7月风格配置观点：模型样本外续创新高，7月风格配置重归红利

证券研究报告 金融工程月报 模型样本外续创新高，7月风格配置重归红利 ——7月风格配置观点 报告日期：2024年06月25日 分析师：吕思江 SAC编号：S1050522030001 分析师：马晨 SAC编号：S1050522050001 联系人：武文静 SAC编号：S1050123070007 01多维量化轮动模型： 本月重归红利 1.1本月观点：模型重归红利 在前期报告《系统化定量投资视角下的策略配置：何时景气博弈，何时拥抱红利？》中，我们构建了高景气成长与红利策略的轮动模型。每月底，模型选取单因子测试中的有效信号：期限利差、社融增速、CPI与PPI四象限、美债利率、外资流入意愿五个指标，分别给出买入高景气或买入红利的配置信号，各期取均值作为最终的打分，复合打分>0.5则买入高景气、<0.5买入红利，=0.5无有效信号等权配置高景气与红利指数。 期限利差 社融增速 CPI与PPI四象限 美债利率 外资流入意愿指数 有效择时信号 经济货币周期 库存周期 截至2024年6月21日，轮动策略年化收益+21.11%，相较业绩基准超额年化+13.45%。2024年6月模型转为配置高景气成长（√），同期高景气成长先涨后跌最终录得-1.98%，优于中证红利全收益-4.02%。模型最新信号7月重新回归红利风格。 北向资金 ERP 数据来源：wind，华鑫证券研究 1.1本月观点：模型重归红利 多维量化轮动模型-红利&高景气成长：本月模型最新信号回归红利风格。五个明细指标信号中，社融增速、CPI&PPI、美债利率择时继续看多红利，期限利差、外资流入意愿指数（尽管未触发信号，但边际变动看指数已经开始触底回升，即外资配置意愿重新低迷）维持高景气成长，模型综合打分来看2024年7月回归红利风格。 【上月观点回顾】本月模型最新信号看好高景气成长，观点变化主要来自四月通胀读数温和改善及中国主权CDS利差下行。五个明细指标信号中，社融增速、美债利率择时继续看多红利，期限利差维持成长，CPI&PPI、外资流入意愿指数由红利转为高景气，模型综合打分来看2024年6月转为持有高景气成长。 1.2模型打分明细：期限利差走阔 •期限利差反映了固定收益市场投资者对于未来经济潜在增速的预期，期限利差下行或处于相对低位时不利于高景气风格的 表现。截止2024年6月25日：1Y国债最新数据1.56，低于上月1.64；10Y国债最新数据2.24，低于上月2.29；期限利差本月0.67（上月0.65）上行，看好高景气成长。 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 期限利差：10Y-1Y（右轴）1Y国债10Y国债 1.40 1.20 1.00 0.80 0.60 0.40 0.20 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 SHIBOR:3个月中国:中债国债到期收益率:1年 2015-12-31 2016-06-30 2016-12-31 2017-06-30 2017-12-31 2018-06-30 2018-12-31 2019-06-30 2019-12-31 2020-06-30 2020-12-31 2021-06-30 2021-12-31 2022-06-30 2022-12-31 2023-06-30 2023-12-31 2015-12-31 2016-06-30 2016-12-31 2017-06-30 2017-12-31 2018-06-30 2018-12-31 2019-06-30 2019-12-31 2020-06-30 2020-12-31 2021-06-30 2021-12-31 2022-06-30 2022-12-31 2023-06-30 2023-12-31 1.0 0.00 1.0 1.2模型打分明细：信贷数据疲弱，通胀延续低位 •社融增速相较信贷数据涵盖了更为全面的资金来源，被视为宏观经济的领先指标。当企业融资需求扩大时，经济复苏预期提高，支撑高景气成长风格表现。5月社会融资规模存量同比录得8.4%结构继续走弱、前值8.3%，企业融资需求延续低迷下红利风格胜率更高。 •CPI与PPI四象限择时胜率高于CPI-PPI剪刀差，当CPI与PPI同步上行，尤其是CPI上行幅度大于PPI时，下游需 求旺盛、经济向好，高景气占优。5月通胀数据温和修复，5月CPI同比+0.3%（预期+0.4%，前值+0.3%），环比-0.1% （预期0%，前值0.1%）；PPI同比-1.4%（预期-1.5%，前值-2.5%）。通胀延续低位，CPI复苏动力不足，红利风格更为占优。 17.00 16.00 15.00 14.00 13.00 12.00 11.00 10.00 9.00 8.00 7.00 中国:社会融资规模存量:同比 15.00 10.00 5.00 0.00 -5.00 -10.00 2000-08 2001-02 2001-08 2002-02 2002-08 2003-02 2003-08 2004-02 2004-08 2005-02 2005-08 2006-02 2006-08 2007-02 2007-08 2008-02 2008-08 2009-02 2009-08 2010-02 2010-08 2011-02 2011-08 2012-02 2012-08 2013-02 2013-08 2014-02 2014-08 2015-02 2015-08 2016-02 2016-08 2017-02 2017-08 2018-02 2018-08 2019-02 2019-08 2020-02 2020-08 2021-02 2021-08 2022-02 2022-08 2023-02 2023-08 2024-02 2015-12 2016-03 2016-06 2016-09 2016-12 2017-03 2017-06 2017-09 2017-12 2018-03 2018-06 2018-09 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 -15.00 中国:CPI:当月同比中国:PPI:全部工业品:当月同比CPI-PPI 1.2模型打分明细：美十债高位震荡，外资流入意愿再度低迷 •美债利率上行导致外资回流和全球风险偏好收缩，通常对估值较高的高景气赛道负面冲击更大。上周PCE数据符合预期放 缓，但联储偏鹰的预期管理仍导致美十债反弹升至4.6%，美股、新兴权益和贵金属均不同程度受压制回调，但6月逆回购释放和缩表放缓带来的美元流动性改善可期，重点关注欧日央行会议和月中的FOMC对新一轮全球宽松的定调。当前美债利率高位不利于成长风格表现。 •外资流入意愿指数由美元指数、RMB离岸汇率、CDS利差复合而成。美元指数走强、人民币贬值、中国主权CDS利差 走阔（外资对国内经济基本面和信用风险的担忧上行），均压制外资流入意愿。当前指标触顶下行转为高景气成长。 美国:国债收益率:10年 6 5 5 4 4 3 3 2 2 1 2005-12-31 2006-12-31 2007-12-31 2008-12-31 2009-12-31 2010-12-31 2011-12-31 2012-12-31 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31 2016-12-31 2017-12-31 2018-12-31 2019-12-31 2020-12-31 2021-12-31 2022-12-31 2023-12-31 2014/11/17 1 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 2015/11/17 2016/11/17 2017/11/17 2018/11/17 2019/11/17 2020/11/17 2021/11/17 2022/11/17 2023/11/17 0 外资流入意愿 1.3多维量化轮动模型：大盘维持占优区间 【本月最新观点】本期模型五个明细指标中，货币周期、信用利差两维度信号看好小盘，资金博弈、大小盘相对强度和修正的货币活化指数转向大盘，复合因子大盘配置价值更优。 数据来源：wind，华鑫证券研究 02红利主题产品 2.1红利内部轮动：关注港股及高质量红利股 上周AH延续调整并开始极致缩量周五接近6000亿，陆家嘴论坛更大规模的政策刺激期待有所落空，叠加通胀和金融数据反映弱现实，茅台跌破月线ma60带动消费和地产链走弱，宽基中仅科特估代表的科创50+0.55%收涨。资金面来看，强美元下外资继续周流出-161亿，不过政策资金通过300ETF+75亿托底，7月重要会议临近市场在等待更明确的经济复苏信号和政策支持。风格方面继续持有科技中政策扶持电子板块，红利板块压舱石配置内部适度偏向高质量风格。 4月以来的赔率交易尾声市场暂未出现基本面预期或业绩扎实的板块向上拓展空间，因此5月下旬开始陷入调整。短期电子链资金和政策关注度较高，地产链可继续博弈政策预期渐进，中期回调后看高股息、出海、产业投资方向不变，及港股期待下一轮降息交易带来的配置机会。 资料来源：wind，华鑫证券研究 2.2红利指数拥挤度跟踪：红利拥挤度边际回落 2.2红利指数拥挤度跟踪：红利拥挤度边际回落 2.3红利基金池：港股高股息见顶下挫 主动红利基金：从普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、平衡混合型、增强指数型5类基金中选择满足下述两个条件之一的产品：（1）基金名称中含有“红利”、“高股息”、“高息”、“股息”等关键词；（2）业绩基准指数中有红利指数。 风险提示 数据全部来自公开市场数据，市场环境出现巨大变化模型可能失效。基于历史数据的模型存在失效风险，历史业绩不代表未来。 量化和基金研究组介绍 吕思江：量化和基金研究首席，数学博士，2022年3月加入华鑫证券研究所。9年量化和基金研究经验，覆盖各类定量策略，尤其擅长定量资产配置、行业风格轮动、FOF和基金投顾策略研究。 马晨：南加州大学金融工程硕士，上海财经大学金融工程学士，2022年3月加入华鑫证券研究所，主要覆盖FOF和基金定量研究方面内容。 黄子轩：格拉斯哥大学硕士，2022年3月加入华鑫研究所。武文静：上海财经大学硕士，2023年7月加入华鑫研究所。 刘新源：哥伦比亚大学硕士，2023年10月加入华鑫研究所。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造