债市情绪面周报（6月第3周）：MLF不降息，但债市情绪依然积极

MLF不降息，但债市情绪依然积极 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（6月第3周） 报告日期：2024-06-17 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 债市情绪积极，多数卖方看震荡 当前利率走势继续在“心理底部”附近徘徊，曲线陡后又平。从5月的经济数据来看，社零表现回升，基建投资增速有所回落，地产销售与投资依然低迷，基本面数据偏弱与央行对长债收益率的关注两者相互制衡，长债在2.29%-2.32%区间持续横盘，而周一不降息处于市场预期范围内，商业银行净息差走低、汇率承压与实际利率偏高依然是掣肘当前货币政策的重要因素，因此短期的多空因素已经明牌，在供给偏慢的情况下需求端对债市走势仍将起到支撑作用，非银杠杆、久期策略仍有较大空间，可持续关注3-7Y曲线做平的机会及季末理财回表所带来的配置机会。 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.13，较上周上升0.02，偏多机构数量与上周相比上升，当前5家偏多，15家中性，1家偏空： （1）：5家机构观点偏多，关键词：资产荒持续，内需不足，实体经济偏弱； （2）：15家机构观点中性，关键词：资金面较为平稳，央行降息与否有待观察，禁止“手工补息”等措施冲击逐渐淡化； （3）：1家机构观点偏空，关键词：量化模型结果偏空。 买方情绪整体上行 6月第3周情绪指数，截至6月14日，买方市场情绪指数录得1.17，较 6月7日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体上升，银行间债市杠杆率下降，回购成交额下降；利差方面，收益曲线先牛陡后牛平，期限利差收窄，新老券利差方面由于新券上市走阔；期货情绪方面，除T2409外其他主力合约成交多空比均下降；一级市场方面，利率债认购倍数整体上升，理财的发行量与到期量均下降。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所上升4 1.2信用债：地产债、中短久期信用债5 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2买方市场6 2.1买方市场情绪指数上升6 2.2交易情绪：利率债换手率整体上升7 2.3资金杠杆：杠杆率下降，回购成交下降8 2.4期货情绪：整体下降9 2.5一级发行：国债认购倍数上升，理财发行量减少10 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表2卖方机构观点转变情况5 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表4市场情绪变化与中证转债指数6 图表5买方市场情绪指标及变化6 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）7 图表710Y国开债换手率（单位：%）7 图表830Y国债换手率（单位：%）8 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表11T主力合约成交多空比9 图表12TS主力合约成交多空比10 图表13TF主力合约成交多空比10 图表14TL主力合约成交多空比10 图表15国债平均认购倍数11 图表16地方债平均认购倍数11 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元）11 图表18理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降 本周机构对利率债看法主要为中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.13，较上周上升0.02；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.19，较上周上升0.09；信用债主要关注地产债、中短久期信用债；对转债态度中性偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.34，较上周上升0.25。本周机构整体持中性偏多观点，5家偏多，15家中性，1家偏空。 24%机构均持偏多态度，关键词：资产荒持续，内需不足，实体经济偏弱； 71%机构均持中性态度，关键词：资金面较为平稳，央行降息与否有待观察，禁止“手工补息”等措施冲击逐渐淡化； 5%机构均持偏空态度，关键词：量化模型结果偏空。华安观点：维持震荡观点不变 当前利率走势继续在“心理底部”附近徘徊，曲线陡后又平。从5月的经济数据来看，社零表现回升，基建投资增速有所回落，地产销售与投资依然低迷，基本面数据偏弱与央行对长债收益率的关注两者相互制衡，长债在2.29%-2.32%区间持续横盘，而周一不降息处于市场预期范围内，商业银行净息差走低、汇率承压与实际利率偏高依然是掣肘当前货币政策的重要因素，因此短期的多空因素已经明牌，在供给偏慢的情况下需求端对债市走势仍将起到支撑作用，非银杠杆、久期策略仍有较大空间，可持续关注3-7Y曲线做平的机会及季末理财回表所带来的配置机会。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2.2 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表2卖方机构观点转变情况 观点转变情况机构个数 卖方机构观点转变情况 关键词 偏多维持2社融有待改善，资产荒 中性维持 11 偏多转中性 1 偏空转偏多 1 中性转偏空 1 中性转偏多 资金面 无报 资料来源：华安证券研究所整理 1.2信用债：地产债、中短久期信用债 市场热词：地产债、中短久期信用债 #地产债，关键词：地产支持政策或能提升市场信心。 #中短久期信用债，关键词：银行存款利率下降，“手工补息”被叫停，带动资金流向债券市场。 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，3家偏多，7家中性。 30%机构均持偏多态度，关键词：供给偏紧局面难以改变，市场估值低于理论模型； 70%机构均持中性态度，关键词：信用冲击放缓，转债估值调整空间不大。 图表4市场情绪变化与中证转债指数 卖方市场情绪指数（右轴）中证转债（左轴） 434 432 430 428 426 424 422 420 418 416 资料来源：Wind，华安证券研究所 3买方市场 3.1买方市场情绪指数上升 截至6月14日，买方市场情绪指数录得1.17，较6月7日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体上升，银行间债市杠杆率下降，回购成交额下降；利差方面，收益曲线先牛陡后牛平，期限利差收窄，新老券利差方面由于新券上市走阔；期货情绪方面，除T2409外其他主力合约成交多空比均下降；一级市场方面，利率债认购倍数整体上升，理财的发行量与到期量均下降。 图表5买方市场情绪指标及变化 指标 单位 6月14日 6月7日 边际变化 10Y国开债换手率 % 6.14 5.86 + 30Y国债换手率 % 3.78 3.04 + 交易情绪利率债换手率 % 1.09 0.90 + 中长期债券型基金久期 % 2.57 2.55 + 利率债成交量（二级） 亿元 较上周增加 较上周减少 + 债市杠杆率 % 107.49 107.63 - 资金杠杆质押式回购成交额 亿元 66,289 67,213 - 隔夜回购成交额 亿元 58,818 59,972 - 30Y-10Y国债利差 BP 24.32 24.70 - 利差预期10Y-1Y国债利差 BP 66.18 67.93 - 国开-国债利差 BP 7.68 8.58 - 新老券利差 BP 3.00 2.25 + T合约多空比 / 1.04 1.02 + 期货情绪TS合约多空比 / 0.96 1.13 - TF合约多空比 / 0.96 1.09 - TL合约多空比 / 1.02 1.59 - 国债认购倍数 / 4.48 3.05 + 地方债认购倍数 / 32.14 26.35 + 一级发行政金债全场倍数 / 4.82 4.68 + 债基发行规模 亿份 0 0 / 理财发行 只 596 705 - 理财到期 只 441 634 - 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 3.00 2.90 2.80 2.70 2.60 2.50 2.40 2.30 2.20 2.10 10Y中债国债到期收益率（左轴，单位：%）买方市场情绪指数（右轴） 1.50 1.00 0.50 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 0.00 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2交易情绪：利率债换手率整体上升 30Y国债换手率上升，6月14日换手率录得3.78%，较6月7日上升0.74pct，较周一上升0.15pct，周平均换手率为3.60%；10Y国开债换手率较上周上升，6月14日换手率录得6.14%，较6月7日上升0.29pct，较周一上升0.76pct；利率债换手率录得1.09%，较6月7日上升0.19pct，较周一上升0.15pct。 图表710Y国开债换手率（单位：%） 202420232022 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表830Y国债换手率（单位：%） 202420232022 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%） 2.5% 利率债换手率 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.3资金杠杆：杠杆率下降，回购成交下降 从资金面来看，近期杠杆率下降。截至6月14日，银行间债市杠杆率降至107.49%，质押式回购成交量为6.6万亿元，隔夜成交占比降至88.73%。 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.4期货情绪：整体下降 国债期货方面，本周除T2409外其他主力合约成交多空比均下降。截至6月14日，T主力成交多空比为1.04；TS2409、TF2409与TL2409合约多空比分别为0.96、