信用周报：卷久期行情愈演愈烈

债券研究 证券研究报告 债券周报2024年06月22日 【债券周报】 卷久期行情愈演愈烈 ——信用周报20240622 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 证券分析师：张晶晶 电话：010-66500984 邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001 证券分析师：葛莉江 电话：010-63214662 邮箱：gelijiang@hcyjs.com执业编号：S0360523070008 证券分析师：�紫宇 邮箱：wangziyu@hcyjs.com执业编号：S0360523110002 相关研究报告 《【华创固收】政策双周报（0603-0619）：明确短端利率为主要政策利率，保障性再贷款细则落地》 2024-06-20 《【华创固收】评级报告披露中的更多细节？— —可转债周报20240617》 2024-06-17 《【华创固收】“钱多”仍有余力，把握利差压缩机会——债券周报20240617》 2024-06-17 《【华创固收】存单周报（0610-0616）：定价低位震荡状态或延续》 2024-06-17 《【华创固收】城投融资监管趋严，信用利差创年内新低——信用周报20240616》 2024-06-16 本周资金面相对偏紧，信用债收益率走势分化，短端受资金价格影响表现偏弱，中长端低等级品种相对占优，周内多品种信用债收益率再创年初以来新低，低等级地产债行情仍较突出。具体看，城投债1-4y品种收益率以上行为主，而5y品种有所下行，市场拉久期要收益行情持续。在稳地产政策持续发 力以及国企信用风险持续收敛的背景下，低等级地产债行情仍较突出，1-5y隐含评级AA品种表现最优，其他品种窄幅震荡。钢铁债、煤炭债等周期债行情表现较为相似，3-5y品种收益率表现较好。金融债收益率走势分化，中长端表现较优，银行二永债4-5y品种表现优于1-3y，券商次级债收益率走势分化，4y品种表现较好，保险次级债5y品种表现较好。 二级市场：短端受资金价格影响表现偏弱，中长端低等级品种相对占优 1、城投债方面，各品种收益率走势分化，中长端低等级品种表现较优。1y、 3y品种上行0-2BP，而2y、5y品种和4y中低等级品种下行0-8BP，隐含评级 AA-品种下行5-8BP。区域利差走势分化，其中黑龙江、宁夏、广西等区域收窄1-3BP，其余区域普遍上行0-6BP。当前大部分区域城投利差已压缩至2014年以来最低水平，进一步信用下沉的收益挖掘空间较为有限。 2、地产债方面，各品种收益率走势分化，低等级品种表现占优，1-5y隐含评级AA品种下行9-13BP，其他品种窄幅震荡。资产荒背景下地产债收益率仍具有一定吸引力，可关注华侨城等个别央国企地产舆情事件触发带来的板块性估值调整机会，重点关注1-2y央国企地产AA及以上品种收益挖掘机会。 3、周期债方面，煤炭债各品种收益率走势分化，1-2y品种窄幅震荡，3-5y品种下行1-2BP，中长端表现优于短端。当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会；钢铁债各品种收益率 走势分化，1-2y隐含评级AA品种下行2-3BP，3-5y品种下行1-2BP，其余品种上行0-1BP，当前钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种溢价仍较高，收益挖掘机会值得关注。 4、金融债方面，不同期限品种收益率表现分化明显，中长端表现较优。银行二级资本债1y各等级与2yAAA-品种上行1BP，3-5y各等级品种下行1-6BP银行永续债1y品种普遍上行1BP，2-5y品种下行1-6BP。券商次级债中长端 中低等级品种表现占优，1y品种较上周持平，2y品种上行0-4BP，3y和5y隐含评级AAA-、AA+品种上行1-2BP，其余品种下行1-6BP。保险次级债1-3y品种上行0-4BP，4-5y品种下行0-4BP。 一级市场：信用债、城投债净融资额环比均增加。本周信用债发行规模3496.15亿元，较上周增加838.60亿元，净融资额865.33亿元，较上周增加418.40亿元。其中城投债发行1,552.90亿元，较上周增加374.06亿元，净融资额199.94亿元，较上周增加89.63亿元。本周2只债券取消发行，规模合计11.6亿元。 成交流动性：信用债市场整体活跃度有所上升。1、银行二永债换手率有所上升，从上周3.29%上升至4.10%。2、银行普通债换手率有所上升，从上周的2.47%上升至3.06%。3、券商次级债换手率整体有所上升，从上周的1.40%上升至1.73%。4、保险次级债换手率有所上升，从上周1.37%上升至4.23%。 评级调整：本周有4家评级下调主体，4家评级上调主体。 重点政策及热点事件：1）6月18日，央行云南省分行行长发文强调防控金融风险，推进全省高风险金融机构数量由峰值26家压降至1家等。2）6月20日，辽宁金管局批复同意辽宁农商行吸收合并36家农村中小银行机构，辽宁区域中小金融机构改革化险取得重要进展。3）6月20日，住建部召开会议强调推动县级以上城市有力有序有效开展收购已建成存量商品房用作保障性住房工作。4）6月20日，万科公告公司及子公司合计获19.57亿元银行贷款，本次贷款有助于进一步提升公司流动性，缓解资金压力。 风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。 目录 一、二级市场：短端受资金价格影响表现偏弱，中长端低等级品种相对占优5 二、一级市场：信用债、城投债净融资额环比均增加10 三、成交流动性：银行二永债及券商次级债换手率环比上升12 四、评级调整：本周有4家评级下调主体，4家评级上调主体14 �、重点政策及热点事件：辽宁农商行扩容方案获批、存量商品房收储加快15 六、风险提示16 图表目录 图表1短端受资金价格影响表现偏弱，中长端低等级品种相对占优5 图表2当前各品种信用债收益率及信用利差比价一览（截至2024年6月21日）6 图表3中短票期限利差变动（单位：BP）6 图表4城投债期限利差变动（单位：BP）6 图表5中短票等级利差变动（单位：BP）7 图表6城投债等级利差变动（BP）7 图表7中短票收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表8城投债收益率、信用利差及其分位数水平变化7 图表9城投区域利差及其分位数水平变化（单位：BP）8 图表10地产债收益率、信用利差及其分位数水平变化8 图表11煤炭债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表12钢铁债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表13银行二级资本债收益率、信用利差及其分位数水平变化9 图表14银行永续债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表15券商次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表16保险次级债收益率、信用利差及其分位数水平变化10 图表17信用债合计发行、偿还和净融资(亿元)11 图表18城投债周度发行、偿还和净融资(亿元)11 图表19各品种净融资额(亿元)11 图表20发行等级分布(亿元)11 图表21发行期限分布(亿元)12 图表22发行企业性质分布(亿元)12 图表23发行行业分布(亿元)12 图表24取消发行额(亿元)12 图表25银行间信用债成交金额(亿元)13 图表26交易所信用债成交金额(亿元)13 图表272020年以来银行二永债周度换手率13 图表282020年以来银行二永债周度成交金额13 图表29分隐含评级银行二级资本债周度换手率14 图表30分隐含评级银行永续债周度换手率14 图表312020年以来券商次级债周度换手率14 图表322020年以来保险次级债周度换手率14 图表33本周主体评级下调事件一览14 图表34本周主体评级上调事件一览15 图表35近一周信用债市场重点政策与热点事件跟踪15 本周资金面相对偏紧，信用债收益率走势分化，短端受资金价格影响表现偏弱，中长端低等级品种相对占优，周内多品种信用债收益率再创年初以来新低，低等级地产债行情仍较突出。具体看，城投债1-4y品种以上行1-2BP为主，而5y各等级均下行2BP， 市场拉久期要收益行情持续。随着稳地产支持政策持续发力以及国企信用风险持续收敛的背景下，低等级地产债行情仍较突出，1-5y隐含评级AA品种收益率下行9-13BP，表现最优，其他品种窄幅震荡。钢铁债、煤炭债等周期债行情表现较为相似，3-5y品种收益率下行1-2BP，钢铁债1-2y隐含评级AA品种收益率下行2-3BP，其余等级品种小幅震荡。金融债收益率走势分化，中长端表现较优，银行二永债4-5y品种收益率下行1-6BP，1-3y品种窄幅震荡；券商次级债收益率走势分化，4y品种表现较好，下行1-6BP，而2y中低等级品种上行1-4BP；保险次级债收益率走势分化，1y品种上行4BP，5y品种下行4BP。 图表1短端受资金价格影响表现偏弱，中长端低等级品种相对占优 近1周中债估值收益率变化(BP) 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA AAA AA+ AA 中短票 0 0 0 0 0 0 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -2 -2 -2 城投债 2 1 1 0 -1 -1 2 1 1 1 1 -1 -2 -2 -2 地产债 1 0 -9 0 1 -10 -1 1 -11 -1 1 -11 -2 0 -13 钢铁债 0 1 -3 0 0 -2 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -2 -2 -2 煤炭债 0 0 0 0 0 0 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -2 -2 -2 银行二级资本债 1 1 1 -1 0 0 -1 -1 -1 -2 -3 -3 -2 -3 -6 银行永续债 1 1 1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -1 -2 -2 -6 券商次级债 0 0 0 0 1 4 1 1 -1 -1 -2 -6 2 2 -2 保险次级债 4 4 4 0 1 0 1 2 1 0 0 -1 -4 -4 -4 资料来源：Wind，华创证券 一、二级市场：短端受资金价格影响表现偏弱，中长端低等级品种相对占优 中短票收益率走势分化，1-2y品种收益率较上周基本持平，3-5y品种收益率下行1-2P，中长端品种表现占优。本周无风险利率小幅下行，1-4y品种信用利差走阔2BP，5y品种信用利差窄幅震荡。具体来看： 1）城投债方面，各品种收益率走势分化，化债政策推进下2y、4y、5y隐含评级AA-品种表现较优，下行5-8BP。1y和3y品种收益率上行0-2BP，2y、5y各等级品种和4y中低等级品种收益率下行0-8BP，其中隐含评级AA-品种下行5-8BP，中长端低等级品种表现较优。分区域来看，各区域城投利差走势分化，其中黑龙江、宁夏、广西等区域收窄1-3BP，其余区域普遍上行0-6BP。当前大部分区域城投利差已压缩至2014年以来最低水平，进一步信用下沉的收益挖掘空间较为有限。 2）地产债方面，各品种收益率走势分化，低等级品种表现占优，1-5y隐含评级AA 品种收益率下行9-13BP，其他品种窄幅震荡。从板块比价来看，资产荒背景下地产债收益率仍具有一定吸引力，可关注华侨城等个别央国企地产舆情事件触发带来的板块性估值调整机会，建议重点关注1-2y央国企地产AA及以上品种的收益挖掘机会。 3）周期债方面，煤炭债各品种收益率走势分化，1-2y品种收益率窄幅震荡，3-5y品种收益率下行1-2BP，中长端表现优于短端。当前煤炭债整体配置性价比较低，可适当拉长久期增厚收益，同时关注其永续债品种溢价机会；钢铁债各品种收益率走势分化，1-2y隐含评级AA品种收益率下行2-3BP，3-5y品种收益率下行1-2BP，其余品种上行0-1BP，当前钢铁债3-5y隐含评级AA+品种相较于煤炭债品种