前市场对于“西降”市场预期渐浓，但“东升”这点需要持续跟踪观察，短期首要看12月中央经济工作会议定调，中期只看房价何时能够企稳回升。 在此，我们依然维持判断：在内部经济弱复苏问题（房地产流动性防住风险、万亿国债增发兜住增长底线）明确，叠加外部环境长端美债收益率大概率阶段性见顶后（宽松预期后没那么快进入衰退预期定价），A股复刻2018年末到2019年初的反弹行情是值得期待的。建议重点关注铜金比（回升）、中美十年期国债利差（回升）和人民币汇率（主动升值，而被动升值）三大指标是否均呈现出积极信号进行交叉验证。在结构层面，近期A股中小盘成长占优的特征愈发明显，符合我们反复强调将年内胜负手放在海外高利率的判断。前期是科创100 指数，当前是火爆的北证50指数。值得注意的是当前大小盘 分化又来到历史极值水平，最新国证2000指数/沪深300指数比值为2.22，创近6年新高；对应安信策略A股个股估值分化指数为36.33%接近新高。根据历史经验，说明当前小盘风格可能波动性会增强，不排除短期会出现风格向大盘小幅切换的现象，但尚不影响中小盘成长中期占优的大格局。 林荣雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 2023-11-02 2023-09-26 四季度，从“最后一跌”到“爱在深秋”——中国股市记忆之2023年第8期 投资四大法宝：科技股美 股映射、制造业全球竞争力、消费平替与高股息策略——中国股市记忆之 2023年第9期 相关报告 内容目录 1.行情概览3 1.1.行情回顾3 1.2.市场特征4 2.宏观环境和产业政策6 2.1.经济特征6 2.2.宏观政策10 2.3.产业政策10 3.海外市场13 3.1.最新动态13 3.2.海外权益市场14 图表目录 图1. 近一年各一级行业月度超额表现(以Wind全A为基准)......................... 3 图2. 10月中证1000和沪深300涨幅分解......................................... 3 图3. 汽车、工程建设相关个股涨幅居前.......................................... 3 图4. 10月机构重仓指数表现强于沪深300（以起点为基准）........................ 4 图5. 上证指数和沪深300指数换手率............................................ 4 图6. 创业板指和中证500指数换手率............................................ 4 图7. 近期北向资金流出，南向资金流入.......................................... 5 图8. 当年全A隐含风险溢价（股债性价比）回落至7年80%分位水平................. 5 图9. 大类资产行情估值概览.................................................... 6 图10. 主要经济数据概览....................................................... 7 图11. 生产、需求端有所回落................................................... 8 图12. 大型企业PMI保持荣枯线以上............................................. 8 图13. 10月建筑业PMI有所回落，新订单及业务活动预期均下降..................... 8 图14. 10月服务业PMI、新订单及销售价格均回落................................. 8 图15. 10月社融增速同比较9月上涨............................................. 9 图16. 10月人民币贷款、政府债券等多项较上月新增扩大........................... 9 图17. 就业结构性压力加剧..................................................... 9 图18. 宏观政策显效发力，高质量发展稳步推进.................................. 10 图19. 重要产业政策/事件..................................................... 10 图20. 重要产业政策/事件..................................................... 11 图21. 重要产业政策/事件..................................................... 11 图22. 重要产业政策/事件..................................................... 12 图23. 重要产业政策/事件..................................................... 12 图24. 美国CPI持续放缓...................................................... 13 图25. 美国住房CPI持续走低.................................................. 13 图26. 欧元区通胀继续下行.................................................... 14 图27. 欧元区经济下行压力持续增大............................................ 14 图28. 全球主要国家10月市场指数表现......................................... 14 图29. 标普500一级行业表现（10月）.......................................... 15 图30. 海外行业龙头表现（%）................................................. 15 图31. 海内外各指数涨跌幅与PE(TTM)（截至10月31日）......................... 15 1.行情概览 1.1.行情回顾 行业轮动：电子＞汽车＞医药＞农林牧渔 图1.近一年各一级行业月度超额表现(以Wind全A为基准)(%) 资料来源：Wind,安信证券研究中心 10月国内经济复苏仍在过程中，A股震荡下行，行业轮动较快，沪深300略弱于中证1000。汽车、工程建设涨幅居前 行业表现：10月中大盘弱于小盘，汽车、工程建设涨幅居前 图2.10月中证1000和沪深300涨幅分解图3.汽车、工程建设相关个股涨幅居前 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 1.2.市场特征 10月机构表现强于市场 10月份WIND基金重仓指数下行，10月普通股票型基金指数（-2.12%）和偏股混合型基金指数（-2.37%）表现弱于市场（-3.05%）。 图4.10月机构重仓指数表现强于沪深300（以起点为基准） 资料来源：Wind,安信证券研究中心 10月A股核心指数月日均换手率环比较9月普遍上涨 10月四类指数换手率月日均环比均小幅上涨，主要指数换手率数据如下：上证综指月日均换手率为0.63%，前值（9月）0.57%；创业板指月日均换手率为1.47%，前值（9月）1.03%；沪深300月日均换手率为0.35%，前值（9月）0.31%；中证500月日均换手率为0.87%，前值（9月）0.80%。 图5.上证指数和沪深300指数换手(%)图6.创业板指和中证500指数换手率(%) 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 10月北向资金本月流出幅度减少，南向资金流入幅度大幅减少 截止到10月31日，9月北向资金净流出447.87亿元，上个月为净流出531.47亿元；南向资金净流入213.85亿元，上个月净流入636.82亿元。 10月北向资金本月流出幅度减少，南向资金流入幅度大幅减少。 图7.近期北向资金流出，南向资金流入 资料来源：Wind,安信证券研究中心 近期A股持续震荡，全A隐含风险溢价目前回落至7年80%分位附近的较高水平，股债性价比仍处于历史上较高水平。 图8.当年全A隐含风险溢价（股债性价比）回落至7年80%分位水平 资料来源：Wind,安信证券研究中心 注：全A隐含风险溢价=全A市盈率的倒数-10年期国债收益率 大类资产：10月权益市场主题炒作和低位股迭起现象明显，10月美元依然强势 当前大类资产交易所体现出的关注重点：1、A股市场，主题炒作和低位股迭起现象明显；2、行业中，只有医药生物行业和电子和汽车表现出色，其他行业均表现一般；3、10月公布的美国9月CPI反弹、下半年基数效应的递减以及原油价格的上涨导致市场预期联储加息预期升温，带动美元走强。 10月美元震荡上涨，美元指数呈震荡上行的走势。本月人民币汇率呈倒V字走势，先升值再贬值，10月中旬一度突破7.18，后小幅升值到7.177。 10月A股权益市场普跌。其中沪深300指数领跌，下降了3.2%；紧随其后的是中证800 指数下降了3.1%。全球市场跌多涨少，短端债券收益率震荡上行，工业金属及农产品均有所上涨，黄金有所下跌。 图9.大类资产行情估值概览 资料来源：Wind,安信证券研究中心 2.宏观环境和产业政策 2.1.经济特征 10月PMI有所回落，就业总体符合预期 10月中国制造业PMI回落至收缩区间。非制造业PMI仍处于扩张区间，但扩张速度较上月有所放缓。 10月新增社融，新增人民币贷款较上月均大幅增加。 9月国内总体就业形势符合预期但并不乐观，就业市场仍存在结构性压力。 图10.主要经济数据概览 指标名称最新(T)T月T-1月T-2月T-3月近六个月 工业增加值:当月同比 9月 4.5 3.7 4.4 3.5 工业 工业增加值:高技术产业:当月同比 9月 2.9 0.7 2.7 1.7 营业收入:累计同比 9月 -0